社保基金是一種長期性的後備基金，不但需要積累，更需要在支出上具備不斷增長的特點。因此，確保社保基金的保值增值，是社保基金管理的重要任務。

　　受人口老齡化、經濟金融自由化趨勢的影響及社保制度的調整改革等因素的制約，國際社保基金管理呈現出一些值得關注的新特點，即在社保基金管理制度構建、社保基金與資本市場的互動發展、養老基金治理結構及風險控制等方面進行改革創新，這給我國社保基金今後的運作提供了可資借鑒的經驗。

　　社保基金正在成為國際市場最重要的機構投資者

　　進入21世紀以來，大多數O E C D國家(即經濟合作與發展組織)養老保險基金佔G D P的比重及增幅均呈上升趨勢。2000年至2007年間，O E C D國家的私營養老金資産發展迅速，佔G D P比重不斷上升，平均增長14.5%。2007年，O E C D國傢俬營養老金資産數額達到27兆美元，佔G D P的平均比重為111%。其中荷蘭、丹麥、美國、英國、加拿大等國私營養老金佔G D P比重均超過了100%。這一趨勢將繼續演進並加速發展，社保基金將成為影響一國經濟乃至國際金融市場最重要的機構投資者。

　　西南財經大學保險與社會保障研究中心主任、著名社保專家林義認為，直接導致社保基金資産較快增長的主要原因有三：其一，部分歐美國家和轉型國家，實施從現收現付制向個人賬戶基金制的調整，如波蘭、匈牙利等10個轉型國家建立強制性基金制D C計劃(即繳費確定型模式)。從資産數額方面看，根據部分O E C D國家及拉美國傢俬營養老金資産中D C型計劃和D B型計劃(即待遇確定型模式)分別所佔比重的相關數據，截至2007年，拉美及東歐國家以養老金資産主要來源於D C型計劃，平均超過80%。為應對人口老齡化挑戰實施的基金制社保制度的重大調整，無疑增大了養老基金的規模及其在經濟中的重要性。

　　其二，多數歐美國家加大了對第二層次補充社保計劃的稅收優惠政策力度，促進補充社保基金的快速發展，2003年在30個O EC D國家中，有22個國家採取對補充社保繳費及投資收費實施E E T (企業年金)的稅優政策。而基金規模的快速擴張構成這一時期國際社保基金管理的一個顯著特徵。

　　其三，社保基金規模的變化與其投資策略密切關聯，尤其是與股票投資及股票相關産品的投資策略密切關聯。如2005年股票市場呈上漲趨勢，澳大利亞的養老基金投資收益為14%，比利時為14.9%，丹麥為14%，荷蘭為13%，挪威為12.7%。基於人口老齡化背景下社保基金的快速增長，其對經濟增長和金融穩定的影響，成為各國決策機構近年來關注的一個極為重要的熱點問題。

　　社保基金與資本市場互動創新成為新熱點

　　全球社保規模和結構的變化，使社保基金與資本市場的互動發展及創新成為新世紀各國關注的熱點研究領域。林義認為，社保基金參與資本市場的深度和廣度對資本市場的發展與創新産生重大的影響作用，對資本市場的規模、結構及金融市場的制度和金融工具創新産生重大的影響作用。

　　據統計，2000年O E C D有30%以上的金融資産來自於積累的社保基金，荷蘭、瑞士養老基金的資産規模超過其資本市場金融資産的50%，而英國、美國為33%。

　　社保基金的資産分佈和投資組合，對資本市場的結構及效率産生直接的影響。2005年多數O EC D國家養老基金投資債券的比重仍佔主導地位，其中奧地利佔74.7%，捷克佔82.4%，匈牙利佔75.5%，韓國佔78.9%，法國63.4%，墨西哥94.8%，挪威55.4%，波蘭63.4%。2005年養老基金投資股票份額較大的國家有荷蘭49.8%，英國40.11%，美國41.3%，芬蘭41.3%，比2004年投資股票的份額有所提高。社保基金資産分佈的變化與調整，既反映出社保基金影響資本市場結構的程度，也反映出資本市場自身變化及社保基金投資組合調整的相互關聯。

　　社保基金是促進全球金融創新的主要力量，社保基金促進了資産抵押債券的發展，如結構性金融工具和金融衍生産品的廣泛應用，指數基金零息債券的出現等。社保基金的積極參與促進了一些發達國家由銀行導向型的金融結構向證券導向型金融市場結構發展，催生了金融體系的結構性制度變遷。

