國際貨幣基金組織（IMF）7月21日公佈了對中國的2011年第四條款(Article IV)磋商報告（下稱“報告”）。

　　而對於負責中國第四條款磋商報告的IMF亞洲及太平洋部高級顧問奈傑爾查克（Nigel Chalk）而言，這一天似乎更為漫長：因為報告的任何一個註腳都可能接受質疑。

　　報告不僅重申了IMF在人民幣匯率問題上的立場——“人民幣匯率仍顯著低於與中期基本面相一致水平”，還在一項註腳中加上了用三種不同方法計算得出的人民幣匯率低估幅度：3%、17%和23%。

　　對於為什麼用三種方法得出的結果區間如此之大，查克在當天的新聞發佈會上解釋説，除了衡量方法本身的差異之外，這些方法所依賴的數據來源非常廣泛，對於中國這麼大的經濟體而言，要想非常準確地鎖定這些數據非常困難。

　　但這份報告帶給我們的疑問遠不止如此。幸運的是，在報告發佈的當天，查克接受了《第一財經日報》記者的專訪。

　　“人民幣實際上是貶值了”

　　第一財經日報：今天發佈的報告顯示，工作人員繼續認為，“人民幣匯率仍顯著低於與中期基本面相一致的水平”。但“中國政府卻並不同意工作人員的匯率評估”。他們認為，“經常賬戶變動與實際匯率水平之間的關係一般較弱，因此，不應根據對未來經常賬戶的不確定預測來評估幣值低估程度”。你如何回應這一觀點？

　　奈傑爾查克：你準確指出了雙方觀點的差異所在。很顯然，更強勢的人民幣對於中國是很重要的，這與中國的“十二五”規劃致力於經濟再平衡的目標也相一致。除此之外，我們這一次表達的另一個觀點是，匯率方面取得的進展緩慢會拖累中國在其他方面的改革，尤其是在增加居民收入方面。貨幣升值緩慢會讓居民增收困難，拖累了中國的服務業，使其難以成為促進經濟增長的引擎之一。因此，我們認為，過去一年中，儘管社會安全網不斷擴大，但人民幣升值緩慢卻遏制了居民消費對GDP的貢獻率。

　　報告還尤其強調了一點，人民幣升值對於推動中國的金融自由化改革、創造一個更加市場化的金融體系、建立一個現代的貨幣政策框架，並最終使得中國的金融體系與全球一體化而言，具有至關重要的作用。

　　日報：中國監管層是否同意上述觀點？

　　奈傑爾查克：對於金融部門改革，我們在很多方面都一致同意，需要有更多措施來推進更加市場化的金融體系。我們提出了三大措施：第一步就是加快人民幣的升值步伐。我們認為，如果中國為了干預匯率不得不每個季度都要向金融系統注入1500億~2000億美元規模的流動性，是不可能進行金融部門改革的。

　　第二，目前，金融體系還有很大一部分過剩的流動性，央行需要吸收這部分流動性，從而讓銀行能夠更加商業化地運作。這就意味著，央行的公開市場操作應該更多地使用利率這一工具來吸收多餘流動性。

　　第三，發展更為現代的貨幣政策框架，更少依賴準備金率等量化工具，更多地使用匯率和名義利率等價格工具，來管理信貸需求和貨幣量。

　　一旦做到了以上三方面，再加上報告中我們討論的監管改革，中國就可以開展金融自由化改革，尤其是利率市場化改革。這樣才能使得整個金融體系更加市場化，健全資本市場。最終實現資本賬戶完全開放，使中國的金融體系實現全球一體化，讓人民幣成為真正的國際貨幣。

　　日報：我還注意到，與去年的報告不同的是，今年的報告加入了一個有關人民幣匯率低估幅度的註腳。基金組織匯率事務諮詢組的當前估計是，“人民幣按均衡實際有效匯率法、外部可持續性法和宏觀經濟平衡法衡量的低估程度分別為3%、17%和23%”。你能進一步解釋一下這些估算數據嗎？

