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新股改革未切中要害

發佈時間:2012年04月08日 00:40 | 進入復興論壇 | 來源:中國經濟網 | 手機看視頻


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  監管層在假日期間公佈了新股發行改革的初步意見稿,在資本市場引起較大反響,同時也引起主流機構極大的讚譽,因為以後詢價機構網下認購比例至少為50%(“至多”沒有提到,理論上至多是100%也即沒有網上申購),而且沒有禁售期,一上市就可拋售,同時機構也保留行情不好時放棄網下詢價的權利。這意味著,一級市場正式進入了機構時代。

  方案遭到輿論抨擊,但也並非如某些評論所稱般弊端多多。其中根據平均市盈率進行定價參考,就有一定的意義,因為這可在一定程度上降低發行價。例如某些行業全行業盈利且平均市盈率才10倍,那麼每股凈利潤0.5元的企業,完全按照平均市盈率定價, IPO價也就5元。也正因如此,才需要給平均市盈率一個精確的定義。

  目前官方允許的兩大平均市盈率發佈體系,中證和巨潮,所採取的平均市盈率,嚴格意義都不能稱為“平均市盈率”,每家公司都可定義市盈率,基本公式就是股價除以每股凈利潤,純粹數學意義下的平均市盈率,是將所有股票的市盈率各乘上一個權重系數做分子,將所有權重系數之和做分母,分子除以分母等於平均市盈率,不同的權重得到不同意義的平均市盈率。而中證和巨潮的平均市盈率,相當於權重系數取總股本,分子為所有股票的股價乘上權重,分母為所有股票的每股凈利潤乘上權重,分子除以分母等於其平均市盈率。這與純數學意義的平均市盈率有偏差,而這種偏差將導致定價出現差異。

  同時,新股定價參考行業平均市盈率,本身有採樣樣本的差異,如果樣本包含B股股價,平均市盈率會有所降低;如果樣本包含H股股價而AH倒挂,則平均市盈率會有所提高。

  經典教科書的市盈率定義,包含有市盈率I\市盈率II,有所謂的動態市盈率與預測市盈率。原因在於每年公佈上市公司凈利潤是在1~4月份,已經是下一年(相差最大4個月),而每年的12月底,所稱的市盈率,是基於至少8月前的利潤數據。因此,採取何種計算公式,也需要官方的指導,以免到時一團糟。

  監管層擬用平均市盈率來指導IPO價,本意是限制三高,但卻可能出現令人啼笑皆非的結果。比如某個行業幾乎所有股票都是微利,市盈率都接近100倍,不管按何種方式加權,平均市盈率都接近100倍,那麼同行業的新股(一般當時業績都會處理得比較漂亮),依賴100倍市盈率定價必會定出高溢價,這將嚴重違反初衷。監管層無疑須正視這一問題。

  筆者認為,行政指導仍有必要,如果不採取行政指導,完全靠自律,則可能亂套。筆者堅信需要“孰低原則”才能平抑!但目前採用的是“孰高原則”,且僅在發行市盈率高於平均25%時,要求發行人兩日內刊登公告、揭示風險,而事實已經證明了這種做法無濟於事。一批詢價機構,如果認為新股有利可圖,將不惜報高價,詢價很快就會突破25%限制,在某些時期,基本上是新股“不敗”,而機構上市後沒有禁售期,很快就可兌現利潤,而小散戶的選擇權則幾乎被擠乾。這樣的背景下,被交易所負責人斥責的詢價機構搶高報價造成IPO價“三高”現象,難道會因為揭示風險而消除?

  新股的問題,並非僅僅是詢價的“三高”,更重要是“大小非”套現對存量資金的“虹吸”,但已進行改革未觸及要害。古禪

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