經歷了3月中旬以來的大幅下跌，面對前景不明的經濟形勢，投資者在指數的陰晴不定中糾結躊躇，對所謂的結構性機會無從下手。實際上，準確把握大類資産配置，往往比紮根股市更易趨利避險。目前經濟衰退並未行至末期，二季度恐難迎來真正的“股市時間”。

　　具體到A股市場，3月以來經濟數據頻頻弱于預期令市場失去支撐，“經濟晴雨錶”作用逐步凸顯，二季度仍需要提防通脹反復、業績下行、外圍波動等“黑天鵝”可能帶來的衝擊。操作上，二季度系統性機會不大，結構性機會可沿消費、通脹、估值三條線索進行發掘。值得一提的是，目前機構普遍對二季度持謹慎觀點，需要留意“一致預期魔咒”是否應驗，政策落實效果可能是重要的關注點。

　　□本報記者 李波

　　經濟繼續衰退 “股市時間”延後

　　談到不同經濟階段的大類資産配置，不能不提美林投資時鐘。美林投資時鐘按照經濟增長與通脹的不同搭配，將經濟週期劃分為四個階段：“經濟上行，通脹下行”構成復蘇階段，“經濟上行，通脹上行”構成過熱階段，“經濟下行，通脹上行”構成滯脹階段，“經濟下行，通脹下行”構成衰退階段。

　　就資産配置來説，在復蘇階段，股票對經濟的彈性更大，相對債券和現金具備明顯超額收益；在過熱階段，通脹上升增加了持有現金的機會成本，可能出臺的加息政策使得債券吸引力下降，股票的配置價值相對更大，商品則將明顯走牛；在滯脹階段，現金收益率提高，持有現金最為明智，經濟下行對企業盈利的衝擊將對股票構成負面影響，債券收益率好于股票；在衰退階段，通脹壓力減緩，貨幣政策趨松，債券表現依然較好，不過隨著經濟即將見底的預期逐步形成，可增加對股市的關注。

　　就當前的宏觀環境來看，國內經濟整體處於增速和通脹雙下的衰退階段。1-2月工業企業利潤負增長成為經濟增速持續下行的放大鏡，3月匯豐PMI充分暴露出中小企業的業績風險，3月中採PMI雖然連續第4個月反彈，但顯著弱于歷史季節性因素；通脹方面，自去年7月以來CPI震蕩下行，並在今年2月暫時中止“負利率”，雖然3月CPI超預期反彈，但通脹下行趨勢尚未改變。

　　實際上，自2011年三季度開始，國內經濟便已進入“衰退”階段，只是在歷時三個季度的下行後，多空雙方圍繞經濟是否進入“衰退末期”出現分歧，即投資時鐘是否即將由債券轉向股市。今年年初，房地産、汽車、化工等中觀行業數據以及PMI等宏觀數據的改善一度令市場萌生經濟見底的預期。然而，這種基於季節性錯配的“曇花一現”終被3月份的經濟數據所證偽。更為重要的是，管理層下調經濟增速釋放出貨幣政策趨穩、堅定經濟轉型的信號，在此背景下，經濟增速見底回升的過程將更加曲折和漫長，而3月CPI的超預期反彈更是在短期再度強化了市場對於貨幣寬鬆後移的預判。因此，目前衰退並未行至末期，經濟復蘇仍需等待，見底時點恐怕要晚于市場此前預期的“二季度末”；在此背景下，“股市時間”將繼續後移，二季度指數上可能難以實現超額收益。