增速顯現下滑趨勢是短期擔憂，長期的憂慮來自於增長模式，包括勞動力、資源和資本等在內的單純的要素投入增長模式效應降低。這一問題需要通過體制改革、結構調整釋放的制度紅利在中長期解決。

　　對於自去年底開始的政策微調，資本市場一度期望頗高，但實際調控力度低於市場預期。造成這一反差的原因有兩點，其一，在國內資源價格改革啟動、全球流動性相對充裕的背景下，決策層對於通脹的擔憂限制了政策運用；其二，中國這一輪去産能主要集中在資本密集型行業，産能調整造成的失業有限，經濟增速放緩的趨勢可能不會造成嚴重的就業問題。

　　相對樂觀的是，如果決策層確認經濟失速風險加大，未來政策微調的力度在操作層面將逐步加大。“要根據形勢變化儘快出臺預調微調措施，同時做好政策準備，留有相應的政策空間”，溫總理的這番話或許是微調加碼的暗示。

　　分析來看，未來可能的政策調整包括：預期中的存準率下調，貸存比管理的寬鬆，信貸投放的結構性引導，以及項目投放和落地的節奏顯著加快。從通脹形勢對政策的約束看，第二和第三季度是政策作為的最佳時間窗口，此後或將面臨通脹回升的制約。

　　在貨幣政策方面，考慮到總需求放緩、外匯佔款增量趨勢性下降，總量放鬆的方向不改變，下調存準率反向對衝仍然必要。但是，由於3月貨幣信貸增速已適當回升，微調的力度和節奏將更具靈活性。伴隨著4月份稅收徵繳，如果外匯佔款增量沒有顯著回升，則銀行流動性可能再度趨緊，在此情況下央行可能下調存準率。此外，監管部門對於貸存比考核的適度容忍仍將繼續。再考慮到管理層確定的季度之間均衡投放的方案，預計二季度信貸投放量將與一季度持平或略有上升，從而防止經濟加速回落。

　　另外一個政策寬鬆的方向在投資領域。今年以來財政支出顯著加大，截至3月累計同比增速33.6%，較2011年同期提高12.4個百分點，其中財政對於交通運輸的支出同比增幅再次衝高至100%，當然其中許多資金是用於補充去年暫停的一些項目需求。

　　展望未來，二季度項目投放和項目落地的節奏可能顯著加快。首先，“十二五”規劃重點項目進入集中建設期。從歷史經驗看，每個五年規劃的第二年往往是投資高峰期。在重大規劃項目建設的帶動下，今年的投資需求仍將比較旺盛。其次，中西部基建投資將提速，包括“援疆援藏”項目、區域振興規劃項目集中開工。同時，以保障房為代表的民生項目將陸續啟動，3、4月份保障房即可進入集中開工期，比2011年提前6個月。

　　但是，3月份C PI超預期反彈值得警惕，未來價格走勢對政策節奏影響較大。（劉振冬）