2010年中國股市：破發頻頻炒新退潮

2010年05月12日 08:46 證券日報我要評論

　　11日創業板

　　47隻個股跌3%以上

　　5月11日，創業板股票開盤雖一度全線上漲，但收盤卻有69隻報跌，佔當日交易78隻股票的88.46%，其中，47隻個股的跌幅超過3%。

　　當日創業板交投進一步萎縮，換手率最高的當升科技僅有17.88%；全日成交金額為47.7億元，比上個交易日減少14.36%。

　　據Wind數據統計，在發佈2010年一季報的78家創業板公司中，有20%左右的公司業績較去年同期出現了大幅下滑。三聚環保開啟了創業板虧損的先河，其在今年一季度實現凈利潤-539.47萬元，可去年全年公司盈利為5097.87萬元。

　　高市盈率發行是A股通病

　　中小公司爆炒時代正在終結

　　□ 本報記者劉麗靚

　　高價發行、首日暴漲、連續飆升、繼而暴跌。伴隨著創業板股票的種種瘋狂，究竟如何確定創業板公司的合理估值成為人們心中揮之不去的疑問。

　　據WIND資訊統計，目前創業板股票2010年、2011年的動態市盈率分別為60.28倍、44.45倍，遠遠超出同期滬深300成份股平均的23.06倍、18.88倍的估值。截至5月10日，創業板平均股價為39.975元，而A股平均股價只有16.375元。

　　在創業板公司普遍較高市盈率下，這些公司盈利能否為此帶來支撐尚有懸念。相關數據顯示，截至4月30日，在創業板上市的有78家公司。剔除今年上市的20家創業板公司，餘下的58家公司去年第四季度累計實現凈利潤10.23億元。到今年一季度，這些公司實現的凈利只有7.20億元，環比下滑近30%，這與A股兩市上市公司總體環比23.22%的增幅大相徑庭。

　　從個股來看，發行價148元的海普瑞自從5月6日登陸中小板後，開盤後一度升至188元，7日收于177.78元，成為A股“最貴”的股票。但5月10日開盤後，海普瑞就跳水重挫，下跌到160元，跌10.00%。海普瑞的公司實際控制人李鋰夫婦合計持有公司2.8億股，最高時身價超過500億元，貴為內地首富。而5月10日跌停，使其一天之內身家縮水49.78億元。5月11日，該股又一次跌停，令人慨嘆不已。

　　而4月21日登陸創業板的碧水源，詢價確定的發行價格為每股69元，發行市盈率已經接近100倍。該股開盤當天價格翻番，被封為“中國第一高價股”，衝破175元大關，市值一度達到258億元之高。此外，創業板龍頭股神州泰嶽上市首日股價即突破百元，最高時股價曾達到237.99元，市盈率99.1倍。然而目前已跌至最低53元。

　　一位市場分析人士認為，高市盈率發行已成為了A股市場上的通病。實際上，從去年6月份IPO重啟以來，新股發行幾乎都是高市盈率發行，尤其是中小板、創業板的新股發行，動輒五六十倍，七八十倍，甚至上百倍，造成了股市資源的嚴重浪費。創業板應該回歸40多倍的水平，才算是基本調整合理，而這個回歸過程也許是一個較漫長的過程，並不會在短期立刻完成。

　　清科集團分析師李芳認為，高市盈率透支了企業未來的成長業績，一、二級市場的價差逐步降低。與首批28家企業上市平均漲幅高達106.9%不同，後幾批的平均漲幅逐次收窄。數據顯示，3月19日以來，有20隻創業板新股首發上市，僅有3隻股票累計漲幅為正，分別為東方財富、三聚環保和國民技術。當前股價低於首日收盤價的股票多達17隻，其中，三川股份上市首日上漲76.53%，隨後卻一路下挫，跌幅達33.76%，逼近發行價。發行制度引發的高市盈率與過快的發行節奏、較弱的市場環境形成共振，將使創業板個股破發成為常態，也將引導創業板上市公司價格回歸。

　　英大證券研究所所長李大霄認為，隨著時間的推移，由於創業板比主板上市條件低，保護措施少，因此，未來隨著大量的符合條件的公司在創業板上市，創業板的估值就會逐漸回落到合理的水平。“千萬不要忽視‘螞蟻’的力量，數量多了就會很龐大了”，他建議，對目前創業板的上市公司要持謹慎的態度，尤其是發行市盈率相對較高的創業板公司。

