出 局

　　滬深證券交易所最近分別就完善主板退市制度公開徵求意見。實施主板退市制度，被認為將真正發揮市場“優勝劣汰”的功能，讓“垃圾股”遠離市場。

　　政策“新風”帶來積極變化

　　新股發行“三高症”有所緩解，上市公司回報投資者的意願有所增強，投資者信心提升

　　“證券公司經歷了野蠻生長、清理整頓和規範發展三個階段之後，即將進入創新發展的新階段，我國證券行業的金融創新迎來了歷史最好時期。”近日召開的證券公司創新發展研討會上，中國證監會主席郭樹清做出這樣的表述。

　　不僅僅是證券公司，今年以來，在密集改革舉措的推動下，整個資本市場在很多方面都散發著新的氣息。

　　今年“五一”假期連續推出的改革舉措，讓投資者有些應接不暇。4月27日，國內四大期貨交易所同時宣佈下調期貨交易手續費30%左右；28日，《關於進一步深化新股發行體制改革的指導意見》正式公佈；29日，滬深證券交易所分別就完善主板退市制度公開徵求意見；30日，滬深證券交易所宣佈調降股票交易的經手費、股票年費等費用，總體降幅達25%。

　　事實上，在此之前，監管部門推出的政策組合已經可以列成一個長長的清單：提高上市公司資産重組門檻；強化上市公司分紅的信息披露；鼓勵長期資金入市，提出推動地方養老保險金和住房公積金餘額參與證券市場投資；擴大外資機構參與A股市場的規模，包括擴大境外合格機構投資者（QFII）和人民幣境外合格機構投資者（RQFII）入市的規模；推進高風險企業債試點；推進新三板市場建設；高壓打擊違法違規行為……

　　可喜的是，這些改革舉措有的已經顯現其威力。長期以來被市場所詬病的新股發行“三高症”有所緩解，就是其中的典型一例。

　　5月4日，擬上市創業板的海達股份因機構報價不足20家而被迫中止發行，成為繼八菱科技與朗瑪信息後，A股第三隻因詢價不足而中止發行的新股。此外，近期發行的宏昌電子、珈偉股份和翠微股份三隻股票，實際募資額也較預計募資額有明顯“縮水”，與前兩年大比例超募成為常態的狀況形成鮮明對比。對於宏昌電子僅僅3塊多的發行價，有投資者戲稱“白菜價”新股重現市場。

　　數據顯示，2009年IPO重啟以來，新股發行“三高”現象層出不窮，近800家新股首發平均市盈率為51.98倍，18家公司首發市盈率超過100倍。今年以來，共有60余只新股發行，平均發行市盈率不足26倍、平均市凈率為6.8倍，分別較2011年新股發行37.85倍的平均市盈率和12.43倍的平均市凈率下降了32.1%和45.29%。這表明，制度變革有力地推動了新股發行定價向理性回歸。

　　上市公司回報投資者的意願有所增強。最新統計顯示，2011年度共有1613家上市公司提出了現金分紅方案，佔全部上市公司的67%，超過2008年的52%、2009年的55%和2010年的61%；預計現金分紅金額6068億元，佔上市公司2011年實現凈利潤的31%。

　　光大證券首席投資顧問滕印認為，去年底以來的多項資本市場制度性改革，圍繞著嚴格上市公司的準入和退出，鼓勵以藍籌股為代表的價值投資，抑制惡意炒新、炒績差、炒小盤的投機行為，降低交易成本等而進行，這些都是關係到市場長期可持續發展的重大舉措。

　　制度創新也增強了二級市場投資者的信心。今年以來，雖然經濟增速有所放緩，但股市卻有明顯企穩跡象。上證綜指2012年以來累計漲幅已超過8.9%，深證成指的漲幅則超過14%。

　　投資者需要怎樣的“新思維”

　　市場的投資功能會增加而投機功能減弱，藍籌股價值會被發現

　　面對不斷發展的市場環境，如何適應變化，找到新的“生存法則”？這是很多投資者都在思考的問題。

　　5月首個交易日，上證綜指大漲42點，藍籌股成為市場上漲的主要力量。煤炭股與有色股引領的“煤飛色舞”再現，券商、汽車、醫藥等板塊紛紛呼應。與此同時，受主板退市制度的影響，ST板塊卻遭遇重挫，逾60隻個股跌停。幾家歡喜幾家愁的分化格局，在市場中引發熱議，藍籌股的“春天”是否已經到來？

　　在A股的歷史上，藍籌股曾數次受到市場的青睞。不過，在最近一次的2007年藍籌股行情後，這些傳統意義上的大盤績優股開始受到市場冷落，股價也節節下跌。去年底，監管部門負責人表示，“藍籌股的靜態市盈率不足13倍，動態市盈率為11.2倍，顯示出罕見的投資價值”，這一論斷讓市場對藍籌股的關注度明顯增加。

　　長期以來，炒新、炒小、炒差的投資風格在A股市場上頗有市場，不少股民專注於此，有的甚至收益豐厚。而這背後，是新股高價發行、大幅炒作，上市公司業績頻頻“變臉”，績差股不斷上演“死裏逃生”等市場定價功能的扭曲。這些問題的存在，很大程度上降低了資本市場應有的資源配置效率。

