巴菲特財報分析密碼

　　劉建位

　　全球金融危機的爆發，讓美國以及歐洲的大銀行出現重大危機，政府不得不出手救助，銀行股股價一落千丈。目前我國股市的銀行股，儘管比歐美銀行盈利高，經營更穩健，但多只股票市盈率僅為個位數。

　　危機，也謂危中有機。最近4年巴菲特增持富國銀行24億美元、買入美國銀行50億美元優先股。巴菲特正是在別人恐懼時貪婪，才得以低價買入最好的銀行股。巴菲特在2012年致股東的信中説：“美國銀行業正在起死回生。”

　　重溫1990年度巴菲特對他的第一大銀行重倉股富國銀行的分析，我們可以總結出，巴菲特選擇銀行股的四個標準：業績一流、管理一流、規模較大、股價便宜。

　　巴菲特説：“過去的凈資産收益率為20%，總資産收益率為1.25%。”請注意，巴菲特除了凈資産收益率以外，還使用總資産收益率評估銀行業績。

　　巴菲特重視銀行管理，因為管理對銀行業績影響很大：“銀行業並非我們偏愛的行業。如果資産是股東權益的20倍──這是銀行業的普遍資産權益比率（資本充足率的倒數）。那麼，只是涉及一小部分資産的錯誤就能夠毀滅很大部分的股東權益。因此，在許多大型銀行中，錯誤不是例外，而是已經成為慣例。大多數錯誤源自於一種管理上的失敗，這就是去年年報中我們討論過的‘機構盲從症’：管理層盲目模倣同行行為。”

　　由於資産與權益比率為20:1的財務杠桿，同時放大管理上的優勢和劣勢的影響，巴菲特對以“便宜的”的價格買進一家管理糟糕的銀行的股票毫無興趣。相反，他惟一的興趣是以合理的價格買進管理良好的銀行。

　　巴菲特1990年投資的富國銀行是一家規模很大的銀行，當時資産規模高達560億美元。2011年巴菲特投資組合中四大銀行資産規模在美國排名分別是，美國銀行第1，富國銀行第4，美國運通第19，合眾銀行第10，都是規模很大的銀行。巴菲特之所以只投資大銀行，是因為銀行業規模優勢很重要，而且規模越大的銀行股很難被收購，股價往往更加便宜。巴菲特説：“我們買進資産規模560億美元的富國銀行的股票，佔其股權比例為10%，大致相當於100%整體收購一傢具有相同的財務指標，而資産規模只有50億美元的小銀行。我們買入富國銀行10%的股價花費2.9億美元，但是如果整體收購這樣一家小銀行，我們就必須支付2倍的價格。”

　　巴菲特1990年買入富國銀行時市盈率不到5倍：“1990年我們能夠大規模買入富國銀行，得益於當時一片混亂的銀行股市場行情。這種混亂的市場行情是理所應當的：一個月接著一個月，一些過去一直很受尊敬的銀行被公開曝光做出愚蠢的貸款決策。隨著巨大貸款損失被揭露出來，投資者情理之中自然會這樣推論：沒有一家銀行披露的財務數據值得信賴。在投資者紛紛拋售逃離銀行股的風潮中，我們才得以投資2.9億美元買入富國銀行10%的股份，買入的股價低於稅後利潤的5倍，低於稅前利潤的3倍。”

　　（作者為匯添富基金公司首席投資理財師，本文僅為個人觀點，並非任何勸誘或投資建議。）