雅戈爾（600177）:擬收購品牌服裝14家子公司股權，提高未來整體盈利水平，維持買入

　　事件:雅戈爾11月7日公告關於收購品牌服裝板塊14家控股子公司部分股權的關聯交易公告，本次股權收購完成後，14家公司將成為雅戈爾的全資子公司。公告為:雅戈爾的全資子公司新馬服裝國際有限公司擬與關聯方鄒氏國際有限公司簽訂《股權轉讓協議》，以寧波雅戈爾襯衫有限公司等14家公司2010年度經審計凈資産金額作價，收購鄒氏國際持有該14家公司的25%股權，收購價格合計為約7.5億元，收購完成後14家公司將成為公司的全資子公司。

　　點評:股權收購完成後，公司的品牌服裝業務實現的凈利潤將不再剔除少數股東損益，有利於公司做大做強品牌服裝業務，提高公司未來整體盈利水平。

　　本次股權收購完成前，公司全資子公司雅戈爾服裝控股有限公司持有這14家公司75%股權，關聯方鄒氏國際持有25%股權。截止2010年底，這14家公司凈資産約為31.05億，對應25%的股權的凈資産約為7.5億元；2010年這14家公司凈利潤約為9.27億元，對應25%的股權的凈利潤約為2.32億元，因此公司收購這部分少數股東權利所對應2010年PE水平僅為3.2倍，大大低於紡織服裝企業現有股價所對應2010年的估值水平，對現有流通股東有利。本次收購完成後，雅戈爾獲得了這14家服裝子公司100%權益，同時，由於是雅戈爾全資子子公司新馬服裝國際（註冊地香港）完成此次收購，因此預計這14家控股子公司的稅收優惠政策仍將保留（股權結構圖詳見圖1）。截止2011年三季度，這14家公司産生少數股東權益約1.8億元，折合EPS約為0.08元。根據我們靜態測算，本次收購預計增厚公司EPS約為0.1元。

　　價值低估，維持買入評級。由於本次收購尚未完成，我們暫時按原來維持原來盈利預測，未來收購完成後，業績有上調可能。因此不考慮金融股權，我們維持11-13年經營性EPS為0.72/1.47/1.7元（僅含紡織服裝和地産業務）的盈利預測。由於公司金融股權投資多為銀行等藍籌股定向增發，預計到期後公司會通過不斷置換股票以每年産生穩定的滾動收益，假設每年投資收益20億左右，預計11-13年總EPS為1.4/2.14/2.38元，目前公司總市值較低，服裝業務股權理順後，公司服裝板塊的估值有望提高，維持買入評級。（申銀萬國）