每經評論員 葉檀(專欄)

　　6月14日，央行宣佈從20日起上調銀行存準率到21.5%的高位，相比于上調存準率的激進，加息可謂慢如蝸牛。從去年10月19日第一次加息至今，央行加息四次，負利率基本保持在1.35%~1.25%的水平，可見央行的加息速度與CPI基本同步，在縮小負利率方面無能為力。

　　為什麼通脹壓力如此巨大，有關部門仍然害怕加息？

　　首先是為地方投融資平臺與大型央企減負，一旦加息，這些部門將成為利率上升最大的受害者。央行今年6月1日公佈的《2010中國區域金融運行報告》，首次詳細披露地方融資平臺貸款情況。報告顯示，截至2010年年末，全國共有地方政府融資平臺1萬餘家，較2008年年末增長25%以上。其中，縣級(含縣級市)平臺約佔70%。同時，平臺貸款在人民幣各項貸款中佔比不超過30%，這也就意味著，截至2010年末，政府融資平臺貸款不到14.376萬億元，超出此前其他部門披露的數據。調查結果表明，國有商業銀行和政策性銀行成為地方政府融資平臺貸款的供給主力，地方政府融資平臺貸款具有期限長的特點，5年期以上的貸款比重超過50%。按照最粗略的估算，貸款利率上升25個基點，地方投融資平臺利率成本上升3000億元左右。

　　既想緩解負利率影響抑制通脹預期，又要考慮貸款大戶的承受能力，央行大多采取不對稱加息措施。以今年2月9日的加息為例，除了1年期，其他短期和長期定期存款基準利率上調幅度在0.3~0.45個百分點之間，最長的5年期存款利率由4.55%上調至5%，上調0.45個百分點。而貸款利率上調幅度則在0.2~0.25個百分點之間，其中5年以上貸款利率由6.4%上調至6.6%，僅上調0.2個百分點。

　　加息與否？如何加息？是在不同的利益群體之間走鋼絲。存款利率上升快而貸款利率上升慢，表面上是銀行減少了利差承擔了成本，實際情況並非如此：從去年開始的信貸緊縮政策使銀行獲得了貸款利率定價權，表現在貸款利率普遍上浮與中間收入的增加上，因此，這兩年銀行的盈利不僅沒有因為緊縮而下降，從上市銀行年報來看，反而得到了前所未有的好收益。而長期存款利率上升表面上有利於儲戶，不過由於負利率現象並未改觀，對於儲戶而言並非真正利好。

　　其次，將利率維持在低位還可以間接幫助各企業、機構從債券市場進行低價融資。

　　為了補充資本金，銀行還在大規模融資，只不過除了證券市場之外，還開拓了債券市場融資平臺。6月13日，建設銀行(4.90,-0.01,-0.20%)公佈了發行800億元不少於5年期人民幣次級債的計劃；此前的6月7日，農行發行了次級債券500億元；5月17日，中行發行了不超過320億元人民幣固息次級債。至此，三大行共發行1620億元人民幣次級債。另有媒體報道，工行也計劃發行250億元人民幣次級債，四大行的次級債發行額度可能逼近2000億元。另據中金公司最新發佈的 《次級債進入供給高峰》報告預計，今年銀行次級債凈增量將達到1300億~1500億元，是去年凈增量的3倍以上。

　　債券融資的關鍵就是發債成本的高低，信用評級、貨幣流動性、未來收益等是債券發行成本的關鍵要素，而較低的基準利率可以間接讓發債成本維持在低位。雖然從去年以來銀行發行的次級債利率有上行趨勢，但與市場利率相比，依然維持在較低的水平。特別是大型銀行，信用維持在最優級，至關重要的信用因素在此意義不大，主要受購債者的信心與利率等因素的影響。

　　以農行6月發行的500億元次級債論，其中200億元10年期固息次級債，前5年票面利率僅為3.30%，另250億元15年期固息次級債，前10年票面利率僅為4.00%；50億元10年期浮息次級債，前5年票面年利差為0.60%，該浮息品種債券的票面年利率為基準利率與基本利差之和，基準利率為中國人民銀行公佈的1年期整存整取定期儲蓄存款利率。基準利率低直接利好銀行，更不用説銀行還擁有贖回權、回撥權等一系列權利。

　　正如充裕的流動性讓去年地方債券以低利率發行，較低的利率讓銀行次級債成本下降，充裕的流動性與低利率的疊加，對於發行債券的機構是最大的喜訊。央行不加息，有變相照顧發債者的深義。

　　最後，並非最不重要的是，由於美國加息遙遙無期，中國為了防範熱錢從內心不願意加息。按照去年12月15日央行行長周小川(專欄)(專欄)的説法，上調存款準備金率與央票一道，成為沖銷熱錢的手段。

　　固然，加息空間受國際諸多方面的制約，但從不加息的效果來看，顯然有利於大型企業、特殊項目、金融機構，不加息是對行政信用庇護下的企業的呵護，而對中小企業、中國經濟發展、抗通脹極為不利。