全球政府已經進入資産負債表的修復週期，經濟動能轉化進入漸變期，經濟下滑與貨幣收緊將促使白銀進入下跌週期。

　　歐洲政治風險加劇傳導至整個銀行體系，引發銀行緊縮，加之美元持續高位對白銀價格形成打壓，3月份以來白銀價格持續疲弱，上周更是出現了加劇下跌行情。CFTC白銀非商業凈持倉不斷下降也從側面印證了白銀的弱勢。

　　歐洲政治風險加劇

　　去年5月份和8月份白銀價格的兩次暴跌，都是源於歐洲債務風險的深化。歐債危機的升溫誘發政治波動，傳導至銀行體系，造成銀行體系流動性缺失，需要修復資産負債表，進而引發大規模拋售資産的行為，最終演變為白銀價格的大幅下挫。如今，歐洲的債務風險愈發體現在政治問題的尖銳矛盾上。從荷蘭、法國到希臘，再到德國，歐元區反對緊縮的聲音愈發強烈，德法的政治聯盟也存在瓦解的風險，反映出政府修復資産負債表與國民福利遞減的悖論。歐洲銀行流動性風險可能再次由於政治波動被激發，白銀價格也將因此受挫。

　　歐洲政治問題蔓延至匯市，體現在盤面上便是歐元弱勢下破1.3，而美元強勢回歸至80上方。雖然美國的經濟數據不如市場預期，但是匯率市場的相對優勢催生了一個強勢的美元。在相對應的避險貨幣中，瑞郎的強勢干預、英鎊的通脹問題、澳元的外部需求，都使得美元成為最好的幣種，這必將對白銀價格造成巨大打壓。

　　全球進入資産負債表修復週期

　　全球政府已經進入修復資産負債表的宏觀大週期中。美國外債總額佔到GDP的98%，德國、法國外債佔GDP的比重接近90%，“歐豬五國”的國債佔GDP的比重基本上全部超過100%。從這樣的資産負債情況看，全球政府已經沒有多大的量化空間。對美國而言，扭轉操作在6月底結束，政府絕對不會在一個政策沒有結束的時候推出另一個政策。此外，美國馬上面臨大選，在這樣的時間節點上，貨幣政策的變動概率也是偏小的。政府目前要將推動經濟的能量交還于市場的內生性增長。在經濟增長的漸變期，經濟必然處於下滑之中，而貨幣政策也將面臨收緊壓力，這從奧巴馬政府4月份首度財政盈餘不難看出端倪。在這樣的宏觀大週期下，白銀價格的下行空間已被完全打開。

　　白銀投資需求下滑

　　全球70%的礦産白銀來自於銅、鉛、鋅以及黃金的伴生，原生白銀僅有三分之一。白銀生産企業的主要收入並不來自白銀，白銀價格波動不會過多影響到企業的生産經營，尤其是産量的變化。白銀的全球産量增速一直相對平穩，需求端增長也相對平穩。主導白銀價格波動的主要因素來自白銀的金融屬性。白銀的投資需求對於價格的波動是至關重要的。全球最大的白銀ETF基金SLV的持倉量已經再次出現明顯的下跌趨勢，同時，CFTC的持倉報告也清晰地顯示，白銀的非商業空頭已經達到15445張，非商業凈頭寸卻在不斷下降。投資需求的下滑必將導致白銀價格的下跌。

　　綜上所述，白銀正處於政府修復資産負債表的宏觀大週期中，並且現階段歐洲政治風險不斷加劇導致資産價格有隨時暴跌的可能，而美元的強勢必然會打壓白銀價格，加之白銀的投資需求不斷減弱，白銀價格已經進入了下跌週期。（光大期貨 孫永剛）