　　奈傑爾查克：這是我們評估中國匯率政策的另一個重要依據。基金組織內部有一個工作小組，專門負責對各個國家進行多邊評估，尤其是那些具有系統重要性的國家，比較這些國家的匯率相對基本面水平的差異，例如美國、歐元區、日本、中國等。這些數據來自於這個多邊評估小組。

　　評估主要依賴於三方面：一是外匯儲備增加的速度，因為外匯儲備的增加意味著收支平衡的變化。二是經常賬戶盈餘。我們認為中國的經常賬戶盈餘未來會進一步上升。第三，是人民幣實際有效匯率，即中國相對所有貿易夥伴的實際匯率水平。人民幣名義匯率在過去一年確實相對美元有所升值，但如果你看一下中國和貿易夥伴之間的實際有效匯率，即經通脹因素調整後的貿易加權匯率，會發現人民幣實際上是貶值了。人民幣目前的實際有效匯率，事實上和亞洲金融危機期間、互聯網泡沫時期以及中國SARS病毒時期差不多，而且比去年我們看到的水平更低。

　　單靠人民幣升值

　　對全球再平衡益處有限

　　日報：關於經常賬戶，這份報告顯示，IMF工作人員目前預測，中國的經常賬戶順差今年將達到GDP的5.5%，在中期內將升至GDP的7.5%。請問這一預測的假設前提是什麼？

　　奈傑爾查克：我們的第一個假設是，人民幣有效實際匯率在中期內維持目前水平不變。第二，我們也把中國政府目前已經推出的政策考慮進去了，但並沒有考慮哪些還不明確、沒有具體落實方案的措施，例如“十二五”規劃中戰略性的、高屋建瓴的、尚不明確具體實施方案的政策。因此我們考慮的是目前已在實施的、和實際匯率相關的政策。此外，我們用到了世界經濟展望報告中的一些基本假設。

　　日報：但假設人民幣有效實際匯率在中期內維持不變，似乎並不符合市場的普遍預期。

　　奈傑爾查克：人們需要意識到的是，我們的預期與市場分析師的預期並不相同。主要原因是，首先，我們不知道市場分析師如何假設未來的政策變化；其次，市場分析師的假設中值是預計人民幣的實際有效匯率在5年內會升值23%，但我們並沒有這麼假設。

　　但我們在估計的時候設計了一種情景，即中國在人民幣升值的同時做到了我們列舉的一系列再平衡措施，那麼在這種情景下，中國的經常賬戶順差會低得多。

　　日報：在溢出效應方面，我注意到報告稱“單靠貨幣升值帶來的益處有限”。IMF工作人員認為，如果在升值的同時伴之以一系列再平衡措施，將增加那些在中國供應鏈中的國家和商品出口國的産出，但對大型先進經濟體的影響則有限得多。這一結論似乎與這些大型經濟體政府的主流觀點有所不同。你怎麼看待這一結論？

　　奈傑爾查克：在這個問題上，我要指出以下兩點：第一，是貨幣升值本身。中國正在進行一場宏觀經濟的龐大轉型工程，試圖讓中國經濟的增長模式從對投資和出口的依賴轉向國內需求。這在整個經濟史上是前所未有的，是一項宏大的工程。在我們看來，為了達到這一目標，中國需要的是一系列的改革措施，而僅僅讓貨幣升值是遠遠不能達到經濟轉型這一目的的。如此龐大的經濟體是極其複雜的，因此需要很多事情同時發生變化來改變發展軌跡。

　　第二，對於美國的影響。溢出效應評估做的僅僅是研究中國政策發生變化對全球其他國家造成的影響，而我們的觀點是，在基金組織的“多邊監督” (multilateral surveillance)和G20框架下，僅僅靠中國來做出改變是不夠的，需要所有具有系統重要性的國家一起做出改變，美國、歐元區、日本和中國，要一起做出方方面面的改變，才能取得再平衡的效果。因此，只有這些具有系統重要性的國家採取合作的、多邊的行動，全球經濟才能更趨平衡。

