23日晚，唯品會按預期成功登陸紐交所，但它帶來的並非歡呼雀躍，而是“流血上市”。

　　上週五早些時候，唯品會公佈發行價6.5美元，較先前公佈的8.5至10.5美元定價區間下限下調23.5%。其後開盤報價5.99美元，較發行價又下跌7.8%。收盤時，唯品會最終報5.5美元，較發行價下跌15.38%。

　　不斷下跌的價格，折射出投資者的諸多顧忌和擔憂。唯品會CEO沈亞上市後表示，“很多投資者擔心中國股票接下來會跌。”不過，更深層原因在唯品會自身。首先從上市時機看，唯品會去年7月啟動IPO流程，中概股仍處一片寒流，唯品會急於啟動IPO，與資金壓力和競爭激烈不無關係。

　　據其時唯品會公佈的財報，2011年唯品會運營現金流轉正，但僅有130多萬美元。同時其現金加存款為5917萬美元，另還有1271萬美元的銀行借貸。換言之，唯品會賬上僅有4646萬美元的資金儲備。而2011年唯品會運營開支達到7633.1萬美元，資金儲備相對緊張，急需上市充血。

　　此外據唯品會財報，截至去年底，唯品會尚未實現盈利。2009至2011年運營虧損則分別為：138.07萬美金、836.6萬美金和3298.9萬美金(加入非現金支出的期權薪酬為1.07億)。

　　當然，中國不乏未盈利即赴美上市的先例如土豆網等，但投資者看到未能盈利的公司上市後幾乎都難以及時扭虧為盈，久而久之，其信用和魅力被逐步透支。其次更令人擔憂的是：不同於網絡視頻等産業，制約電子商務公司的關鍵因素，倉儲物流支出伴隨規模的增長而不斷上漲，大大降低了毛利潤。

　　網絡視頻最大支出是版權採購和帶寬成本，目前帶寬成本已相對穩定，版權成本也有望在寡頭壟斷下得到控制。然而，電子商務鉅額的倉儲物流成本將在相當長時間裏和業務規模成正比，總支出持續上升。

　　電子商務的市場前景越廣闊，用戶數越多，倉促和物流上的支出可能越多。據唯品會財報，2009至2011年其倉儲物流費用分別為61萬、580.9萬、4547.8萬美元，佔總營收比例基本處恒定比例20%的上下波動。

　　電子商務雖然免去經營賣場的成本，但倉儲物流的雪球越滾越大，成為電商們難以承受之重。2011年，唯品會倉儲物流成本佔運營開支總成本59.5%，達到了一半以上。如果倉儲物流成本不下降，電商公司毛利率將長期處於低位。2009至2011年，唯品會毛利率從8.2%提高到19.1%，運營費用率從2009年57.4%降到33.61%。但這兩組數字一比較，唯品會的運營虧損仍達14.5%。

　　此外從電商的發展史看，其毛利率難有大的提升。以噹噹網為例，其毛利率2009年達到最高值22.48%，2011年競爭加劇，毛利率又降到13.83%。唯品會上市後將依然面臨B2C行業競爭激烈、倉儲物流成本難以下降等諸多難題。

　　唯品會的上市，不代表中國企業赴美上市打開窗口。恰恰相反，它只是一次試水，更像是給中國企業敲響一次警鐘。“畫大餅”的風光故事不再，中國企業需要踏實做好業績，用真正實力來吸引資本市場的青睞。