金融債授信衝擊集中爆發

　　受金融債授信問題的困擾，週四上午發行的5年固息國開債收益率大幅走高至4.10%，從而使得國開與非國開金融債的利差拉大至20bp以上。近期金融債授信問題對市場的影響儼然已超過了經濟基本面和資金面。

　　自去年國開行大幅調高年度發行規模開始，金融債授信問題就開始困擾著債券市場。去年前三季度，金融債收益率上行幅度遠大於同期限國債，市場本以為在牛市背景下，國債與金融債利差會縮窄，不過現實卻是，今年各家大行對三家政策性銀行的授信額度更加捉襟見肘。本週國開行把周發行只數提至三隻，導致金融債授信問題集中爆發，先是週一10年國開債收益率輕鬆突破4.20%，然後是5年國開債收益率達到4.10%，均較前期有明顯上升。在本輪市場調整中，10年期國債收益率上行不到20bp，而10年國開債上行幅度已經超過40bp。

　　近期股份制銀行和城商行對債券的需求依然較弱，金融債需求基本集中在大行，面對如此密集的發行，市場因為供求失衡而開始進入買方市場，造成金融債發行利率易漲難跌。目前金融債持續的供應衝擊有點類似2008年大小非解禁對股市的影響，雖然最後問題不一定有想像的那麼大，但是對市場造成的情緒衝擊卻很直接。不過值得慶倖的是，近期經濟基本面對市場還有所支撐。週四公佈的3月份匯豐PMI預覽值為48.1，較2月份的49.6有明顯下滑，顯示在社會融資乏力的背景下，經濟下滑的勢頭依然在繼續。

　　理論上來説，在25%的所得稅率下，金融債收益率的上限是國債的1.33倍，在達到這個收益率水平後，許多沒有授信問題的機構會選擇買入金融債來代替國債，即價格改變供求關係，估計至少在一年以內，這個收益率的“鐵頂”突破的可能性不大。從這個角度來看，在國債收益率保持穩定的前提下，週四新發的5年國開債理論上行空間已不超過15bp，而7－10年金融債的相對安全性會遜色不少。