秦皇島 熊錦秋

　　證監會日前宣佈修改《證券發行與承銷管理辦法》，其中引人關注的修改，就是首次公開發行股票（IPO）除詢價方式定價外，也可以通過發行人和主承銷商自主協商直接定價等其他合法可行的方式確定發行價格。對此，筆者認為，發行方式的選擇並非造成新股發行問題的根本原因。

　　新股詢價過程就是新股發行價格發現的過程，機構投資者在其中扮演著重要角色，詢價機制正確實施的前提就是機構投資者、發行人、承銷商等市場主體能歸位盡責。成熟市場之所以選擇累計投標詢價機制，是因為市場主體各盡其責，尤其是機構投資者在其中佔主導地位，機構投資者自負其責的能力較強，而承銷商與機構投資者形成的是長期合作夥伴關係、承銷商很少傾向於賣方。但A股市場顯然還不能滿足這個條件，從詢價機制這幾年實際運行效果看，仲介機構與發行人形成利益共同體。尤其是券商直投更使得有些承銷商成為吹鼓手，部分機構投資者則成為哄抬高價發行的託兒，由此出現諸多問題。

　　目前規定發行人和主承銷商可以自主協商直接定價，但在直接定價過程中，同樣可能存在發行人與承銷商合謀、發行價格不能反映其內在價值，尤其是投資者同樣可能存在捧場哄抬等問題。

　　無論哪種發行方式，要確保新股發行價格真正體現其內在價值，就必須確保買賣雙方都各負其責，賣方不能虛假包裝，而買方也需要為自己的投資行為負責，不能盲目投機。之前新股發行之所以存在問題，筆者認為，根源並不在發行方式的選擇上，而在於市場一直存在操縱、利益輸送、過度投機等頑症，這是扭曲買賣雙方市場行為的根本原因，也是造成新股發行問題的根本原因。

　　國際市場IP0發售機制不僅包括累計投標詢價機制，也包括固定價格機制、投標或拍賣機制甚至還有混合發售機制等。此次監管層新規允許“通過發行人和主承銷商自主協商直接定價”屬固定價格定價機制。在亞太、非洲和中東地區，以固定價格機制為主要發行定價機制的國家佔據絕對優勢，這説明固定價格機制在新興市場國傢具有一定適用性。一部分人認為，這個發行方式比較適合個人投資者比重較大的市場，且發行成本較低。

　　筆者認為，在目前的A股市場上，發行人與承銷商等仲介機構利益共同體的格局還沒有徹底改善。要解決新股發行問題，關鍵仍需切斷發行人與承銷商、發行人與基金等買方之間的不當利益瓜葛，全力完善股市各方面的體制機制。