寧波韻升（600366）:業績超預期，關注稀土價格走勢

　　報告關鍵要素:2011年前三季度，公司業績超預期，原因是上遊稀土價格上漲且行業具備較強成本轉嫁能力。隨著上遊公司實行稀土停産與收儲方案，以及國家系列政策的實施，稀土價格有望穩定在合理價位水平。

　　事件:

　　寧波韻升（17.84，0.43，2.47%，估值，測評）公佈2011年三季報。公司前三季度實現營業收入29.41億元，同比增長116.41%；實現歸屬於上市公司股東的凈利潤3.96億元，同比增長123.54%，基本每股收益0.77元。其中，第三季度實現營業收入15.18億元，同比增長205.43%；實現歸屬於上市公司股東的凈利潤2.80億元，同比增長442.92%，基本每股收益0.54元。

　　業績超預期源自行業較強轉嫁能力。2011年第三季度，公司實現營業收入15.18億元，同比大幅增長205.43%，主要原因:一是2011年以來，上遊稀土價格大幅上漲，釹鐵硼主要原材料釹最高價達1850元/Kg，相對於335元/Kg的最低價漲幅達452.24%。由於稀土在釹鐵硼材料中的用量佔比較小，上遊稀土價格上漲壓力可通過産品提價得以充分轉移，如燒結釹鐵硼N35價格最高漲幅為503.33%。

　　二是釹鐵硼材料在下游領域中的用量佔比較小，下游客戶可以消化釹鐵硼價格的提價。同時，公司與下游戰略客戶達成的提價協議好于預期。

　　重點關注上遊稀土走勢與下游景氣度。2011年以來，稀土價格上漲主要受國家系列稀土政策影響。

　　但自8月以來，稀土價格出現回落態勢，目前最新價格相對於最低價格仍存在較大的漲幅，其中釹最新單價為1325元/Kg，同比增幅為295.52%，燒結釹鐵硼N35漲幅為206.97%。目前，上遊公司包鋼稀土（600111）等實行稀土停産與系列收儲方案等措施，預計將對穩定稀土價格産生積極影響，且隨著國家系列政策的實施，稀土價格有望穩定在一個合理較高水平。同時，稀土釹鐵硼下游客戶與電子元器件行業緊密相關，該行業景氣度有望在2012年初復蘇，釹鐵硼下游需求有望得以提升。

　　盈利能力創新高。2011年前三季度，公司銷售毛利率為31.90%，較上半年的21.60%提升10.30個百分點，其中第三季度毛利率創新高達39.60%，其主要原因是行業具備較強成本轉嫁能力，且公司産品提價好于預期。隨著上遊稀土價格的回落，公司盈利能力將逐步回落至合理水平。

　　期間費用率回落源自營收高增長。2011年1-9月，公司期間費用率為12.67%，較去年同期的15.80%回落3.13個百分點。其中，管理費用為1.71億元，同比增長63.22%，主要原因是公司加大了研發投入；財務費用為3964萬元，大幅增長407.66%，可能原因是人民幣升值造成匯兌損失及借款增加導致利息增加。公司期間費用率回落主要是受上遊稀土價格上漲，公司營收增速高於費用增速。

　　維持"增持"投資評級。假定2011年四季度上遊稀土價格不出現大幅下滑。調高公司2011年與2012年的每股收益分別為0.95元與1.26元，按10月27日17.88元收盤價計算，對應的PE分別為18.52倍與14.15倍，目前估值相對行業較低，同時考慮下游行業的景氣度，維持"增持"投資評級。

　　風險提示:經濟景氣波動導致下游需求萎縮；稀土價格大幅波動風險。（中原證券）