根據央行新公佈的數據，2011年底中國外匯儲備為3.181萬億美元，季度環比10多年來首次下降。近期，外儲縮水、外匯佔款連月減少、實際使用外資金額增速放緩等一系列信息，均傳遞出跨境資本流出中國的信號。這是短期的現象還是長期的拐點，中國該如何應對？

　　截至2011年末，我國外匯儲備達31811.48億元，較2011年三季度末凈減少206億美元，這是中國外匯儲備1998年以來首次季度負增長，資金流出的跡象愈發明顯。根據央行統計數據，我國外匯儲備近年來雖然也曾出現過單月凈減少現象，但季度凈減少現象確實十分罕見。央行數據同時顯示，截至2011年四季度末，中國外匯佔款餘額為253587.01億元，較三季度末的255118.23億元下降1531.22億元，其中12月末我國外匯佔款達253587.01億元，較11月末的254590.31億元減少1003億元。這是我國在2011年10月和11月外匯佔款分別減少了249億元和279億元之後，外匯佔款連續第三個月出現負增長。

　　根據廣東社會科學院《境外資金在中國大陸異常流動研究》課題組的跟蹤研究，2011年7月以來，原來從境外流進的資金和國內各種性質不明的資金有加大流出的明顯跡象，尤其是2011年9月底後，流動速度和總量都明顯加大。數據顯示，2011年第三季度FDI資金流入591億美元，較2011年第二季度FDI資金流入額667億美元減少76億美元，減少近11.4%。這種趨勢延續到了四季度。2011年11月FDI同比下降9.76%，其中美國對華投資降幅明顯，11月銀行代客結售匯錄得數據正式公佈以來的首次逆差，種種跡象表明國際跨境資本流出呈現加速之勢。

　　中國的情況在新興經濟體中並非特例，一向為資本流入洼地的新興市場正在遭遇資本流出。多年來，全球貿易分工、金融全球化以及新興經濟體的高增長，推動了國際資本大規模流向新興經濟體。從歷史數據看，過去20年內新興市場國家經歷了兩次大規模資本流入。一次是上世紀90年代初，另一次是本世紀初直到金融危機爆發終止。而2008年金融危機以後，隨著全球超低利率以及發達國家量化寬鬆政策釋放的流動性，追逐經濟增長與高額回報的全球資本再次流向新興經濟體，新興經濟又迎來了第三輪資本的大規模流入。根據國際金融協會（IIF）的估計，金融危機以來，跨境資本向新興市場國家的流入已積累了巨大規模。

　　然而，從2011年下半年開始，這種趨勢正在發生變化。歐債危機以及美國等發達國家的結構性調整讓國際資本從新興經濟體開始回流發達國家。去年7月以來，印度、巴西、俄羅斯等新興經濟體貨幣一改以往持續升值的態勢而轉向大幅貶值，同時伴隨著罕見的資本大規模凈流出。僅去年9月，主要新興經濟體外匯儲備就合計流出了804億美元。特別是近期，發達國家與新興經濟體利差的縮小、新興市場國家貨幣升值預期的削弱甚至逆轉、資産價格溢價預期的下降，正在不斷加劇短期國際資本流出新興市場國家。

　　當然，這種回流短期內可能反映的是國際資本的避險偏好，而且一旦歐債危機有所緩和以及人民幣重啟升值通道，短期的跨境資本還會“再回來”，我們需要關注的是影響國際資本流動中長期因素的改變。

　　一是發達國家主權債務危機正在開啟一場曠日持久的“去杠桿化”進程，這會導致海外資本的持續回流。

　　二是發達國家主導的全球總需求不斷萎縮，中國出口部門超高速增長的黃金窗口已經過去，將大量勞動力等資源配置於勞動密集型出口部門的效率開始下降。

　　三是原來沉澱于房地産市場的熱錢，在中國政府堅定的房地産調控，主動擠出房地産泡沫面前開始退潮。從長期來看，奢侈需求、投資需求等非基本住房需求必定受到限制，國家近期幾度對鞏固調控成果政策立場的表態也意味著對房地産市場非理性上漲的決心不動搖。這將大大壓縮跨境資本在中國房地産市場中逐利的空間。

　　四是一直靠低價格補貼全球化紅利的中國正走上一條要素價值重估的調整之路。可以説，多年來，生産要素價格低估是中國現有經濟增長模式以及經濟內外失衡和産業結構低級化的癥結所在。中國以其低勞動力成本、低土地成本、低環境成本和較好的産業配套體系克服了資本邊際收益遞減的規律，使得中國成為全球的價值洼地。然而，當前隨著中國推進工資收入分配、資源價格等一系列制度性的改革，中國開始重估生産要素價格，這必然壓縮FDI的利潤空間。

　　五是金融危機後，美國政府發現只有通過新能源、新材料、新技術帶動新一輪産業繁榮週期，吸引全球資本回流美國，才有可能使美國成功回到“再工業化”正途，於是近期以“投資美國”為口號，美國正在通過一系列優惠政策努力促進資本回流。

　　綜合以上這些因素，筆者認為，全球資本大規模流向新興經濟體的趨勢可能正在悄然發生改變。從這個意義上講，相比于跨境資本從中國國內股市、債市和匯市上的流出，福特、NCR等跨國企業收縮在中國的生産規模，向母國回流的産業資本轉移，其實更值得關注，中國要防範的不僅僅是熱錢的大規模流出，更是産業資本的流出。

　　中國依靠資源廉價、利潤豐厚吸引全球資本的年代已經漸漸遠去，如何能夠再次吸引資本？筆者認為，要靠快速提高的人力資本、快速提高的勞動生産率、快速成長的市場容量，要靠引入先進技術、提高國家競爭力的項目和更加公平的投資環境來造就經濟的新優勢。