投資要點

　　10月24日，臥龍地産公佈了2011年三季報，公司業績低於預期。平安觀點如下：

　　業績低於預期

　　報告期內，公司實現營業收入7.2億元，同比減少47%；歸屬於上市公司股東的凈利潤1.1億元，同比下降8%；實現基本每股收益0.15元。公司業績低於我們的預期，主要是房産銷售受到行業調控的影響較大，導致報告期內的可結算資源大幅減少。

　　全年銷售低於預期是大概率事件

　　根據我們的推算，前三季度公司的合同銷售約為5億元左右，銷售進度低於預期，主要是清遠和武漢項目的推盤進度低於預期。四季度公司的主要推盤項目為武漢麗景灣、清遠五洲世紀城和天香華庭等，預計全年的合同銷售額約為10億元。我們理解，公司的銷售低於預期主要是因為：1、限購等行業調控政策確實對於推盤項目的去化水平造成了顯著影響；2、由於資金方面沒有壓力，主動降低推盤節奏，等待最佳的市場時機也是儲備項目相對有限的小型地産公司的理性選擇。

　　資金優勢明顯，行業調整期或有作為

　　充足的資金一直是公司最大的亮點：截止9月底，賬面現金為9.6億元，而同期的有息負債餘額僅為7億元，現金有息負債比為1.4，剔除預收賬款後的有效負債率為40%。我們認為，公司的財務杠桿較低，有進一步放大的空間；同時，公司作為上虞當地的明星企業，在銀行貸款上仍然享有一定的比較優勢。我們判斷，未來房地産行業將進入調整時期，而擁有資金優勢的企業將處在十分有利的地位，臥龍有望通過行業整合時期實現逆市擴張。

　　維持“推薦”的評級

　　由於銷售低於預期，公司全年的可結算資源大幅減少，2011年業績同比下滑是大概率事件，我們相應下調盈利預測，預計未來3年的EPS分別為0.34、0.41和0.60元，最新收盤價對應的PE分別為11.9、9.9和6.7倍；2011年底的每股RNAV值為5.7元，股價相對於RNAV折讓29%。儘管公司銷售低於預期，但是公司凈現值折讓較多，而且我們十分看重公司的資金優勢在行業調整期的作用，維持“推薦”的評級。

　　平安證券-臥龍地産：銷售低於預期，資金依然充裕