　　股市“破發”有擴大趨勢也需保有“適度泡沫”

　　□ 本報記者朱寶琛

　　一個月前，創業板新股還在演繹刀尖上的舞蹈；現如今，創業板新股破發現象不斷涌現。

　　世紀證券創業板小組分析師呂麗華在接受記者採訪時表示，創業板股票破發的一個重要原因就是它們的發行估值太高，透支了其自身的發行價。“在中報公佈之前，我覺得創業板行情可能沒有什麼起色，但中間可能會有反彈。”

　　另有分析人士指出，個股高市盈率發行、發行過於密集、供大於求，是破發的重要原因，發行制度引發的高市盈率與過快的發行節奏、較弱的市場環境形成共振，將使創業板個股破發成為常態。

　　除了創業板股票遭遇“破發”，中小板的股票同樣難以逃脫一樣的命運：剛剛上市4個交易日的“IPO第一高價股”海普瑞昨日跌破其148元的發行價。最終以144.25元收市，下跌9.84%，成交金額13.7億元，全日換手率接近30%。

　　縱觀在今年上市的遭遇破發的創業板股票，它們有兩個顯著的特徵，一是高價發行，二是首日漲幅較低。而對於創業板市場成為破發主力，業內人士普遍認為，由於創業板市場以高成長性為賣點吸引了市場各路資金的追捧，從而發行之時普遍享受了較高的估值待遇。過高的估值已經透支了自身的成長性，而目前資金面偏緊造成了次新股出現“跳水”行情。從目前創業板的情況看，“破發”的現象存在著擴大的可能。

　　對於接下去是否會有更多的創業板股票成為“破發”一族，呂麗華認為可能會繼續增多。“主要原因還是它們的發行市盈率較高。”

　　對於新股破發現象，武漢科技大學金融證券研究所所長董登新指出，上一輪新股上市首日破發潮，源自發行市盈率直逼“天花板”水平——120倍；本次發生的第二輪新股上市首日破發潮，同樣源自另一個“天花板”水平，即海普瑞發行定價高達148元，創下歷史最高記錄。

　　“這是對一級市場的宣戰，也是對二場市場的挑戰，同樣，它也是對投資者心理承受能力‘極限’的考驗。”董登新稱。他同時指出，不懂得自動回歸的過高發行市盈率是不正常的；發行市盈率只朝一個方向運動也是不正常的。因此，只要發行市盈率處在“天花板”與“地板”之間來回運動，都是十分正常的，不必大驚小怪。

　　在今後兩三年之內，中小板和創業板的快速擴容，仍將是中國股市最大的投資機會和投資熱點。同時，未來三、五年也將是中國民營企業和高科技企業大發展的關鍵期和機遇期。因此，中國股市保有適度泡沫，將有利於中小板與創業板的高速擴容。

　　創業板直接退市面臨兩難選擇

　　□ 本報記者侯捷寧

　　創業板市場是個高風險、高收益的市場，這句話在開板之初就盡人皆知，但是，在開板後，很多人在獲得高收益的時候卻忘記了高風險的存在，深交所理事長陳遠征日前表示“目前創業板直接退市機制已經上報證監會”，這句話再次警示了創業板投資者不要忽視創業板的退市風險。

　　陳東征指出，創業板直接退市制度不再實行長時間的退市風險警示制度，不再強制退到下一層次市場掛牌繼續交易，主要包含三個要點：一是直接退市，二是快速退市，三是杜絕借殼炒作。

　　這意味著創業板的退市制度比主板更加嚴格。“嚴格的退市標準是保證創業板上市公司質量、發揮資源優化配置的必要‘過濾閥’”業內人士表示。

　　就象質量不合格的商品可以退掉，同樣，不符合標準的上市公司也應當退市，這樣才有助於維護證券市場優勝劣汰的競爭秩序，為投資者提供更多優質的上市資源。

　　據了解，在海外創業板市場上，公司退市是一種十分普遍和正常的市場行為，其退市率明顯高於主板市場。例如，美國納斯達克每年大約8%的公司退市，而美國紐約證券交易所的退市率為6%；英國AIM的退市率更高，大約12%，每年超過200家公司由該市場退市。

