本次發行情況： 西部證券本次擬發行不超過20,000萬股的人民幣普通股，佔發行後本公司股份總數的比例不超過 16.67%。根據招股説明書，西部證券本次發行募集資金扣除發行費用後將用於補充公司營運資金，以增強公司經營實力和抗風險能力。

　　西部證券是一家地處陜西的地方性證券公司：西部證券前身為陜西證券，由中國人民銀行于1988年成立。之後，通過增資擴股以及將陜西證券、寶雞證券、 陜西信託和西北信託整體或所屬證券營業部合併重組，西部證券股份有限公司于2001年成立。目前公司業務範圍涵蓋證券公司幾乎所有傳統業務，各項核心經營指標多排在行業的 30-50位之間。

　　經紀業務佣金率及市佔率仍存一定壓力： 公司 58家營業部(不含未開業營業部)中有 42家位於陜西省，其中西安市有17家。省內營業部構成了公司經紀業務的主要利潤來源。 近幾年，西部證券經紀業務市場份額呈現先揚後抑態勢，由 09年高點的0.71%下降至 2011年的0.58%。在市場份額下降的同時，西部證券的經紀業務佣金率也隨市場出現較大幅度的回落。截至 2011年，西部證券經紀業務佣金率為0.1342%，較 2010年下滑16%。由於當地競爭加劇且公司存量佣金率較高，儘管陜西省當地協會制定了千分之一的最低開戶佣金率底限，當前西部證券經紀業務佣金率和市佔率相較同業仍存一定壓力。

　　自營靈活，彈性中等：從歷史數據看，西部證券自營倉位和配置較為靈活，自營彈性在上市券商中處於中等水平。2010公司權益資産/凈資産比率達到35%左右，但 2011年公司大幅降低權益倉位，該指標明顯下降。同時從歷史上看，公司凈利潤對應股票市場表現的彈性在上市券商中處於中游水平。

　　創新業務處於初始階段，有望受益“新三板”擴容：西部證券早在2008年就加大了對代辦股份轉讓業務的投入，目前無論在人員、機制還是項目儲備上均運勝於同規模券商。西部證券作為主辦券商的項目中已有10個掛牌，同時儲備項目達到60家。隨著未來新三板市場的擴容，西部證券在該業務領域的優勢將能得到更為充分的發揮。包括投行、經紀、直投等業務都將因此受益，同時未來做市業務的推出也將是公司新三板業務的重要贏利點。除此以外，公司在資管、直投和融資融券等新業務領域尚處於起步或探索階段。

　　根據我們測算，預計西部證券 2012、2013年攤薄後每股收益為 0.19元、0.22元，每股凈資産分別為4.13元、4.29元(按 8元/股申購價測算)。我們認為給予公司 2012年 35X-43X動態 PE較為合理， 對應合理價格區間為6.7-8.4元，對應 1.7X-2X動態 PB.

　　風險提示：行業同質化風險；證券市場下跌風險。