主要觀點：

　　1、市場中期回落趨勢沒有改變。

　　2、政策效果將形成脈衝式利好，但受制于境外市場回落。

　　3、新股制度改革對中小市值估值衝擊較大。

　　4、QFII等政策對於AH折價較多的細分行業和公司有利。

　　5、預調微調重點是保證國家重大在建續建項目資金，利於水利、鐵路等。

　　主要邏輯：

　　1、新增QFII額度是利好，但難對衝産業資本減持。

　　（1）從投資者結構來看，産業資本佔流通市值比例超過50%；機構投資者為9%左右水平，其中QFII佔流通市值比不足1%。在産業資本持續減持的背景下，QFII額度增加難以全面對衝産業資本減持；

　　（2）從投資者信心來看，外資進入國內主要取決於人民幣升值、海外對於風險資産的情緒。人民幣升值預期減弱、美國宏觀經濟意外指數大幅下滑意味著美國經濟數據低於預期概率增加，再疊加歐元區3月製造業PMI為3個月來最低，2月失業率10.8%創14年來新高，影響了海外基金對風險資産態度。

　　（3）從供求平衡角度來看，創業板等供給壓力仍大。

　　2、新股制度改革的實際影響。

　　（1）對結構的影響。新股主要集中在中小市值，對於中小市值公司的估值是負面影響。

　　（2）存量發行可能對市場影響較為明顯。無論是1999年國有股減持的存量發行、2001年6月新股及增發進行存量發行都造成市場明顯的下滑。

　　3、經濟處於“滯漲預期”和“通縮預期”之間的微弱平衡。

　　（1）匯豐PMI指數連續4個月收縮，而中採PMI連續3個月增長。中採與匯豐PMI之差也接近歷史極值。如果政策顯著放鬆，通脹壓力將上升；如果政策維持，那麼又會帶來“通縮預期”。對於股票市場來説，兩種預期都不利。

　　（2）PMI的中間投入價格指數顯著上升，西方國家可能釋放戰略石油儲備的信息並未明顯打壓油價，均使得絕對通脹水平並未有效緩解。

　　（3）在商品價格仍在高位的背景下，國內貨幣政策空間並不大；在地方融資平臺仍在處理過程中，財政政策空間也不大。

　　4、溫總理講話降低硬著陸預期，但是超預期放鬆較難。

　　（1）市場對於“預調微調”政策基調在一季度已經有所反應，對於銀行暴利論的評論使得銀行估值中樞難以提升；

　　（2）當前預調微調的一個重點是保證國家重大在建續建項目資金，儘快啟動一批事關全局、帶動作用強的重大項目。未來政策著力點可能更多的是在建的大中型項目，如水利、鐵路等。

　　5、整體結論：在外部市場回落壓力增加，小股票估值壓力增加、預調微調政策轉變已在一季度有所消化的背景下，權重股難以走出獨立行情。在商品價格仍在高位的背景下，國內貨幣政策空間並不大；在地方融資平臺仍在處理過程中，財政政策空間也不大，市場中期回落的趨勢沒有改變。（華泰聯合證券研究所）