華創證券 區志航

　　（S0850209050634）

　　對於探路者最近發佈的股票期權與限制性股票激勵計劃草案，我們認為行權條件較有吸引力，行權價可構成安全邊際。考慮新增期權費用，我們下調公司2012-2013年EPS至0.67元和0.97元，3年CAGR（複合年均增長率）69%。給予公司2012年35倍PE的估值，維持“強烈推薦”評級。

　　根據公司股票期權激勵計劃，公司擬向激勵對象授予100萬份股票期權，約佔總股本的0.37%。同時，公司擬向激勵對象授予250萬股公司限制性股票，佔總股本的0.93%。股票期權的行權價格為17.37元，限制性股票的首次授予價格為8.36元。行權條件為2012-2014年年加權平均凈資産收益率均不低於20%，以2011年凈利潤為基數，2012-2014年年凈利潤增長率不低於40%、90%和150%。預計2012-2015年期權費用為712、1057、508、162萬元。

　　此次行權條件為以2011年凈利潤為基數，2012-2014年年凈利潤增長率不低於40%、90%和150%相當於3年CAGR36%，2012-2014年凈利潤增速為40%、36%和32%，對應2012-2014年EPS不低於0.56、0.76、1.01元，我們認為該行權條件吸引力較大。

　　我們認為，探路者的“行業起步期+龍頭佔有率較高”優勢是其他上市公司所不具備的。此外，在今年提價動力可能不足的背景下，戶外行業仍是能夠實現量增的行業。在前期快速渠道擴張、規模化效應逐漸顯現的基礎上，2012年是公司的業績爆發之年。至於2012年之後公司能否保持高增長取決於行業市場容量是否飽和、加盟商終端庫存壓力以及是否存在收購整合機會。