　　通過較高的退市率，海外創業板市場形成了良好的信號傳遞效應，逐步建立起對上市公司嚴格的約束機制，保證了市場形象和整體質量。

　　統計顯示，2003～2007年間，納斯達克退市公司數為1284家，超過了同期該市場新上市公司1238家的數量，以至於納斯達克在2007年末的公司總數僅為3069家，低於2003年末3294家的水平；日本佳斯達克、加拿大多倫多創業板和英國AIM的退市公司數量儘管不及新上市公司數量，但退市與新上市數量之比均超過了50%；而韓國科斯達克退市公司數超過100家，為該市場新上市公司數量的三分之一。

　　深交所創業板公司管理部總監傅炳輝表示，雖然創業板設立才半年，但非常有必要且有條件儘快建立直接退市制度，該制度與保護投資者利益並不矛盾。創業板設立時間比較短，目前沒有歷史遺留問題和包袱。建立直接退市制度，實際上不涉及到對現有市場利益格局的調整，也就是説市場不需要為此支付成本。相對來講，創業板實行直接退市的條件、機會和時機都比較好。從海外創業板市場經驗和教訓來看，建立直接退市制度是保證市場最終成功非常關鍵的一點。

　　分析人士也指出，源源不斷的公司流出和流入是創業板市場得以保持活力的根本保證。建立直接退市制度不僅可以杜絕殼資源惡性炒作現象，減少相關內幕交易和市場操縱，而且，直接退市也讓上市公司多了個“緊箍咒”，有助於提升創業板的質量。

　　但該人士也強調，直接退市制度一旦付諸實施，對投資者的影響也非常大，雖然退市制度有利於保證上市公司的質量，為投資者提供更多優質的上市資源，但另一方面，投資者也將會面臨更多的公司退市風險。上市公司如果被強制退市，其股票的流動性和價值都將急劇降低甚至歸零，這一風險應當引起投資者的高度重視。

　　襁褓中的創業板如何祛除三高“毒素”

　　□ 閻岳

　　創業板公司股價接連破發，讓投資者有些驚慌失措，大家不禁反問：創業板究竟怎麼了？

　　創業板建立以來，還不足7個月，正處於襁褓(意指未滿周歲嬰兒)期。處於襁褓期的孩子，因身體機能尚不十分健全，可能出現各種成長中的不適，發燒就是最典型的表達方式。類比孩子的成長，創業板公司目前存在的“三高”——高發行價、高市盈率、高超募比例，就很像是小孩子的機能性疾病。

　　對於這“三高”，市場各方早有詬病。因為它會影響市場資源配置功能，攪亂市場秩序，增加監管壓力。不過，高燒終有退燒時。現在創業板公司股價接連破發，少數公司業績回落，正是預料之中的必然現象。在此，我們有必要對一些問題進行深度思考。

　　思考一：破發是還原一級市場的投資風險，也是在倒逼新股發行機制更加市場化。

　　無論是創業板、中小企業板抑或是主板，新股定價其實就是一、二級市場之間的博弈。我們常拿美國股市作為成熟股市的代表，在那裏，新股發行價基本上是比照二級市場的同類股價來確定，因而被稱為“安全的市場化發行”。由於二級市場平均市盈率較低，再加上一級市場新股發行市盈率十分貼近二級市場，整體上新股上市首日溢價並不高。而新股上市後破發是常態。

　　國內新股發行制度雖歷經多次改革，也取得了長足進步，但距離完全市場化發行還有一段距離。所以，現在市場上次新股破發可以看做是還原一級市場的投資風險，上市企業回歸其真實價值的一個過程。創業板上市公司破發也如是。

　　在一定程度上講，創業板個股的破發可抑制投資者打新或炒新的盲目投機行為。隨著今年創業板上市企業增多，上市資源的稀缺將得到緩解。新股發行制度改革的風險定價機制也逐步發揮作用，企業的估值將更加市場化，一、二級市場的投資也更加理性，眾多創業板上市企業也將逐步踏上價值回歸的旅程。

