民族證券首席策略分析師 徐一釘

國都證券首席策略分析師 張翔

　　自6月下旬A股市場見底反彈以來，時間整整過去了一個月，目前上證指數在2800點附近已經震蕩多日，本輪行情性質如何，是一波反彈還是一輪大的反轉行情？本期《中證面對面》邀請民族證券首席策略分析師徐一釘和國都證券首席策略分析師張翔進行探討。

　　□本報記者 申鵬

　　反彈而非反轉

　　主持人：在本輪A股市場的反彈過程中，兩位認為在宏觀經濟和政策面層面上分別有哪些支撐的因素呢？

　　徐一釘：反彈起因主要有兩個，第一個是上證指數經過從3067點調整到2610點，幅度比較大，一些個股的跌幅就更大，因此市場自身存在反彈要求；第二就是隨著宏觀調控的延續，可以看到國內經濟增長正在回落，因此很多機構預期隨著國內經濟回落到某個臨界點，管理層會放鬆一些房地産調控，或者放鬆信貸。在這個背景之下，不少機構投資者在6月中下旬開始買入股票，從而形成了反彈。

　　張翔：本輪反彈基於大家對未來預期的期待。第一是經濟層面，前期下跌緣于大家對經濟減速的擔心，但國家大力推行保障房和水利建設，拉動了投資，因此經濟在下半年預期有所改善，目前下半年經濟硬著陸的風險基本可以排除，經濟增速緩慢下降，總體是可控；第二是來自通脹預期改善，目前市場普遍認為通脹有望在6、7月份見頂，隨後會出現一個緩慢回落，這將使政策層面在政策調控上有更多的餘地。總體來講，大家期待下半年有比較好的環境，經濟沒有太大風險，政策緊縮力度會有所緩和，這使得市場信心有所恢復。

　　主持人：經濟、通脹以及政策等方面的預期改善支撐了本輪行情，兩位老師認為本輪行情只是階段性反彈還是反轉開始呢？

　　張翔：對於目前的行情，我們暫時理解為反彈而非反轉。事實上一輪反彈行情能否演變成反轉主要還是看宏觀層面的經濟表現。近來我們排除了硬著陸風險，但在結構轉型背景下，經濟依然處在減速趨勢中。從整體宏觀環境看，一是出口方面不是太樂觀，下半年出口增速會繼續放緩；二是國內消費目前依然缺乏亮點；三是投資方面，雖然保障房和水利建設可以對固定資産投資起到提振作用，但是隨著房地産調控政策深入展開，應該説整個固定資産投資都處於穩中略降趨勢。因此，在經濟減速背景下很難指望市場出現明顯的系統性機會。對當前的行情，我們認為還是在大跌以後、預期改善的條件下産生的技術性反彈。

　　徐一釘：我比較同意張翔的觀點，本輪行情僅僅是下跌途中一個高級別的抵抗性反彈，但這個反彈的力度應該説要弱于去年我們看到的2319點到3186點的那一輪反彈。

　　主持人：本週大盤出現四連陰，是什麼原因導致市場無法向上突破？

　　徐一釘：從宏觀層面看，應該説這輪反彈背後的邏輯，也就是大家預期宏觀政策有所調整的良好預期並沒有兌現。有一些信號可能預示著貨幣收緊的政策短期內不會改變，比如目前管理層對二三線一些房價上漲過快的城市進行限購。這個應該説與反彈之初機構投資者的預期有比較明顯的差距，至少時間上恐怕不會出現在3季度，這樣一來很多機構就要重新審視目前這個反彈。第二個原因也是最重要因素，就是缺錢，從反彈之初就可以看出，主導這輪反彈行情都是存量資金。第三個因素，最近兩年A股市場在2600點到3100點，堆積了相當多的籌碼，其中籌碼堆積最多是2850到3050點之間，以目前市場交易量恐怕很難迅速衝過這個壓力，因此在這個位置市場選擇回落是很正常的。

　　張翔：我們回到本輪行情的出發點，當時的上漲是基於預期改善。但到了2800點附近，行情想進一步深入發展就需要預期兌現。現在看來在這個問題上還要謹慎。儘管我們傾向於相關預期還是有希望成為現實，但有待驗證。目前這個階段看，市場還是傾向於做進一步的觀察，所以才會出現反復震蕩。只有預期得到改善，市場信心才可能重新得到提振。

　　三因素制約A股

　　主持人：兩位認為6月份CPI是不是會像市場預期那樣見頂呢？

　　張翔：我們判斷未來中國將面臨通脹的溫和走高。經濟轉型帶來的勞動力成本上升，原材料成本上升，都會使得物價處在一個偏高水平。目前看推動CPI上漲的主要因素來自於食品，我們看到豬肉價格出現快速上漲，但已經是強弩之末，我們預計接下來會高位振蕩。但是我們也看到政府對通脹的警惕並沒有消除，相信還是會出臺措施抑制大範圍食品漲價。在沒有新的漲價因素出現的情況下，我們還是可以樂觀預期6、7月份的CPI將進入一個築頂的過程。

