上期講到“蒙代爾不可能三角”，本週展開來講。

　　在這個三角中，顯然，外匯管制目前無鬆綁之可能，那麼我們就是在利率和匯率之間做選擇。

　　2010年6月之前我們都是硬挺，後來選擇的是犧牲匯率保利率，也就是用人民幣升值，來對衝下長期的負利率，也就是要壓一壓資産價格。這一過程持續到了8月份，也就是通脹的高點，8月上旬一舉打穿6.4之後，人民幣被架在一個平臺上不動了。

　　照理説，這個動作是有違上述邏輯的，CPI升至6.45%，不應該繼續升值嗎？實際上的原因是，7月經濟數據出來，貿易順差創30個月新高，而貨幣、信貸主要數據全面低於預期，民間信貸危機開始爆發。這意味著，實體經濟開始出問題，但熱錢卻在踴躍而入，那麼這些熱錢是衝什麼來的呢？這個問題曾困擾了相當多的朋友。我個人認為主要是衝著人民幣繼續升值而來，且在此之前中國承受了IMF及歐美各方巨大的壓力，而8月5日央行表示逐步擴大利率浮動區間，這可能讓國際資本認為中國做出了讓步。但“升值-熱錢流入-加劇通脹-繼續升值……”這就是金融實務中存在的背反，這常常成為新興經濟體階段性的惡性循環，但似乎很少有人不上這個貨幣主義的當。因此，8月之後人民幣兌美元長達2個月的橫盤，應該意在打掉熱錢的升值預期。

　　也就是説，這個階段冒著貨幣政策失控的風險選擇了匯率，尤其是，當高層認為通脹見頂（或至少可以把數據做到頂）的時候，這麼做是似乎是合適的。但是隨即，我們就看到了資本的外逃，以及資本的不回歸（外匯結算減少）。資本外逃迅速導致了國內基礎貨幣的減少，準備金率被迫下調。當匯率釘死的時候，貨幣政策就被綁架了。

　　但是9月27日伯南克推出OT2扭曲操作，成了一個標誌性事件，也基本測試清楚了中國政府駕馭金融風險的底線──死保人民幣。

　　OT2推出之後，美元指數大漲、全球股市大跌，歐洲和亞洲跌幅尤重，尤其是港股、新興市場貨幣大貶，重要的是人民幣也出現貶值，這引起了恐慌。因為，此前人民幣一直在努力推進國際化，包括與部分國家貿易的人民幣計價，在港發行人民幣債券，甚至後來對歐洲開價用人民幣買歐債等等。請注意，在如此被動的遭遇戰中推出人民幣國際化，這裡不僅顯示了中國試圖給人民幣匯率上連環鎖保險套的意圖，更為日後埋下了地雷，因為我們實際上為國際市場輸出了大量的人民幣頭寸，後面我們會提到它的破壞性所在。

　　總之，OT2之後突然貶值的人民幣對國際化形成了巨大威脅，誰願意持有不斷貶值的一張廢紙？此後我們看到的就是人民幣孤軍深入的單方面對美元升值。儘管出現了11月中下旬的一波貶值（對應的是資本的更大規模流出、B股暴跌、A股跟隨暴跌），但旋即又被更大力度的升值取代。

　　從這裡，我們能基本看出中國政府自救的套路：用強行升值和外圍捆綁的方式死保人民幣，放緩國內資産泡沫破滅的時間，用這個時間來換取，用財政資源的重組爭取到的轉型的空間。

　　這條路的破綻是什麼？