　　創業板“三高”現狀肯定是由多種原因造成的，但發行環節乃至發行制度本身是否也存在問題呢？這需要投行和監管層進行認真反思。

　　據了解，在實現了新股發行體制改革第一階段目標之後，現在管理層已經將註冊制列為重點研究對象。一旦新股發行由現在的核準制過渡到註冊制，如果新股發行再出現“三高”現象，那一定是一件新鮮事。

　　思考二：創業板市場是一個高風險市場，需要産生直接退市的案例來教育投資者。

　　上市公司超募率高企，源於創業板新股申購踴躍導致的高市盈率。中國股市“新股不敗”的慣性思維助推了創業板的高市盈率。如今，股票發行的定價是由詢價對象決定的(這其中就包括券商)，而作為承銷人的券商當然希望價格越高越好。投資者對新股的非理性追捧造就了高市盈率發行股票的現實條件。

　　一級市場市盈率越高，向二級市場轉嫁的風險越大。超額募集的資金對上市公司來説既是福音，同時也帶來了巨大投資壓力。

　　對於高估值創業板蘊含的風險，有關專家提出警告：創業板公司處於快速成長的發展階段，又存在較大的不確定性。一旦公司經營出現問題，達不到預期的目標，甚至難以維持可持續的平穩發展，則有可能會被直接退市，不存在像主板那樣的ST、*ST等警示過渡階段。從一定意義上來説，創業板需要産生直接退市的案例來教育和警示投資者：這是一個高風險市場。不分析企業基本面、盲目投資的投資者，很可能接到“擊鼓傳花”遊戲的最後一棒，血本無歸。

　　對於創業板“三高”現象，有專家認為，目前的高市盈率是基於當前流動性充裕與利率相對較低的大背景，也與IPO改革不完整、市場定價機制不完善有關。創業板的推出是一個逐步完善的過程，正如只有下水才能學會游泳一樣，對創業板這一新興事物，各方應有耐心，在實踐中實現“合理的價格形成機制”。

　　思考三：創業板的理想狀態應體現融資和融質的有機結合，成為創新的試驗田。

　　創業板應該是一個什麼樣的市場？一位市場資深人士稱，從現在的情況看，除去上市指標略有差異和行業選擇界定更清楚之外，很難對中小企業板和創業板進行區分。

　　按照證監會發佈規定，目前創業板上市的條件為：最近兩年連續盈利，最近兩年累計凈利潤不少於1000萬元，且連續增長；或者最近一年盈利，且凈利潤不少於500萬元，最近一年營業收入不少於5000萬元，最近兩年營業收入增長率均不低於30%。

　　但從目前已經登陸創業板的公司來看，大部分凈利潤要遠遠超過創業板的上市條件。前50家創業板公司2008年凈利潤平均達到3700多萬元。

　　一位總部位於深圳的創投公司高管在分析創業板上市企業時稱，如果是真正的高新技術企業，其利潤增長應該是爆髮式的；從目前創業板的企業來看，它們都已經進入了成熟期。

　　然而，創業板的高市盈率的誘惑讓VC們急於投資符合上市要求的成熟企業，以便快速上市套現獲利。這也就造成了創業板上創業企業並不多的現狀，同時，在利潤的追逐下，在短期內VC對初創型企業的關注度會明顯下降。

　　一家在創業板獲利頗豐的創投合夥人就表示，創業板大調整的時候，很多錢會從創業板撤走。但每一波大的金融熱潮退卻後，都會涌現出幾個比較好的本土管理團隊。這樣的團隊經歷過熊市、牛市的波動後，心態會變得非常平和，更堅定地將企業做下去。

　　這才是VC們應有的心態。

　　創投家們能夠理解監管部門在控制風險方面的擔憂，但考慮到創業板的特性和長遠發展，他們認為在強調財務指標的同時，監管部門應該更加注重企業的成長空間。創業板的理想狀態應該是實現融資和融質的有機結合，成為創新的試驗田。

　　時隔3月A股

　　再現“上市即破發”

　　□ 楊毅沉

　　時隔3個月，A股市場再次出現新股上市首日即跌破發行價現象。自4月中旬中小板公司新亞製程創下275.33%的新股上市首日最大漲幅後，兩市已有15隻新股接連“破發”。參與新股網下配售的機構已經開始逐漸謹慎“打新”。

　　4月中旬以來15隻“破發”