　　徐一釘：通脹在6月份見高點是很多機構的預期，但是這裡面我們需要注意國外的因素，我們可以看到最近國內大宗商品價格走勢非常有意思。目前美國經濟增長比較緩慢，歐洲深陷歐債危機當中，中國的宏觀調控在繼續，即便在這種背景之下，國際大宗商品特別是有色依然保持在高位，這個與往年大宗商品和全球經濟增長呈高度相關性並不匹配。應該説最近這一輪國際大宗商品上漲更多是基於全球為了抵禦次貸風險的貨幣超量發行。美國的債務問題還很糾結，目前美國經濟增長放緩，失業率又回到9.2%以上，因此美聯儲很可能推出或變相推出第三輪寬鬆。所以我認為大宗商品經過近期調整以後，依然會延續上漲走勢，在國外輸入性通脹保持持續壓力情況下，不排除今年4季度或者3季度末CPI繼續上行的可能性。退一步講，即使CPI在6、7月份見頂，餘下幾個月中也很難出現明顯回落。

　　主持人：6月份經濟數據説超出市場預期，經濟二季度放緩是否有希望在三季度見底呢？

　　張翔：下半年中國經濟還將會處在減速過程中。但我們應該正確認識當前的經濟減速，在經濟轉型背景下，這應該説是我們樂於看到的結果，而在高層的表態中也提到我們可以承受適度減速。前面已經提到過，驅動經濟的三駕馬車都各自面臨很多挑戰。短期內很難指望經濟恢復高增長，可能到明年都會是一個緩慢減速趨勢。對於A股投資者，需要適應經濟轉型帶來的必然結果，同時應該意識到經濟減速對盈利增速下降、對A股估值水平起到的抑製作用。

　　主持人：市場預期緊縮貨幣政策是否已經進入尾聲？

　　徐一釘：實際上這種預期是從去年也是這個時期宏觀調控的經驗中産生的。但是，我們要注意到今年的實際情況並不相同，主要還是通脹，目前情況下CPI值是很高的，去年並沒有出現這種情況。在這種情況下，我們認為在7月以後政策可能進入觀察期，但這只是一個觀察，觀察目前國內通脹形勢究竟將出現怎樣的變化，而並不是目前大家期待的在進入觀察以後，無論是貨幣層面還是房地産調控層面，立即出現明確鬆動。

　　機會還在中小盤個股

　　主持人：我們看到近期市場回暖的過程中，漲勢較好的都是中小盤股，那麼藍籌股會不會迎來輪動機會呢？

　　徐一釘：實際上A股市場一直有這麼一個特點，市場資金充沛時，大盤藍籌股有很好的表現；市場資金出現不足時，資金往往通過縮小進攻範圍的方式在某一個局部保持優勢。比如去年，中小股票出色的代價是犧牲大盤藍籌股。今年市場資金比去年來講應該説更匱乏，因此大盤藍籌股很難出現持續上漲，一兩天脈衝式上漲是可以的，但形成趨勢很難。

　　主持人：當前市場個股機會還是存在於小盤股之中？

　　張翔：下半年不管是中小盤還是藍籌都會有一些機會，但藍籌的趨勢性機會很難出現。中小板成長股上半年經歷了充分調整，目前看很多公司估值吸引力已經具備，從中報看業績增長的中小盤股票不在少數。大盤藍籌股還是要區別看待，可以把握一些沒有政策壓制的行業機會，如採掘、有色等資源類個股以及機械設備等。總的來講，機會只在個別細分行業上，而且大多是交易性機會。

　　主持人：當前投資者應該採取什麼策略，應該選擇哪個板塊？

　　徐一釘：今年行情走到目前已經給大家很多啟示，在今年市場當中要想找到可持續上漲板塊的話非常難，市場機會更多通過各個板塊輪動，特別是出現一些事件性推動，涉及到一些行業政策，或者公司自身的事件，如並購重組。目前這個市場環境下要想獲取投資受益難度很大，我覺得大家不妨建一個股票池。需要具備這麼幾個特點，第一就是彈性非常好，不管是上漲還是下跌都要有較高的彈性；第二就是説這些個股從不同板塊尋找，這其實就是在尋找一些板塊輪動帶來的交易性機會。

　　張翔：對於目前這樣一個行情我們整體判斷就是由於市場缺乏系統性機會。目前維持在震蕩格局中，下半年市場突破3000點可能性還是非常小，投資者操作上要保持謹慎態度，對收益要有理性預期。從操作上來講，還需要基於市場反復震蕩格局高拋低吸，對比較好的股票在相對低位介入，市場上漲到一定程度時還是要考慮逢高減持，把握好操作上的靈活性。

　　本報實習記者 郭鋒 攝