　　房價上漲的根本動力仍然存在

　　日報：報告還將中國的“經濟過熱和通脹”列為首要的短期政策挑戰。但IMF認為，中國的通脹率將很快到達峰值。我們知道，中國6月的通脹率高達6.4%，那麼你是否認為通脹已經在6月到達了峰值，還是未來仍有繼續攀升的風險？

　　奈傑爾查克：我們在中國進行評估的時候是6月上旬，根據當時可以獲得的數據和信息，我們當時的預期是中國的CPI將會于7月達到峰值，大約是 6.5%，然後從8月開始回落。但之後發佈的6月數據幾乎已經達到了這一水平。而後來的一些新的信息顯示，豬肉價格漲幅超出了我們的預期，這類農産品價格衝擊是很難預料的。根據已掌握的新信息，我們仍然認為，中國的通脹將在未來數月內繼續攀升，而峰值會比我們在報告中預測的晚一個月左右時間，可能到8月，最晚9月時會看到通脹有所回落，然後會保持在12月左右達到4%~4.5%範圍內。當然，全年平均水平會仍然會高出這一范圍。

　　日報：報告裏還有一個引人關注的話題就是房地産泡沫。儘管中國在抑制房價方面取得了一定成效，但IMF“仍然擔心中國可能出現房地産價格泡沫”，並且敦促中國政府“加大力度採取嚴格的行政措施，控制需求和抑制房價膨脹。”産生這一看法的原因是什麼？

　　奈傑爾查克：我們看到，中國政府已經採取了一系列行政措施來遏制房價過快上漲，例如限購令等。這些措施有效抑制了部分房地産投機需求，房地産交易量和房價漲幅都有所回落。然而，我們還是認為，中國的房地産仍然有“泡沫化”的傾向。而這背後有五大推動因素：

　　第一，中國的儲蓄率很高。第二，中國的資本管制限制了中國居民去海外分散投資。第三，儲蓄利率太低，扣除通脹以後的利率沒有吸引力。第四，散戶投資者除了儲蓄以外的投資渠道匱乏，例如互助基金、公司債券、股票等。中國在這些方面與其他國家仍有差距。第五，就是房産稅。中國基本上沒有徵收房産稅。

　　上述原因，都會導致居民傾向於將收入投資于房地産市場。這意味著，儘管表面上房價上漲受到了控制，但房地産市場價格上漲的根本動力仍然存在。所以我們認為，為了遏制這一泡沫化的傾向，中國政府需要加大力度採取嚴格的行政措施。在更長期內，解決問題的根本方法是：首先要加息，提高融資成本，儲蓄相對於房地産更加具有吸引力。其次，讓投資者擁有更多的金融工具，而不僅僅是房地産市場。第三，擴大房産稅範圍。中國目前的房産稅僅限于兩大城市，我們建議中國政府能將這一政策應用到更廣泛的人群中，降低人們投資房地産的動機。

　　日報：無論是房地産還是宏觀經濟層面，中國政府都在不斷加強緊縮政策。IMF是否認為中國存在政策超調和經濟“硬著陸”的風險？

　　奈傑爾查克：不，我們並不這麼認為。如果中國經濟受到衝擊，這一衝擊可能來自外部，也可能來自內部。但我們目前並沒有看到任何可能發生的類似情景。我們認為中國的經濟增長將得以持續，就像我們在報告中預計的那樣，IMF預計中國今年實際GDP增長9.6%，明年為9.5%。就算會出現這樣的衝擊，看到中國政府在過去幾年中迅速而有效地應對危機的表現，我們仍然相信中國有能力應對這樣的衝擊來維持國內經濟持續增長。