□民生證券研究所策略團隊

　　未來公開市場、匯率和信貸“定向寬鬆”將是緊縮政策首選，在三季度經濟趨於軟著陸和通脹回落的拐點下，繼續看好中期市場。短期外圍市場依然主導A股市場情緒，風險仍然存在。結構性行情下，推薦航空、高端白酒等可選消費品和以智慧交通、計算機為代表的業績高確定性成長板塊。

　　需求增速回落加快“軟著陸”

　　7月規模以上工業增加值同比增長14.0%，比6月份回落1.1個百分點，工業生産回落速度較明顯。三大需求看，7月投資和消費的名義增速和實際增速繼續回落，加快經濟去庫存與“軟著陸”過程。

　　7月社會消費品零售總額增長17.2%，比6月回落0.5個百分點，剔除價格上漲因素，實際增長約10.8%，連續4個月回落，處於2005年以來的較低水平。7月固定資産投資實際增長16.7%，創今年以來單月投資實際增速新低。受保障房加速建設帶動，房地産7月實際投資增長28.0%，比上月提高7.2個百分點，成為一大亮點。

　　從外貿情況看，7月出口好于預期，出口加速的原因在於前期訂單的滯後反應。通常情況下，從出口企業接受訂單到實際出口成行一般需要3個月左右的滯後期。三季度後兩月，預計加工貿易繼續保持穩定，歐美經濟消費庫存回補仍有望帶動一般貿易出口增長。

　　貨幣政策定向寬鬆

　　人民幣升值加速

　　7月新增信貸明顯低於預期，貨幣供應量同比增速呈現明顯下滑，表明在信貸控制、動態差別準備金率和日均存貸比的監管下，政策緊縮效果逐步顯現。我國貨幣政策進入一個相對平穩的觀察期，公開市場、匯率和信貸“定向寬鬆”將是首選，準備金率和利率政策的使用將更為謹慎。

　　金融監管部門年中工作會議日前召開。會議信息表明下半年央行將採取“定向寬鬆”方式，適當放鬆融資限制，對三農、中小企業、保障性住房等領域給予融資政策傾斜。向中小企業、保障性住房等新興融資傾斜，可以有效緩解投資者對經濟增速下滑的擔憂；雖然“定向寬鬆”並不意味著貨幣政策的正式轉向，但可以看出央行對與總量型緊縮政策的使用趨於謹慎。

　　受外貿順差擴大，外匯佔款上升，人民幣仍將被迫進一步加速升值。6-7月，外貿順差持續擴大，由6月的220億美元升至7月的315億美元，現行結售匯制度導致外匯佔款持續增加。外部資金的持續流入對貨幣政策帶來一定負面衝擊，為避免或減輕央行貨幣政策被外部資金流入綁架的壓力，加速人民幣升值仍將是央行被動格局下的最優選擇，我們預計未來幾個月人民幣繼續加速升值，年底升至6.25-6.13之間。

　　短期外圍市場風險仍存

　　儘管歐盟限制做空，美國延長低利率政策期限，促成國際股市止跌，但外圍市場風險在於對未來經濟預期的調整，目前多項指標顯示歐美經濟增長疲弱，政策刺激觸及財政緊縮瓶頸，系統性風險依然存在。

　　在美國主權債務評級被首次下調後，外圍市場擔憂情緒持續蔓延。上週三市場傳聞法國可能被下調評級，法國國債的信用違約掉期盤中最高飆升至161。從海外股市來看，雖然短期而言，投資者風險偏好的下降推動美國長期國債利率下探，但在歐美經濟增速進一步走低的背景下，長債利率將長期走高，投資者的風險溢價將上升，歐美股市繼續承壓。

　　震蕩中把握結構性行情

　　歐、美債務危機進一步減小了準備金率和加息政策實施的可能，公開市場連續四週凈投放資金1650億元，推動宏觀資金面明顯回暖。在信貸控制、動態差別準備金率和日均存貸比的監管下，政策緊縮效果逐步顯現，預計貨幣政策將進入一個相對平穩的觀察期，公開市場、匯率和信貸“定向寬鬆”將是首選。

　　在三季度經濟軟著陸和通脹回落的背景下，繼續看好中期市場。短期來看，外圍市場依然主導A股市場情緒，短期風險仍然存在。投資機會上繼續把握結構性行情，推薦航空、高端白酒等可選消費品和以計算機、智慧交通為代表的業績高確定成長板塊。