綜合考慮銅價的運行趨勢及相關因素，筆者愈發傾向正在進行的技術回調可能成為銅價延續震蕩向上的買點。特別是LME銅庫存的流出效率與中國現貨買盤的表現，對內外銅價的回調幅度、繼續震蕩向上的目標位影響最大。

　　極高登出倉單盤踞美洲庫

　　節後LME銅登出倉單水平繼續上升到9.5萬噸，登出倉單比例高達28%，這是2006年以來的高點。通常，這意味著現貨銅消費表現積極正在吸引更多銅庫存流向市場。不過由於大量銅登出倉單集中在美國，特別是新奧爾良倉庫，使筆者加大了對銅登出倉單流出效率的跟蹤。

　　回顧金融危機以後的銅庫存表現，目前情況類似于2009年上半年。當時，LME亞洲登出倉單水平從1月底開始不斷上升，並在3月初達到3.9萬噸高位，隨後因庫存流出，亞洲登出倉單逐步縮減。然而，庫存下降並未終止，4月開始美洲的登出倉單接替亞洲開始上升，並在5月下旬達到4.08萬噸的高點，這使LME整體庫存在中美交替補庫的節奏下將下滑趨勢一直延續到了7月。其間，最高的登出倉單比例在5月初達到了倫銅總庫存量的20.84%，LME銅庫存則由金融危機後的54.66萬噸峰值下滑到2009年7月下旬的25.69萬噸的階段性低點，也推動銅價從3000美元低點回到了6000美元以上。

　　與之對比，此波庫存變動從2011年10月開始，亞洲銅庫存首先下降，緊接著1月美國登出倉單比例開始走高，LME銅庫存從45萬噸以上水平持續下降到目前的33萬噸。更重要的是，由於美國實體指標表現良好，很可能使美國銅消費發生切實轉暖，因此，我們非常重視美國登出倉單水平的上升。倘若後期LME庫存繼續流出，銅庫存水平將跌破30萬噸，這將支持銅價在一段時間裏保持震蕩向上的主方向，銅價回調幅度將有限。

　　不過，美國的高登出倉單也令人生疑。因與銅相比，鋁鉛鋅在過去的一年裏也常常出現高比例的登出倉單，但卻難以看到相應的庫存流出與之配合，它們反倒更多地以庫存跳增收場。

　　等待PMI及現貨買盤指引

　　經歷了1月的漲勢後，市場對2012年銅價運行的最初判斷正在變化。歐債出現緩衝、美國經濟轉暖，基本上得到共識，接下來，中國因素對銅價的影響將是關鍵。這包括兩點：其一，是中國經濟在一季度的表現，以及資金面的配合；其二，是節後旺季中國銅現貨需求的強弱。

　　目前看，由於2011年四季度中國銅進口相當強勁，12月單月未鍛造銅及銅材進口更是創出50.8萬噸的記錄高位，隨著銅價上漲，進口也再度轉虧，因此，對節後中國銅採購熱情的預期不是很強。近期，上海期貨交易所銅庫存緩慢走高到13萬噸，國內長江現貨銅貼水在300-400元/噸間，也能顯示滬銅繼續走高的主動性有限。我們認為，國內節後買興將視內外盤銅價的回調幅度而定。

　　另外，市場仍在判斷中國一季度的經濟基本面，本週三公佈的1月官方製造業採購經理人指數相當重要。我們認為，PMI無論保持在50以上、還是以下，都可能在氛圍上支持銅價經回調後延續震蕩向上的趨勢。如果該指標在50以上，將會支持短線買盤；若在50以下，中國資金面放鬆的政策預期，也可能支持銅價。首創期貨肖靜