　　過去20年間資本市場的持續繁榮，為基金制養老金計劃的推行提供了直接動力。上世紀90年代以來，許多國家一方面改進資本市場結構以促進長期發展，另一方面著力促進金融市場由以銀行為仲介向以資本市場為仲介的轉換，這種現象不僅在英美等資本市場相對完善的國家出現，一貫以銀行為主導的德、意等國也有積極的行動。

　　林義認為，在未來的20年中，以社保基金為主導的最大的機構投資者將對金融市場的制度變遷與結構調整産生重大的影響作用，將引領金融市場的重大結構性調整，將催生出一系列旨在服務於退休儲蓄目標的長期性債券及指數化退休債券等金融工具創新，以提供兼顧安全性和收益性的服務於社保基金的投資載體，這正成為歐美發達國家加速發展的一個重要趨勢和特點。

　　社保基金治理與風險控制的重要性日趨顯著

　　近年來，社保基金治理與風險控制受到歐美各國的高度關注。O ECD在2003年出臺了養老基金治理準則，對社保基金的治理主體、治理機制，治理的核心原則，監管機制外部環境等提出了核心原則及技術指南。

　　由於社保基金管理的長期性和複雜性，國際金融環境的複雜性和多變性，使社保基金的治理及風險控制具有高度複雜性。一些國家對社保基金治理的基本框架，對趨於多樣化的社保基金治理結構進行新的探索。如歐美國家對養老基金治理結構、法律環境及監管環境在進行國際比較的基礎上，實施彈性化的治理和監管原則，制定養老基金治理主體、治理模式的劃分標準，高度重視治理結構中的責任識別及社保治理主體的責任要求，注重建立內外部治理相互制衡的監管模式等。

　　各國在社保基金信息公開及信息投資方面也有新的進展。歐盟委員會2006年關於社保改革報告中，高度強調構建有效的社保基金的治理，增強基金運行透明度，增強決策機構對這一重大問題的共識與認同，這對於構建可持續發展的社保基金管理制度具有十分關鍵的意義。

　　林義認為，養老基金治理與風險控制將隨著各國社保制度改革進程的深化而凸顯其重要決策價值，在國際社保基金管理體系中，佔有非常重要的地位。並且，作為制約社保基金長期穩定和安全營運的一個重要議題而備受重視，社保基金的安全營運和有效保值增值，構成影響一國宏觀經濟穩定，金融穩定的重要約束條件。而養老基金治理與風險控制則是實現社保基金有效管理的重要基礎。

　　金融混業下社保基金投資監管面臨新挑戰

　　“未來的10-20年中，社保基金參與金融市場的深度和廣度將超過以往任何時代。”在林義看來，“無論是社保基金資産分佈與投資組合，還是社保基金投資模式的選擇，都會對一國乃至全球金融體系産生重要影響的作用。各國金融體系自身的結構、風險分佈及風險控制策略，又必然對社保基金投資績效起著關鍵性約束作用。因而，金融混業背景下社保基金投資監管面臨新的挑戰”。

　　澳大利亞、丹麥、日本、加拿大、韓國、挪威、冰島、英國、新加坡、瑞典等實現銀行業與保險業的混業監管。一些國家已在不同程度上實行對社保基金運營的混業監管。

　　在金融混業監管背景下，構建社保基金監管體系的積極作用，表現在三方面：第一，混業監管有利於促進社保基金的穩定運行，提高營運的規模效應，提升監管績效。社保基金的有效運轉，離不開穩健有序的金融市場體系，第二，有利於更好實現對消費者的保護政策。社保基金投資領域日益滲透到銀行和證券行業，混業監管有助於對基金的資産分佈進行更為慎重地監測，通過多部門的綜合協調，促使實現社保基金安全營運的目標，最大限度地保障養老金領取者的利益。第三，有利於更公開更透明地掌握社保基金營運的信息。

　　近年來，歐美國家在完善金融混業背景下的養老基金監管方面，進行了一些有益的探索。受各國金融制度、養老金體系、法律制度及監管傳統等自身法律制度條件的制約，養老基金的監管呈現不同的特徵。社保基金監管的過程一般包括機制準入、評估機制、分析機制、干預機制、糾正機制，溝通機制等。美國的養老基金監管非常重視溝通機制的作用，呈現出較少干預的特徵；而智利、墨西哥、匈牙利等國的社保基金監管體系，則高度重視上述五個監管環節的作用，呈現出較強的干預性和綜合監管的特徵，對社保基金營運的嚴格監管，可能與這些國家資本市場不完善，養老金體系不完善，法律法規不完善等密切相關。

