投資邏輯

　　外延內生幫助亨吉利繼續享受我國奢侈品消費成長：公司75%的收入來自以亨吉利為主的國際名錶銷售業務。我們的測算表明未來三年我國奢侈品消費複合增速可達20%，今年或受經濟環境影響，但看好後續發展。目前亨吉利僅有約170 家門店，預計未來每年新開門店數量約10-20 家，今年較謹慎，明後年有望加快。目前亨吉利門店中3 年以上成熟店佔比僅約40%，而亨得利的經驗表明成熟店的平效是可比年輕店的3-4 倍，因此未來成熟店的數量提高可推動其單店收入增長。

　　品牌形象良好的飛亞達表可保持 30-40%的收入增速，凈利率亦有提升空間：公司技術實力較強，設計能力和渠道建設屬國內一流，已是定位最高的國産品牌，且連續兩年入駐瑞士巴塞爾國際鐘錶展1 號館，與歐米茄、勞力士比鄰展出。與國外競爭對手相比，飛亞達的品牌積累較薄弱，但是在設計上加入中國元素形成差異化，有望形成一定競爭力。未來飛亞達表將注重拓展三四級市場，在去年底1100 家零售終端的基礎上每年增加150-200 個終端，並通過豐富款式、代言人宣傳、提價來提升單店收入，實現每年30-40%的收入增長。根據我們的測算，近年來飛亞達表的凈利率持續提高，但11%的凈利率相對65%的毛利率而言仍存在提高空間。

　　高端和時尚品牌的戰略意義較大，物業價值可支撐公司估值：高端品牌Emile Chouriet 和時尚品牌貢獻的收入比例尚小，但有助於公司豐富品牌體系，提高市場敏銳度和抗風險能力，並提高公司的品牌建設能力。公司經營的物業估價總計約19 億元，對公司估值有一定支撐作用。

　　投資建議

　　盈利預測：預計2012-2014 年公司營業收入為32.2、42.2、53.5 億元，同比增長25.7%、31.0%、27.0%；EPS 為0.51、0.69、0.90 元，凈利潤增速25.9%、35.5%、29.7%。

　　考慮可比上市公司估值和物業價值對市值的支撐，給予公司 25-3012EPS，對應股價為12.78-15.33 元。WACC 絕對估值法結果表明公司合理價格為13.90 元。綜合兩種估值方法，我們取合理價值區間為13.90-15.33 元，對應27.2-3012EPS，存在20%上漲空間，給予買入評級。

　　風險提示

　　奢侈品消費增速低於預期；存貨控制低於預期；飛亞達表的渠道拓展和單店收入低於預期。