昨日A股市場出現大幅震蕩，除創業板受退市制度影響繼續出現調整外，隔夜外圍市場受西班牙債務危機深化影響亦出現較大幅度的下跌。不過，A股市場熱點依然存在，金融創新的主線尚未退潮，浙江、上海、海南等區域板塊聯袂上漲，基本抵消了創業板下跌的影響。雖然外圍市場和創業板調整對大盤産生干擾，但基於推動市場運行的邏輯尚未出現變化，而熱點依然紛呈。我們認為，節前市場主要消化2400點上方壓力，節後市場有望繼續維持震蕩上行格局。

　　政策基調未變

　　當前市場對政策放鬆預期存在較大分歧，悲觀者認為，政府對經濟下行的容忍度大幅提高，政策的調整會明顯滯後於以往。一季度情況確實如此，在經濟連續4個季度下行之後，今年一季度僅下調一次存準率，但也正是如此，導致今年一季度GDP增速大幅下滑。如果二季度政策仍延續一季度態勢，那麼二季度GDP很有可能逼近7.5%的目標。3月份工業增加值雖然出現反彈，但具有明顯的季末特徵，而主要工業産品的進口量依然偏低，如鋼坯、鋼材和成品油進口同比均為負增長；房地産投資呈現加速下滑跡象，前3個月房屋新開工面積增長0.3%，較1-2月份回落4.8個百分點，較去年同期減少23.1個百分點。雖然中國正處於經濟轉型期，但經濟從去年初9.7%的增速迅速下行到8%以下，亦非決策層所願。

　　近期，高層言論中明顯將穩定經濟提高到更高層面，而相關措施正在不斷落實。上週六周小川行長在參加國際貨幣基金組織會議時指出，為應對經濟疲軟，未來我國政府將繼續加強宏觀調控，加快結構改革，保持經濟的強勁、可持續和平衡增長。媒體也有報道指出，包括住建部等部門近期正共同研究新一輪刺激樓市剛需入市的政策儲備，一旦房地産投資增速下降過快，就可能有儲備政策推出。與此同時，基礎設施投資開始提速，2月底以來，重大建設項目審批速度明顯加快，部分高速公路、機場和軌道交通項目獲得集中審批通過，2011年下半年停工的25條高鐵線路八成已經復工。誠然，2008年那種波瀾壯闊的投資熱潮難以重演，但為了防止經濟慣性下滑，相較一季度，二季度政策面加大預調微調力度將是大概率事件。

　　制約因素難改市場格局

　　目前對市場的制約因素主要是宏觀經濟見底時間和創業板退市制度的影響。

　　市場的底部出現，大約依次出現估值底、政策底、經濟底等不同底部。即經濟下滑之前，市場先行下跌，達到一定幅度，會出現二級市場的估值優勢；經濟下滑到一定階段，二級市場跌幅較大，政策會出手保增長，此時宏觀層面表現為政策刺激經濟，二級市場則理解為政策底出現；在政策的刺激下，經濟逐步尋找到短期或者中期的底部區域，宏觀經濟逐步改善。起碼到目前為止，這一套邏輯還是存在。顯然，目前這個階段，滬深300約11.4倍的市盈率已經是歷史低位水平，估值的相對優勢已經封殺了市場較大下跌空間；二季度政策面的相對寬鬆已經開始逐步起作用；唯有經濟底部，目前不是十分明朗，但在政策的刺激下二季度經濟趨穩概率較大。

　　退市政策只是推動本週以來創業板下跌的誘因，主因還是在於去年年報和今年一季報盈利增速不達預期。從創業板的稀缺性、成長性、炒作屬性等角度來分析，我們認為創業板的炒作降溫、個股分化將是不可逆的趨勢。“十二五”期間，管理層對於創業板的上市目標數量是1000家，加上已上市公司大小非的不斷解禁，創業板股票的稀缺性正在逐步消失；同時，隨著大量公司上市，創業板公司也會分佈于産業鏈各個環節，盈利能力將會和主板趨同，成長性降低也是不可避免；炒作屬性基於創業板公司概念新穎以及流通盤小等原因，隨著政策抑制、上市數量增多，炒作氛圍也逐步降低。綜合來看，創業板市場將逐步走向理性，整體的高估值將緩慢走低到一個合理水平，個股分化不可避免，真正具備高成長屬性的公司在下跌之後，會迎來較好的投資機會，而業績不佳的公司如果沒有及時改善主營業務，註定會被邊緣化。

　　總的來看，節前將主要消化2400點上方壓力，中期上漲基調未發生變化，政策基調依然存在。只是本輪反彈是基於經濟衰退和政策適度調整之間的博弈，因此市場註定是在猶豫中上行。