編者按：昨日上證指數再度下挫63.62點，以2592.15點結束了5月的走勢，月線形態上形成了兩根連續下跌的中陰線，上證指數的空頭排列明顯。經過了連續的下跌走勢，市場投資者心態已非常脆弱，稍有風吹草動就會引發大量的拋壓盤出現，投資者對反彈高度的預期明顯下降。

　　但是，隨著昨日溫總理“中國現在退出經濟刺激政策為時尚早”的表態，基本面因素應該是進一步轉向積極，券商與很多研究機構對未來走勢的評判也出現了明顯變化。這些因素使得6月行情的演變更加不好把握，《證券日報》研究中心特推出6月行情展望專題，希望對讀者投資有所助益。

　　國海證券

　　震蕩上行 波動區間在2500-2850點

　　觀點：上證指數將在2500 點附近迎來階段性反彈，震蕩上行，波動區間在2500-2850點之間。目前市場結構性分化明顯，政策傾斜下的技術進步、模式創新行業仍將主導這次結構性分化行情延續，因此，市場在6月可能迎來反彈的情況下，政策傾斜下的確定性主導行業值得繼續戰略性配置。

　　依據：自4月中旬的大跌，市場恐慌情緒得到進一步宣泄，A股市場估值逐步消化系統性風險。縱向比較：滬深300的10年預期市盈率僅約15倍（剔除負值），低於歷史均值，接近2008年底低位。近期大股東增持公司逐步增加，説明已經有股票的估值逐步接近産業資本的投資標準。橫向比較：A股相對於全球股指來看，略有高估，但AH溢價接近歷史較低水平。

　　基本面方面，國外方面，歐洲債務問題反復，可能暫緩國內緊縮政策。而國內方面，首先，國三十六條的出臺緩解市場對“經濟二次探底”的擔憂。短期而言，放寬民間投資，可紓緩政府投融資平臺壓力。長期而言，將促進中國投資的活力，併為中國經濟注入新的動力。其次，保障房有望部分填補商品房開工缺口。根據中央和地方政府的工作報告公開披露信息，如果今年的保障性住房任務能夠如期實現，則意味著全國將新增新開工面積1.6 億平方米左右，這個數字將部分抵消因房地産調控政策抑制的開工需求。

　　第三，短期內政策或許進入觀望期。目前，政府可能正在評估現有政策的有效性，而不急於採取下一步行動，這意味著短期內政策或許進入觀望期。第四，CPI破3”，中長期都會制約反彈高度。通脹壓力有所惡化，特別是4月份M1同比增速明顯反彈意味著CPI上行後，回落難度有所增加。政府會否以犧牲經濟增長來平衡通脹壓力，這仍然是中長期制約股市反彈的重要因素。

　　資金供求方面，M1增速反彈不可持續，貨幣政策趨緊仍將持續。5月央行今年首次公開市場凈投放，緩解短期資金趨緊壓力。同時，基金倉位接近熊市水平，降低大盤殺跌風險。

　　建議關注兩條主線：一是，政策傾斜下的技術進步、模式創新行業，如：軌道交通、綠色能源、創新醫藥、新型消費、網絡科技。二是，前期超跌品種，如：煤炭、保險、建築建材。

　　東興證券

　　反彈空間200-300點

　　觀點：如果按照5月經驗推論6月反彈，那麼持續時間可否也定義為5 月合約結算週到6月合約結算週到來之前，即一個3 周左右的反彈時間。6 月份重點配置行業集中于房地産産業鏈的工程機械、消費品和部分新興産業。

　　依據：“跌也地産、彈也地産”的邏輯和故事越來越清晰，而邏輯之所以成立的關鍵在於房地産行業在中國經濟中的支柱地位，也就是邏輯背後反映的是對未來“政策導向+經濟運行”組合效應的預期。其中，政策導向在影響市場趨勢乃至投資機會分佈方面有著更為重要的作用，最近顯著的政策變化信號有兩個：一個是房地産領域的系列變化；另一個政策變化民營資本36條，幾乎所有國有資本壟斷經營的高回報率産業都向民用資本敞開大門，雖然不清楚落實的進度與實際開放的程度，但將活躍的、流動性強的民間資本導入資産領域之外的意圖是清晰可見的。