　　從既有制度演化的路徑依賴特徵分析，歐美金融體系下或許能夠較好體現出社保基金混業監管的優勢，而對眾多新興市場國家及發展中國家來説，則是需要付出很大努力和逐步完善的過程，混業監管實施進程中受諸多因素的制約，監管體系構建及監管績效的評估，具有相當大的不確定性。立足於金融混業監管實施制度創新，則是許多國家面臨的一項緊迫而艱巨的任務。

　　投資管理注重制度創新與機制創新

　　由於社保投資基金管理的高度複雜性，社會公眾的高度敏感性，對經濟金融穩定的高度敏感性，一些轉型國家、新興市場國家和發展中國家高度重視社保基金投資方式、投資組合的科學性，以及制度構建，模式選擇，管理能力等。

　　一些國家社保基金管理的制度創新表現在立足於本國實際，探索適合本國制度文化條件的基金管理模式，如拉美和轉型國家繼續遵循分散的基金管理原則，構建競爭性的商業化運作的基金管理體系。另一些國家繼續探索集中型的基金管理模式，如加拿大、愛爾蘭、新西蘭和挪威的經驗開始受到重視，在一定程度上扭轉了分散化管理一邊倒的局面。值得注意的是，受2008年金融危機影響，幾乎所有O E C D國家，包括私營養老金髮展較快的部分新興經濟體國家，其私營養老基 金 投 資 均 遭 受 重 大 失 敗 ， 尤 以 投 資 股 票 者 為著。因此，可以預見，未來養老基金投資的安全性仍將受到充分的強調。

　　近年來，O E C D、國際社保協會(ISSA )等國際機構都提出了社保基金治理的核心原則及投資指導原則，對於推進社保基金管理的制度構建具有積極的推進作用。各國社保基金管理也相當程度注重機制與技術創新。如資産負債管理(A L M )在社保基金管理中的應用受到高度重視。作為長期性的社保基金運營，必須高度重視基金投資營運及資産負債管理，關注各類養老管理計劃在資産負債的總量、結構、期限等方面的合理配置及其動態調整。

　　歷史經驗表明，通貨膨脹風險對債券投資有著重大影響。一種旨在幫助投資者提高避險能力的政府債券應運而生。這種按通脹率進行指數調節的債券，被普遍看作對其他資産定價評估的基準參考。一些經合組織國家雖然發行了此類政府債券，但在數量上還遠未滿足市場的需求。此外，構建基於信息技術的養老基金數據中心和清算中心，為提升社保基金管理績效，也發揮著重要作用。

　　林義認為，在未來的20年中，社保基金管理領域將催生眾多的創新型、組合式投資工具，並對這一領域的制度創新和技術創新，提出前所未有的巨大需求。而養老金經濟學正逐漸融入經濟學研究主流領域，成為極有發展潛力的新興邊緣學科，受到日益廣泛的密切關注。

　　國外各具特色的社保基金投資方式

　　社會保障基金是一種長期性的後備基金，不但需要積累，更需要在支出上具備不斷增長的特點。因此，確保社會保障基金的保值增值，是社保基金管理的重要任務。 美國、智利、新加坡、瑞典的社保基金投資運營狀況各具特色。

　　美國：社會養老保險基金堅持不入市

　　美國養老金體系由三部分構成，第一部分是全國統籌的社會養老保險(O A SD I)計劃；第二部分是僱主發起設立的私人養老金，它包括以401(K )為代表的D C計劃，還有傳統的D B計劃；第三部分是家庭個人開設的個人退休賬戶(IR A )或購買的商業人壽保險，以及用於養老的住房、儲蓄或投資等計劃。

　　其中，第二和第三部分在美國人養老保障中超過60%。而全國統籌的社會養老保險則主要承擔最低保障的作用。

　　美國社會養老保險基金自創設以來一直堅持不入市，並規定當年收支結余只能投資財政部特別發行的國債。以401(K )為代表的美國私人養老金則可以入市投資，而且重點投資共同基金，其中股票型基金投資佔比高達50%左右，但股票投資一般不超過20%。