　　陸續推出的新政策，讓藍籌股的價值有了更堅實的支撐。進入2012年以來，藍籌股的表現已明顯強于平均水平。數據顯示，截至5月4日收盤，滬深300指數年內累計上漲15.78%，強于上證綜指同期11.5%的漲幅，更大幅跑贏創業板指數近18個百分點。

　　英大證券研究所所長李大霄認為，主板退市制度徵求意見稿以出乎市場意料的速度推出，表明監管者對市場優勝劣汰功能發揮的期望。投資者應認真研究制度變化的影響，市場的投資功能會增加而投機功能減低，藍籌股價值會被發現，而績差股的價值回歸過程將會相當漫長。

　　分析顯示，在美國市場，小盤股相對大盤股的估值溢價約為1.2倍；香港市場中，由於投資者更看重穩定高分紅，使得小盤股幾乎沒有估值優勢。雖然市場環境不同，不能簡單類比，但目前A股市場小盤股與大盤股相比估值溢價達2.8倍，這是明顯偏高的。由於新股供給節奏不減，解禁股源源不斷等原因，小盤股的稀缺性正被逐步淡化。

　　不過，也有投資者對於“價值投資就是買藍籌股”的觀點並不認同。北京投資者孫先生就認為，結構調整是我國經濟發展的大方向，一般意義上的藍籌股大多屬於傳統的産能過剩産業，不能憑眼下的業績用市盈率簡單判斷其價值，符合國家政策導向的高成長性新興産業才是主要投資方向。

　　對此，證監會有關部門負責人表示，倡導投資藍籌股，實際上倡導的是投資理念，不是簡單地針對哪一隻股票。影響股價變動的因素有很多，藍籌股的概念、範圍也不是一成不變的。因此，不能機械地理解投資藍籌股的內涵，面對紛繁多變的市場，需要投資者把握理性、價值投資的原則，同時結合市場現狀、預期以及自身情況，具體分析後選擇。

　　有市場人士認為，雖然A股市場的投資風氣已經發生了積極轉變，但距離價值投資成為主流還比較遙遠。應該加速推進相關制度建設，督促上市公司建立合理、持續的分紅機制，推動中長期資金入市的步伐，為價值投資創造有利環境。在相關的稅費上也應有差異化對待，對長期投資的收益實行一定程度的減免優惠，以抑制短期投機行為，鼓勵引導長期、理性投資。

　　市場期待更深層次質變

　　市場的制度建設仍然任重道遠，還需保持冷靜和理性態度

　　隨著市場信心的逐步恢復，一些投資者開始變得樂觀起來。有人甚至認為，新一輪大牛市的基礎已經形成。對此，也有市場人士表示，還需保持冷靜和理性態度。作為一個在諸多方面仍不完善的新興市場，深層次的質變不可能一蹴而就。

　　滕印分析，新一輪的新股發行體制改革引入的“存量發行”的概念，事實上將全流通向前推進了一大步，其影響還有待觀察。目前，宏觀經濟仍沒有明顯回升跡象，房地産仍面臨著調控壓力，這些因素增加了權重板塊的不確定性，而權重板塊是市場運行方向的決定性力量。

　　天弘基金高級策略分析師劉佳章認為，無論是深化新股發行改革還是主板退市制度，都會影響股票市場的定價及投資的取向，此次資本市場改革更傾向於“調結構”，很難再現過去常見的“單邊市”的效應。新股發行改革會加速新股和次新股股價的“去泡沫化”，壓縮一級市場溢價而利好二級市場走勢，而主板退市制度則會對ST等個股形成明顯的“擠出效應”。

　　市場的制度建設仍然任重道遠。5月7日，備受資本市場關注的綠大地欺詐股票發行案在昆明啟動重審。當事人在庭審現場翻供，使得原本已經一波三折的案情再起波瀾。雖然最終判決結果還不得而知，但這一案例反映出的問題卻讓人深思。資本市場目前的誠信水平離投資者的期待還有很大距離。要從根本杜絕上市公司造假、遏制股市內幕交易等違法違規行為，目前的法律法規和執法體系都有許多亟待完善之處。

　　此外，剛剛推出的第三輪新股發行體制改革，推進以信息披露為中心的發行制度建設，提高了網下配售的比例，推動部分老股向網下機構投資者轉讓等，這些舉措對於抑制“新股熱”能夠發揮明顯作用。但也有專家表示，改革還難言到位，在弱化行政色彩，推進市場化方面，仍有很大空間。

　　長期從事定價機制研究的北京匯金拍賣有限公司張廣文認為，現行新股發行體制的定價機制，是一種類“首發定價”機制，少數定價參與者認可的議定價格必須為所有參與人接受。這種遊戲規則原本就有利於賣方，不利於買方。新股發行體制改革的一個關鍵，是促進發行定價廣泛市場化機制的形成，改革發行服務機構確定辦法，打破利益鏈條。