　　從政策推升市場反彈的空間評估，如果完全按照“政策導向+經濟運行”的組合效應判斷，由於政策導向只是微妙變化，或者説只是緊縮力度的暫停與觀望，短期內轉向適度寬鬆的可能性很小，而類似新民營資本36條、戰略性新興産業等均是經濟轉型的戰略部署，尚無法在下半年立竿見影，相反CPI的上行仍然會給政策是否緊縮不時産生新的壓力，所以反彈空間也許就是整個下跌空間的1/3到1/2，即200-300點的空間。

　　中信證券 市場仍有壓力 運行區間2500—2800點

　　觀點：今年政策的方向是“一壓一托一引”。經濟預期將隨著這些政策次序逐漸改變，市場走勢也可能分為三個階段。短期來看，國內“壓”的政策、通脹上行態勢和海外風險仍存的情況下，市場仍有壓力，運行區間2500—2800；中期看，6月中下旬開始，隨著“托”的政策開始實施，市場將會企穩反彈；其後，“引”政策出臺將指明長期投資方向。

　　依據：地産政策展開，國內通脹預期再起，歐洲主權債務危機加重，這三大因素導致投資者又有經濟二次探底的擔憂，共同對A股形成重創。這種局面也導致A股市場上“價量分析”中的“價格”傳導機制中斷，市場機會仍將主要挖掘産業週期中“量”的變化。

　　在2008-2009年經濟預期的變化主要看貨幣政策，利率見底同時也標誌著股市見底。今年經濟預期的好轉不能依賴於貨幣政策簡單放鬆化，而是在於轉型政策的實施。當前市場對中國經濟轉型的情景研究，存在兩種傾向：一，簡單國外經驗類比；二，靜態直線型政策分析。轉型成功與否，脫離不了全球背景，但更重要地是重新審視中國的過去，認識和估價中國經濟、政治和其他制度所包含的獨特因素，這些因素將是使得中國經濟區別於其他國家能否成功轉型的關鍵。

　　中國政府間關係架構是，中央垂直管理和傳統的屬地管理模式形成了“條塊管理”的格局，地方政府的行為背後還有一種超越了行政與財政分權之外、更基本酌激勵力量存在一一“政治錦標賽”模式。“條塊管理”在2009年形成合力，在2010年形成分化。地方的積極性正隨著中央對單純以GDP增長為核心的考核方式改進而改變，目前的跡象主要沿著兩條路徑進行：一是提出綠色GDP概念，這將與新産業的發展息息相關；二是官員考核引入民眾的滿意度，這將對廉租房保障房及以前較難解決的等民生社會問題都會産生重大影響，對地方政府而言，每次調整都醞釀重大機會。

　　中信宏觀組認為，地産投資變化一個百分點會影響GDP約0.15個百分點，如果房價調整回2009年三季度水平，2010年商品房投資將回落至13.1%，保守估計，2010年全國保障性住房投資將增長130%。根據上述測算，今年全年地産投資增速預計為19%，GDP增速仍有望保持在10%左右。由於保障性住房指標量化簡單，可能成為比較有效的激勵指標。

　　從週期股來看，在通脹壓力和保障性住房兩大主要關注矛盾沒有出現明顯變化之前，週期品的反彈屬於弱勢反彈，其空間將會受到盈利預測下調和估值空間壓制。從成長股來看，建議投資者重點關注商業零售中的“專業零售與連鎖”和“物流”板塊；信息技術領域的“計算機”和“應用軟體”板塊；生産性服務領域的“環境與設施服務”板塊。

　　天相投顧 市場環境將會出現新變化

　　觀點：6月份市場的環境會出現一些新的變化，首先是主板市場進入估值底部區域，而且新的超預期的利空因素出現概率較小，有望使市場出現值得珍惜的買入機會，這對於提振創業板的人氣起到重要作用；其次，創業板上市發展階段的內在矛盾仍是制約板塊整體估值提升的因素，但是這一負面因素經過較長時期的消化後，對股價的壓製作用也在減小；再次，相對於日漸擴大的市場規模，創業板上限售股解禁的衝擊力度也在減弱，這些都可能成為創業板延續5月末反彈走勢的理由。

