經過本輪A股大幅調整，大盤藍籌股已具備了很強的估值優勢，這是構築A股市場下跌有較強支撐的重要判斷理由之一。不過，在這種估值優勢背後，也存在著三大壓力，這使得大盤藍籌股的估值優勢難以轉換為支撐A股市場轉暖的市場優勢。

　　壓力之一：儘管目前大盤藍籌股的經營業績普遍良好，但它們的現金分紅比例實在太低，導致投資者不願長期、耐心持有大盤藍籌股。

　　例如，工商銀行、建設銀行和中國石油位居2009年度國內最賺錢的上市公司前列。如果以目前國內人民幣存款一年期利率2.25%測算，工商銀行、建設銀行和中國石油的現金分紅與股價相比為0.34%、0.404%和0.13%。銀行股的現金分紅整體上算是高的，但基本上也是僅比一年期存款利率高一點點，相比之下，其他大盤藍籌股的現金分紅比例要遜色多了。如果根據今年4月份CPI同比增長2.8%測算，大盤藍籌股的現金分紅比例顯得更低了。

　　當然，也有個別上市公司會偶爾慷慨現金分紅，但事後發現，它們的主要目的是為了獲得再融資成功。因而，目前國內大多數上市公司仍缺乏理性的現金分紅理念。

　　面對大盤藍籌股如此微薄的現金分紅，A股投資者自然不會把上市公司的現金分紅作為投資的最重要理由。因此，儘管目前大盤藍籌股的業績增長較快、市盈率與市凈率也比較低，但在當前弱勢市道中它們也是無法回避持續下跌的市場風險。結果是，儘管當前大盤藍籌股已具備估值優勢，但仍然難以成為投資者抗拒市場波動風險的投資替代品。

　　壓力之二：目前大盤藍籌股普遍存在著再融資壓力，這是導致它們的估值優勢難以轉化為市場優勢的另一個重要原因。

　　我們不妨以目前國有上市銀行的再融資計劃來説明這個問題。從目前來看，中國銀行正在發行不超過400億元人民幣A股可轉債，並傳聞還將發行H股融資70億美元，“A+H股”的兩項再融資估計為900億元人民幣；交通銀行已表決通過了“A+H”的配股方案，募集資金不超過750億元；工商銀行也表決通過了“H股增發+A股可轉債”的再融資方案，H股增發上限為不超過已發H股的20%，A股可轉債不超過250億元人民幣，兩項再融資上限規模將超過1000億元人民幣；建設銀行或倣照“Ａ+Ｈ股”再融資模式，估計再融資規模也不會低。據此推算，國有上市銀行的再融資規模將可能超過2000億元人民幣。

　　其實，除了銀行股外，其他大盤藍籌股也普遍存在著再融資的計劃或衝動。如果市道好的話，這些再融資壓力不會成為問題，但在當前預期流動性收縮及市道偏弱的市場環境下，大盤藍籌股主動或被動的強烈擴張慾望，無疑加大了它們的再融資壓力，抵消了投資者對大盤藍籌股估值優勢的追捧與熱情，至少在短期內他們將對已具備估值優勢的這部分大盤藍籌股“敬而遠之”。

　　壓力之三：當前大盤藍籌股的解禁股釋放壓力仍然較大，這有可能導致投資者需要重新評估目前大盤藍籌股的既有估值優勢，這種不確定性也使得投資者陷入對大盤藍籌股的估值之困。

　　確實，目前大盤藍籌股的解禁股釋放壓力是明顯存在的。儘管大部分大盤藍籌股的大股東都是國有大股東，預期它們也不會輕易拋售解禁股，因為許多大盤藍籌股所處的行業都是國民經濟的關鍵行業。但是，解禁股仍被視為“籠中之虎”，市場時時會擔憂大盤藍籌股潛在的解禁股釋放壓力。

　　這是因為，如果不存在龐大的解禁股釋放壓力，按目前大部分大盤藍籌股的估值優勢，它們早已進入了投資的安全邊際，市場波動趨勢不會改變它們的投資價值。但是，如果按照大盤藍籌股潛在的解禁股釋放壓力測算，特別是以目前市場的資金與籌碼平衡來看，不排除大盤藍籌股的當前估值水平還可能會有所下降。這種估值之困，在很大程度上影響了投資者對大盤藍籌股估值優勢的傳統看法。

　　由此可見，當前大盤藍籌股的估值優勢背後存在著上述三大壓力，直接或間接地導致了大盤藍籌股短期內已失去投資的吸引力，也導致了A股市場難以轉暖。（樂嘉春作者係經濟學博士）

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責編：王玉飛

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