近期，資金利率延續高位震蕩行情，資金壓力限制了債市收益率的下行趨勢，市場買盤意願較弱。

　　分析人士指出，在工業經濟短期回升、7月通脹仍有可能再創新高的背景下，政策緊縮預期依然存在，而臨近7月底資金面緊張的局面也將持續，資金利率短期內難以下降，債市的機會仍需等待。

　　回購利率高位震蕩

　　統計數據顯示，7月20日，全國銀行間市場回購利率加速上漲，2天以上品種全線越過5%，7天品種漲幅最大，上漲近80個基點。

　　21日，央行在公開市場發行了60億元3月期央票，發行利率第三次持平于3.0801%。資金緊張導致央行在當天的公開市場操作中暫停了正回購。目前銀行間市場隔夜回購利率達到6%，7天及以上期限回購利率都在6%以上。

　　就當前資金利率震蕩向上的走勢來看，短期內回購利率難回寬鬆時的平穩偏低水平。實際上，上周銀行間各期限回購利率已然出現了較大的波動，一方面是因為央行結束了連續8周的凈投放，轉而實現860億元的資金回籠；另一方面也是受到上市銀行集中派息等事件的短期衝擊。

　　7月的後兩周，公開市場到期量偏低，不足900億元的規模尚不及之前一週的到期量，加之不斷上調的法定準備金率使得銀行間回購利率的敏感度驟然提高，預計資金面後期仍將偏緊，回購利率也會延續高位波動的行情。

　　另外，值得注意的是，二季度企業稅款將在本月集中繳存，根據券商的測算，7月份新增財政存款繳存的規模相當於上調一次準備金率，從今年4、5月份的經驗來看，財政存款繳存短期內也將對月末流動性造成較大擾動。

　　再從後續調控方面考量，央行顯然想通過公開市場操作逐步加大回籠力度，中短期公開市場發行將替代存準普調對資金面的直接衝擊，作為後續數量型工具走向的重要依據。

　　多數券商機構認為，下半年貨幣政策的基調不變，但是實際的貨幣調控行動將謹慎出臺，給債券市場提供一個相對平和的環境。

　　不過，資金面仍將成為下半年債市的一個隱憂，若流動性持續偏緊，那麼將導致短端收益率維持在較高的水平，如果下半年債券供給加大對債市構成衝擊，則不排除整體收益率曲線進一步出現重構的可能。

　　國債一級市場承壓

　　可以看到，在流動性持續偏緊的壓力下，銀行間債券市場表現疲弱，機構觀望情緒濃厚，收益率以上行為主。

　　國債成為拋券重災區，在投資盤和交易盤的推動下，交投表現較為活躍。毫無疑問，資金面偏緊正逐步使較高的貨幣市場利率向債券市場傳導，對二級市場産生了不小的壓力。

　　上周1年期國債發行雖然沒有出現流標，但3.48%的中標利率大幅超出業內預期，反映出市場對流動性緊張的餘悸及貨幣政策再度緊縮的恐慌尚未消去，首場投標倍數僅為1.33倍。

　　此外，上周開始發行的兩期地方債，發行利率遠高於同期限國債水平，3年期品種更有部分流標，其3.93%的發行利率也高於5年期品種，出現倒挂現象。

　　國海證券固定收益研究員陳亮指出，近期利率産品供應量仍然較大，屆時市場需求將再次面臨考驗，在資金面緊張及謹慎情緒趨濃進一步發酵的情況下，預計國債一級市場招標利率將繼續走升，債市回暖尚需等待。

　　城投個券仍可持有

　　信用市場方面，受流動性抑制及未來供給增大的預期影響，當前同樣是賣盤佔據主導地位。

　　事實上，近期發生的地方融資平臺信用風險事件一直是業界關注的焦點。地方融資平臺或者地方融資平臺群(對應同一股東和實際控制人)的現金流狀況不佳，債務超出合理範圍，並過於依賴外部融資，是導致這些事件的深層次原因。

　　而宏觀調控下緊張的資金面，以及國家對房地産行業調控，導致土地出讓收入的減少，是信用事件的導火索。

　　申銀萬國證券研究所債券分析師屈慶發表觀點認為，政府對地方平臺債務問題的化解，可能會採取以下三個步驟：首先，是摸清、鎖定債務規模，制止新債；第二，明確還債主體，給予一定財政補助或者再融資選項；最後，在經濟發展過程中對債務逐步消化。

　　從銀監會和審計署對地方債務平臺的統計完成，可以看出監管層走完了解決問題三部曲的第一步，第二步也已經在進行中。就國務院以及銀監會對相關債務的梳理和政策情況看，目前基本做到的是對債務分類，情況較好的轉為一般性貸款；略差的希望地方政府注入資産，同時可以引進社會資本；最差的是不再進行新的融資。

　　針對後市投資，屈慶表示，當前城投債違約風險並不高，與其集體拋售加重恐慌，不如繼續持有。當前經濟走穩後，對債市的支持力度有所減弱，市場趨勢性機會有限，但城投債的高票息還是具有一定優勢。

　　對於二級市場已買入城投債的機構，建議在清理個別風險券的同時，對高資質券不如繼續持有。增強個券分辨能力，嚴格篩選標準，以應對加大的城投債個券風險。