　　依據：2010年5月，創業板先抑後揚，扭轉了長達一個多月的下跌局面。截止5月28日收盤，天相創業板指數一月累計下跌0.53%。同期上證指數下跌7.48%，滬深300月跌幅為7.08%。創業板組合月漲幅為7.58%。

　　從表現形式上看，從4月中旬開始的這輪創業板的下跌，是高估值所導致的高風險的集中釋放，但下跌主要還是兩個方面的矛盾所導致：一是當前經濟運行失衡狀況所引起的股市的系統性風險,二是創業板上市公司成長過程中固有矛盾的體現。創業板公司普遍處於成長期，在上市前後企業規模擴大與業績增長速度之間的矛盾使得高成長面臨著挑戰，反映在股市上，就表現為股價震蕩的基本格局。

　　接下來， 整個A股市場運行格局的演變趨勢決定著創業板的走勢。市場正處於箱體的底部區域。6月份主板市場將進入值得珍惜的時期，那麼創業板與主板的聯動效應對創業板的走勢，也會起到積極作用。創業板超額募集資金的使用，需要一個合理規劃的過程，而且資金的使用效果也需要時間來加以考核，衡量創業板公司的中長期的成長性，應充分考慮這個因素。就中短期來看，在包括超額募集資金在內的增量資金尚未産生效益之前，對創業板成長性的質疑將作為一個負面因素，壓制創業板的估值水平。需要留意的是，創業板率先反彈使得其相對估值水平再度拉高，如果主板及中小板的估值重心不能上移，那麼在成長能力沒有得到投資者重新認同之前，創業板的估值風險仍需謹慎對待。

　　在當前的環境下，仍需規避創業板的估值風險，但是從積極配置的角度來看，要突破成長持續性的迷霧，尋找並佈局真正具有持續高增長潛能的股票。

　　申銀萬國 等待築底 波動區間在2700—3000點

　　觀點：未來兩個月，股指將在等待緊縮政策最嚴厲時刻（包括各地地産調控細則的明確、中央對投資調控措施的出臺等）、等待經濟指標的下調（包括房價的下跌、宏觀經濟指標的回落等）的氛圍中，完成築底的過程。預計，5-6月上證綜指核心波動區間在2700—3000。

　　依據：今年以來，中央政府對地産泡沫的調控決心非常堅定，調控目標在於引導房價回落至合理區間。如房價不出現回調，則可能引發更加嚴厲的政策。

　　預計各個地方的調控細則將在近期明確，或有超預期的新意。然而，房地産投資在二季度仍將高速增長，因為目前打擊囤地的舉措迫使開發商加速開工，同時各地保障房建設要求在6月底前儘量開工。

　　此外，調研顯示，中西部地區投資衝動高漲，感受不到去年基數效應引發今年投資增速回落的跡象；銀行體系對企業的中長期貸款大增，支持投資高增長。在“高投資+高出口”的組合下，二季度中國經濟繼續過熱似乎不可避免。因此預期，政策緊縮將從調控地産泡沫過度到抑制投資過熱。通過地方政府融資平臺的清理、投資項目資本金比例的上調等措施，抑制當期的投資衝動和進度，將一些投資項目平移到下半年以後，從而起到削峰填谷的作用。

　　2009年報和2010年一季報顯示銀行業績主要受撥備計提的干擾而呈現超預期狀態，但大多數非金融行業業績低於預期，表示擔憂。4月以來，非金融行業的盈利預測有明顯下調。隨著中國經濟和全球經濟在二季度保持強勁，産能瓶頸的逐漸凸顯將令成本壓力將進一步顯現，預計二季度A股上市公司（不含金融）的毛利率可能略有收窄。隨著針對地産和投資的緊縮政策的相繼出臺相關行業面臨業績下調風險。

　　在緊縮政策密集期的最後階段，隨著經濟增速的下滑，對經濟可能二次探底的擔憂會升溫，這將成為大資金逐步進場的有利時機。因為相信中國經濟增長的空間和潛力，相信市場將遵循“經濟退、政策進、股指穩”的邏輯。

責編：曹樹彬

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