⊙王劍輝 ○主持 于勇

　　對於普通投資者而言，股市就好像是“聊齋”中的女鬼：看上去很美，追到手後又可能傷身。自1990年末至今，上證綜指累計上漲了2422%，複合年均增幅接近17%，大大高於美國標準普爾500指數5%的增幅（不含分紅）。然而眾多投資者並未分享到股市的高額回報；上海證券報在2008-2009年進行的兩次全國性股民調查中發現，2008年的大熊市中超過九成股民不同程度虧損，其中超過一半的股民虧損幅度在70%以上；而2009年的大牛市中，仍然有三分之一以上的股民虧損。今年眼看時間過半，大盤跌幅超過兩位數似乎已成定局；按照A股賬戶的交易狀況粗略估計，遭受虧損的投資者至少超過四成。如果説09年獲取收益需要的是信心，那麼今年投資者需要的是耐心和細心；多數人的弱點和市場的偏差往往為少數人創造機會。

　　現在大家較為關心的是底部（而非最低點）是否已成，我們可以通過一些相關性數據之間出現偏離的現象看出端倪。比如市場流動性的變化趨勢和不同板塊流動性差異變動趨勢等。通常在市場行情高漲時，股票交易活躍，換手率升高；行情低迷時股票換手率也下降；不同板塊股票的交易量佔比通常不會高於它們的市值佔比。

　　滬深300指數成分股在07年10月市場達到高點時，單日換手率在2.62%左右；到08年11月行情低點時降至1.29%；到09年6月底反轉高點時又升至2.92%；然而今年以來這些大盤股的換手率持續低迷，由1.8%降至1.56%；佔據市值66%的滬深300成分股的成交金額僅佔總額的40%，低於07年以來53%的區間佔比水平。中小板的換手率在07年10月達到3.23%，08年11月時降至2.24%，09年6月時漲至4.57%。今年以來大幅升至6.12%，佔據市值6%的中小板股票成交金額在總額中佔比達到13%，顯著高於07年以來7.9%的水平。大小盤股換手率的變化趨勢目前存在顯著背離，大盤股的調整已近尾聲，小盤股仍有待調整；整體看來，市場底部的構建尚未完成。

　　拋開宏觀經濟和治理監管這些大的話題，底部的判斷還可以從大多數投資者的行為缺陷中找到依據。每當涉及到財富增減的重要關頭，大多數人都會患得患失，常常被自己的恐懼和貪婪牽著走。大盤達到高點通常會使得更多股民産生美好希望，入市人數持續增多，對市場調整也可以視而不見；然而當市場深度調整至底部時，多數股民反而縮手縮腳，持倉的人數持續下降。因此持倉人數（或賬戶數量）在指數高點過後仍然增長3-5個月，在低點之後仍然下降3-5個月。

　　在觀察過去3年來的交易賬戶狀況可以發現，自2007年6月以來，所有在一年內參與交易的A股賬戶中，持有股票者基本上在3100萬個和4600萬個之間波動。當07年6-10月行情逐月上漲至歷史高點時，持倉者數量由3140萬個增至3824萬個；然而當大盤在隨後的8個月內大跌了50%以上時，持倉數量仍然逐月增加至4458萬個。當大盤在08年11月份見底時，持倉賬戶減少至4140萬個；此後大盤在4個月內回升了27%，而持倉賬戶仍然逐月遞減至3630萬個的較低水平；今年4月份市場再次顯著調整，年來跌幅達到12%，而此時持倉數量已經攀升至4577萬個的3年最高水平；到6月底，市場累積跌幅已超20%，而持倉數量預計仍將在小幅增長，6-7月份可能會開始下降。因此可以粗略判斷，市場底部的構建至少還需要1-2個月。

　　（作者係西南證券研發中心副總經理）

責編：王玉飛

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