業績簡評

　　格力電器發佈年報：2011年實現收入835.2億元，同比增長37.3%；歸屬於上市公司股東的凈利潤為52.4億元，同比增長22.7%；EPS為1.86元（按增發後股本除權為1.74元）。與3月7日披露的業績快報一致。

　　經營分析

　　2011年空調出口增速高於內銷；小家電業務增長搶眼且毛利率提升。（圖表1）下半年空調內銷增速降至16%以下，但出口增速依然高達31%，這是公司2009年以來發力海外市場的成果體現，2012年至今依然保持著出口優於內銷的勢頭。小家電業務在公司近年來加大重視度和研發投入後，2011年增長搶眼，不僅下半年增速高達85%，而且毛利率已經上升到22.3%.在公司未來達到2000億的規劃中，小家電也是重要增長點之一。

　　4Q11“毛利率-銷售費用率”同比提高説明盈利能力增強，凈利率低於同期主要因為補貼沒有收到：2011年公司銷售政策為低毛利率低銷售費用率，因此儘管毛利率同比2010年下降較多，但“毛利率-銷售費用率”4Q11比同期依然提高了0.5個百分點。因此4Q11凈利率有所下降主要因為補貼收入沒有確認，沒有收到的補貼估計在4億左右，2Q12有望收付實現（圖表2）。

　　期末存貨上升令營業週期由負轉正，但經營性現金流充沛且負財務費用對利潤貢獻度提升，説明公司是為2012年擴大龍頭優勢做好準備（圖表3）：行業陷入短期下滑是龍頭公司整合市場份額的契機，加上2012年是美的向利潤的戰略轉型年，因此期末公司存貨上升應該理解為戰略性舉措；在經營性現金流達44.5億（YoY+445%）和財務費用低至-4.5億（YoY-47%）的情況下，公司可以從容實施這一戰略舉措。

　　設立的綠色再生資源公司由4家增至6家，無需擔心廢舊家電回收基金開徵對公司的負面影響：在2010年成立了鄭州、合肥、湖南、馬鞍山綠色再生資源公司後，2011年公司又新設石家莊和蕪湖綠色再生資源公司；這些公司均從事廢舊家電的回收再利用，屬於一旦開徵廢舊家電回收基金後的補貼對象，因此無需擔心廢舊家電回收基金開徵對公司的負面影響。

　　盈利調整及投資建議預計公司2012-2014年收入為987、1137、1306億元，增速為18.1%、15.2%、14.8%；按增發後股本EPS為2.147、2.61、3.11元，凈利潤增速為22.9%、21.6%、19.1%.

　　格力質地優秀已毋庸贅言。短期看，公司在行業增速放緩下競爭力更加突出，內外銷市場份額持續上升，今年以來在行業下滑的情況下保持逆勢增長；長期看，公司在暖通空調及製冷領域還有大空間（家用+商用），到2015年複合增速18%完全可期；現價對應9.9X12PE，估值水平還能隨著市場整體估值的上行而向上（牛市下15X也合理），6-12個月合理估值12X12PE/10X13PE，即25.77-26.13元，維持“買入”評級。

　　風險提示涼夏或多雨將影響空調需求。（來源騰訊）（編輯謝達斐）