　　5月11日，滬深兩市高開低走，而在深圳中小板掛牌上市的3隻新股也繼續表現低迷。除了和而泰盤中保持超過30%的漲幅外，愛仕達與嘉欣絲綢均跌破發行價，這是時隔3個月後A股市場再次出現新股上市即“破發”現象。

　　今年2月1日，中國一重上市首日跌破發行價，收盤時較發行價下跌3.16%。而在中國一重掛牌3個月後，當機構網下配售股解禁之時，公司股價依然徘徊在發行價以下，49家詢價機構仍處於“浮虧”狀態。

　　目前，新股發行與A股市場走勢密切相關。在中國一重上市“破發”以後，由於市場整體走強，新股發行與上市表現均出現大幅回升，4月13日上市的中小板新股新亞製程，更是創下自2009年新股發行體制改革以來的新股上市首日漲幅新高，達到驚人的275.33%。但在那之後，由於市場急轉直下，新股發行中參與機構逐步減少，新股上市首日漲幅也開始下降。

　　數據統計顯示，自4月中旬以來，在滬市主板、深市中小板以及創業板掛牌上市的29隻新股中，已經有15隻股票跌破發行價。4月30日上市的創業板新股數碼視訊在當天僅上漲不到5%，創下創業板新股上市首日漲幅新低。

　　機構“打新”逐漸謹慎

　　雖然近期“破發”頻現，但有業內人士認為，市場的必然選擇將使得新股發行以市場化的方式得以健康發展。上海一家大型央企財務公司的投資經理此前對記者表示，前期新股在上市首日動輒出現超過100%的漲幅，讓不少新股詢價配售對象都大膽參與新股網下配售，雖然明知有3個月的限售期，但在巨大收益的“誘惑”下，參與新股網下配售機構數量逐漸增多。

　　記者通過滬深交易所的公開數據統計發現，在今年2月初滬市主板新股濱化股份僅有15家配售對象參與申購後，市場在3、4月份對新股的熱情快速升溫。5月11日上市的和而泰在4月28日申購時，竟然吸引了272家配售對象參與網下配售，而最終這只新股的發行市盈率高達77.78倍，達到2010年的高位。

　　而市場的另一個典型——創下“史上最高發行價”紀錄的海普瑞，也受到211家機構配售對象的追捧，其中就有80隻股票與債券型基金參與網下配售。

　　對此，有市場人士表示，從目前的市場形勢看，參與新股網下配售的機構都已經“被套”，這將使得市場可能再次進入謹慎“打新”的週期。

　　從5月6日進行網上申購的創業板新股勁勝股份看，上述預測已經變成現實，參與該新股網下配售的機構數量，從此前創業板新股中最多的近200家機構，銳減到59家。上海一家證券公司資産管理部負責人表示，如果新股的發行價依然居高不下，那麼就不會在新股高價發行的巨大風險下“打新”。

　　而另一個值得注意的現象是，在創業板新股的網下配售中，基金公司、保險公司等控制的社保基金、企業年金均在近期大量減少了對新股的申購，這也顯示出市場對新股風險的認識也在大大加強。

　　“IPO第一股”海普瑞破發

　　本報訊 4月份宏觀數據出臺，面對增長的CPI和PPI數據，分析人士認為通脹壓力漸增，政策將收緊。11日A股市場恐慌氣氛瀰漫，滬指一度刷新低，盤中最低跌落至2638.53點，至此跌破市場此前公認的2639的強支撐位。“IPO第一股”海普瑞受股指連累，11日收盤破發。

　　華創證券首席投資顧問楊為棟認為， CPI數據公佈4月CPI同比上漲2.8%，PPI上漲6.8%，這兩個數字都比較高，尤其是PPI，環經上漲了0.9，增速較快，數據顯示通脹的壓力還是很大，所以今後整個貨幣政策環境，尤其是信貸政策可能會偏緊，依靠收縮流動性，來對抗通脹預期。

　　受經濟數據影響，11日A股市場走勢一落千丈，盤中跌破2639強支撐，保險、銀行、房地産等權重股一路狂砸。

　　曾經上市頗有爭議的“IPO第一股”海普瑞尾盤遭遇了破發，收盤價跌落至144.25元，已然與148元的發行價漸行漸遠。(包興安)

　　11日中小板指數下跌2.32%

　　嘉欣絲綢掛牌首日破發