中國外匯佔款連續三個月下降，市場大多給予負面解讀，認為熱錢流出對中國經濟的衝擊可能加大。其實，從另一個角度看，外匯佔款下降恰恰給了央行貨幣對衝操作“減負”和“解套”的機會，有利於有效穩步推進各項匯率機制改革。

　　外匯佔款的減少除了外貿順差進一步下滑之外，最直接的原因就是在歐債危機愈演愈烈以及國際金融市場持續動蕩下，資金避險動機增強，投資風險偏好下降，海外資金開始撤出新興市場。這使我國曾經持續出現熱錢大規模流入的壓力得到緩解，而更積極的意義是給中國的貨幣政策自主性打開了空間。

　　多年來，外匯儲備迅速增長導致外匯佔款激增，嚴重改變了我國貨幣供應結構。在1994年外匯管理體制改革以前，我國基本上通過國內信貸來投放基礎貨幣，外匯佔款僅佔很小的一部分，約為26.4%。在實施結售匯制度以後，央行為避免匯率的劇烈波動，採用發行基礎貨幣的方式來購買商業銀行持有的外匯頭寸。特別是隨著外匯儲備的持續增長以及“沖銷干預”政策的實施，外匯佔款大幅飆升，外匯佔款增量佔央行基礎貨幣的增量比例也越來越高，2005年突破100%，2009年達到134%。面對持續快速增長的外匯儲備，貨幣當局不斷使用貨幣沖銷工具，而沖銷政策嚴重影響了貨幣政策的獨立性。

　　央行貨幣沖銷的成本也相當高昂。外匯佔款比例不斷提高致使沖銷操作的空間逐漸變小，央行通過提高存款準備金要求、發行央行債券或兩者兼用，去“沖銷”這些額外的結余以遏制貨幣增長。央行如此大規模對衝操作已持續八年，截至2010年，對衝率約80%，2010年全年因外匯佔款引致的基礎貨幣投放就超過3萬億。由於央行要對衝的不單是當年的外匯佔款，而是歷年累積的外匯佔款，因此壓力越來越大，沖銷成本也越來越高昂。

　　如果以沖銷成本計算，由於國內利率高於國外利率，意味著發行央行票據支付的利率水平高於外匯資産的利率水平，從而使得外匯資産與人民幣之間的利差所引起的沖銷成本為負值，即國內外利差實際上造成了外匯沖銷的虧損。更讓貨幣當局棘手的是，不斷激增的外匯佔款直接導致國內通脹壓力加大，這也就是國內信貸和貨幣持續收緊但通脹壓力依然上行的重要原因。

　　因此，對於當前外匯佔款下降的解讀需有長遠的眼光，總體看來，熱錢流出的風險總體可控。隨著未來全球極端風險事件出現的可能性上升，外匯佔款持續下降的趨勢還將延續，中國應把精力更多地用於穩步推進匯率形成機制改革，利用當前外匯市場供求趨於平衡的機會，增大人民幣彈性，真正增強中國的貨幣主權。