交銀國際 李珊珊、萬麗

　　盈利略好于預期。中國銀行上半年實現歸屬於母公司所有者的凈利潤665.13 億元，同比增長27.86%，好于我們預期約2.4%，主要由於手續費佣金凈收入以及投資收益略好于預期。盈利增長的主要驅動因素為規模增長，息差貢獻，手續費佣金收入增長，以及成本節約貢獻。截至6 月末，總資産/貸款/存款較年初分別增長9.79%/9.82%/7.39%，人民幣資産佔比76.6%，較年初提高0.7個百分點。本外幣貸存比68.5%，較年初下降1.7 個百分點。

　　息差回升幅度弱于同業，下半年仍有回升空間。上半年集團凈息差為2.11%，同比上升7 個基點，環比2010 年下半年持平。以期初期末餘額計算，2 季度凈息差環比上升3 個基點。中行的息差回升力度弱于同業，除了受到境外較低的息差影響，公司上半年為了滿足存準率監管要求，顯著壓縮了債券投資，而同業資産運用也偏保守。預計下半年息差穩中有升。公司管理層計劃通過客戶結構優化，提升中小企業佔比，以及提升網點效能，促進息差的回升。此外，境外人民幣業務息差有望提升。

　　資産質量整體穩定，融資平臺貸款仍保持較好資産質量，撥備充足。6 月末，不良貸款總額基本與1 季末持平；不良貸款率1.00%，比1 季末下降0.04 個百分點。6 月末逾期貸款較年初增加64 億，逾期貸款的變動趨勢與行業一致，表明行業整體資産質量改善速度放緩。上半年信貸成本為0.43%，同比下降1 個基點。6 月末撥備覆蓋率為217.29%，撥貸比為2.17%，與年初持平，組合撥備佔比提高至74.9%。房地産和融資平臺貸款保持良好資産質量，公司從11Q1 開始就按照融資平臺貸款新的風險權重計算加權風險資産，地方融資平臺貸款影響CAR0.25 個百分點。中行持續減持高風險外幣債券，撥備繼續回撥。

　　小企業貸款快速增長，手續費佣金凈收入保持平穩。6 月末個貸佔比為24.9%，基本與10 年末持平；票據貼現佔比為1.29%，較年初下降0.49 個百分點；小企業貸款較年初增長35.3%，佔貸款總額的比重為5.2%，比年初提高約1 個百分點。手續費及佣金凈收入同比增長23.56%，主要為傳統業務增長較快，佔營業收入比重21.1%，同比基本持平。

　　維持長線買入評級。6 月末中行核心CAR 和CAR 分別為10.01%和12.95%，公司管理層表示2012 年年底前將不會進行股權融資。我們基本維持盈利預測，預計11-13 年盈利增長18.6%/10.7%/10.4%。由於市場估值水平顯著下降，下調目標價16.3%至4.4 港幣，目前股價對應11 年PE 和PB 分別為5.76 和0.89 倍，估值偏低，維持長線買入評級。