2月6日，7天回購利率(R007)反彈10bp至3.45%，但仍較春節後首日(1月29日)回落約77bp。分析人士指出，季節性干擾退潮後，銀行體系流動性將迎來自我修復，資金利率有望回歸常態水平。不過，節後流動性的改善程度將不及往年，7天回購利率突破3%的概率不大。

　　資金利率回歸常態

　　上周逆回購密集到期，然而資金市場反應平淡，回購利率僅穩中略升。隨著逆回購到期影響的消退，自上週五開始，各期限資金利率普遍明顯回落。

　　6日，資金面延續寬鬆態勢，質押式回購利率繼續整體走低。指標品種隔夜回購利率接力下行14bp至2.79%，相比春節後首個交易日(29日)的水平低約50bp，7天回購利率則在前日3.35%基礎上反彈10bp至3.45%，但仍然較29日累計回落77bp左右。

　　當前資金利率回落在意料之內。根據經驗，春節過後流動性一般會出現季節性的改善，這主要受節後現金大規模回流銀行體系的推動。實際上，流通中現金(M0)的變化正是春節前後資金面波動的主因。以2011年數據為例，其1月份和2月份M0的變化分別為13435.77億元和-10793.70億元，長假提現需求導致春節前M0急劇增加，而節後隨著現金重新回流銀行體系，M0迅速下降。當觀察到春節前因M0增長而導致的流動性短期稀缺後，節後隨M0重新回落資金面迎來改善自然也就不難預料了。

　　除此以外，當前推動資金利率回落的原因，可能還包括外匯佔款流失狀況好轉，以及信貸投放增加有利於加快貨幣派生等。

　　繼續下行空間有限

　　應該説，在季節性干擾解除後，資金面回歸常態順理成章。外匯佔款若恢復正增長也將推動流動性的自我修復。然而，對資金利率的下行空間過於樂觀並不可取。市場人士預計，今年節後流動性的改善程度將不及往年，7天回購利率突破3%的可能性不大。

　　這主要受兩方面因素制約。首先，此前一直制約資金面的不利因素依然存在。目前公開市場到期量匱乏的狀況依舊突出，2月份到期量僅120億元，而2月15日中小行尚需進行最後一輪保證金存準擴繳，同時隨著直接融資規模不斷擴大，大盤轉債和大盤股發行或將繼續對資金面構成短時衝擊。

　　其次，高法定準備金率導致節後現金回流的正面影響將不及往年。當前法定準備金率居高不下，隨著現金大規模回流銀行體系，每月因新增存款而需補交的準備金也會集中增加，即便外匯佔款恢復正增長，但只要規模不明顯回升，估計只能勉強應付存款自然增加所帶來的法定準備金補繳量。

　　根據中金公司的測算，2001年-2011年，歷年春節後一個月7天回購利率與上年四季度均值相比大約會回落28bp左右。2011年四季度，7天回購利率中位數為3.58%。如此推算，未來7天回購利率波動的底線應在3.30%一線。本週一，7天回購利率報3.45%，進一步下行的空間不大。中金公司表示，若無額外流動性補充，7天回購利率跌破3%的可能性不大。記者 張勤峰