雲南白藥（000538）2011年實現收入113億元（同比增長12.28%）；凈利潤12.11億元（同比增長30.74%）。每股收益為1.74元，符合預期。扣非後每股收益1.7元（同比增長27.8%）；每股經營性凈現金流為-0.64元。2011年公司面對新廠區建設和搬遷任務、白藥牙膏增速下滑、商業增速放緩、中藥材成本上升的壓力，凈利潤增速依然大幅超過收入增長，原因在於：透皮劑收入和盈利大幅增長，營銷費用和財務費用的有效控制。不過，在此提示關注2012年公司可能面臨的費率彈升和成本壓力。

　　醫藥工業收入43.83億元（同比增長21.13%），毛利率66.61%（同比下降7.1%）。其中透皮劑型大幅恢復性增長（收入9.52億元，增69.45%，凈利潤3.31億元，增263%）；藥品事業部收入增長穩定，下半年三七等藥材漲價壓力顯現，凈利潤環比減少1.35億元；健康事業部實現收入12.09億元（同比增長16.84%），增速低於預期，其中牙膏收入約11.7億元（同比增長13%），已走過高速增長期，養元青營銷尚在摸索之中。

　　醫藥商業繼續穩坐雲南省份額第一位置，銷售規模（含自産品）近70億元（同比增長12.24%），收入增速有所回落，商業凈利潤率2.51%，仍保持良好盈利能力。

　　考慮到成本上升和健康業務的銷售調整，略下調公司2012年、2013年每股收益至2.15元、2.69元，同比增長23%、25%，首次預測2014年每股收益為3.32元，同比增長24%。

　　過去5年公司出色的業績增長，充分驗證了白藥管理層的創新力和執行力。2012年公司雖然繼續面臨著成本上升和白藥牙膏增速放緩的壓力，但郎健、採之汲面膜等新産品上市，呈貢新基地的全面投産，也為公司持續發展創造新機遇，未來業績仍有望繼續保持穩定增長。公司“新白藥，大健康”的發展戰略依然值得期待和突破。我們繼續看好公司的創新力和執行力，維持“推薦”評級。

　　風險提示：三七等中藥材漲價影響成本；養元青銷售調整失敗。（國信證券）

　　(來源:證券時報)