　　智利：為各種投資設立最高限額

　　智利是世界上第一個用完全積累制替代傳統現收現付養老金制度的國家。

　　1981年的養老金私有化改革引入了D C型的個人賬戶，其主要特點為：為每個僱員建立養老金個人賬戶，僱員10%的繳費全部存入個人賬戶；專 門 成 立 單 一 經 營 目 標 的 養 老 金 管 理 公 司(A FPs)，負責賬戶管理與基金投資運營；僱員自由選擇A FP公司，退休時養老金給付由賬戶積累資産轉化為年金或按計劃領取；成立養老基金監管局(SA FP)，負責對A FPs的監管，並且由政府對最低養老金進行擔保。

　　起初，養老金只允許投資固定收益類工具。從1985年開始，養老基金被允許投資于股票，1990年允許養老基金投資國外證券。目前政策允許的股票投資比重達30%以上，國外證券投資達到40%。另一方面規定了養老保險基金投資項目及限額，如政府債券最高限額50%;抵押債券最高限額80%;由金融機構擔保的存款與證券，最高限額30%-50%;私營及公共公司發行的債券，最高限額50%;公司股票、房地産、生産性資産、外國債券，最高限額10%等。

　　新加坡：多投資于公共住房和公用事業

　　新加坡的社會保障基金又稱為“中央公積金”，實行中央公積金的強制儲蓄制度。公積金的存款利率由政府設定，公積金法令保證公積金成員獲得的公積金利率不低於2.5%。其主要投資于：

　　1、公共住房和其他住宅投資。這項政策使得新加坡人擁有較高的住房自給率。目前新加坡有86%的人口能夠居住在公房中，並且他們中的90%擁有所住房屋的所有權。

　　2、允許購買公用事業的部分股票；也允許購買新加坡電訊公司的股票，即實行了一項把與政府有關聯的公司和法定的管理局私有化的計劃，使公眾有機會向盈利的企業投資，目前有超過148萬名中央公積金成員認購了新加坡電訊公司打過折扣的股票。

　　3、允許投資于經批准的其他投資品種。新加坡允許中央公積金的投資範圍進一步擴大，允許成員投資于批准購買的股票、信用債券、單位信託基金和黃金。後來再度放寬，允許投資于SESD A Q (二板市場)，也允許購買儲蓄保單、存入共同基金賬戶和購買政府債務。但對這些投資品種投資限額作出了具體限制，如：定期存款、定期人壽保險單和投資相聯絡的保險産品、法定機構債券、單位信託基金、基金管理賬戶等投資限額(佔可投資額的百分比)為100%；股票、公司債券和貸款證券的投資最高限額為50%；黃金的投資最高限額為10%。

　　新加坡中央公積金運作投資回報較好。首先，它為成員的公積金存款提供了最低的存款利息保證。根據中央公積金法的規定，中央公積金局在市場年利息低於2.5%的情況下，必須向計劃成員支付2.5%的年利息。特殊賬戶和退休賬戶的年利息為普通賬戶和醫療賬戶的利息加上1.5%。其次，根據中央公積金投資計劃，中央公積金計劃成員可在低風險與高風險投資方式中任選進行投資，以期獲得比中央公積金利息更高的回報。第三，由於成員利用公積金購買住房，因此住房的升值，使得中央公積金的投資回報率處於較高水平。

　　瑞典：實行投資多樣化

　　在瑞典，任何一家有營業執照的共同基金管理人都可以參與個人賬戶資金的管理，但是他們必須執行政府規定的對個人賬戶資金管理費率的折扣。政府負責個人賬戶養老金的收繳，並負責所有個人賬戶的登記結算。各賬戶資金管理人只面對國家登記體系，只知道分給自己的總金額是多少，並不知道這些資金究竟是來自於哪些個人賬戶。這樣就降低了個人賬戶資金管理人為爭取客戶而産生的營銷成本。在職工退休時，由政府將其賬戶轉換為保險公司的年金産品。提供年金的保險公司由政府通過競標的方式選擇。

　　從投資方向來看，社會保障基金實行投資多樣化。早在2001年底其投資組合為：瑞典股票17%、全球股票65%、指數化政府債券9%、對衝基金4%、私營公司股票4%、現金1%。其中，40%資産為主動式投資，60%資産為被動式投資。養老基金中股票投資因銀行定期存款利率的走低而獲得了良好收益，2004年瑞典養老金的平均投資收益率為11.25%，其中瑞典股票的收益率為2010%。 (金燦整理)