第一上海 王士振、李雪晶

　　恒安國際（1044，買入 ）原材料回落+新品推出鞏固行業領先優勢

　　主要原材料價格近期現回落之勢，料下半年起公司成本壓力得以緩解。年內公司繼續推新品，産品組合進一步優化，高毛利産品比重持續上升，料提升盈利水平。我們調升公司盈利預測，設定公司12 個月目標價為81.4 港元，提升至買入評級。

　　原材料價格回落緩解成本壓力

　　由於1）木漿價格開始現回落之勢，且2011 年起公司近50%的短纖于國內採購，價格較國際短纖低10%-15%；2）石化産品分別佔衛生巾及紙尿褲成本約70%和50%，而國際油價近期有明顯下降；3）6 月份CPI 錄得6.4%，為近三年高點。展望下半年，由於翹尾因素減少及緊縮的貨幣政策，通脹將有望放緩。預計公司下半年開始成本壓力得以緩解。

　　年內繼續推新品，産品組合進一步優化

　　“公主系列”衛生巾將於下半年推出，其售價及毛利率比現有品種高10%-15%；紙尿褲方面，公司計劃分別於第三和第四季度推出“動睡裝”和“拉拉褲”系列。該兩款産品針對高端市場，售價和毛利均較現有産品高出10%-15%。預計隨著更多高端産品的推出，公司盈利水平有望得以進一步提升。高端紙尿褲産品亦將有助於公司脫身於中低檔市場的激烈競爭，扭轉公司在該業務的頹勢。

　　調高盈利預測

　　鋻於：1）公司推出新品，尤其是“公主系列”衛生巾及高端紙尿褲系列，料充實公司增長動力；2）木漿及石油等主要原材料價格現回落之勢，有望緩解成本壓力；3）産品結構持續改善，高毛利産品比重上升；我們調升公司盈利預測，預計2011-2013 年分別錄得每股盈利2.54、3.13 及3.92 港元。

　　提升目標價至81.4 港元，調升為買入評級

　　考慮公司行業地位及市值狀況，我們以同為規模必需品生産企業的食品飲料行業龍頭公司為參考對象，鋻於：1）公司産能擴張順利進行，規模優勢明顯；2）紙尿褲推高端産品，彌補業務短板；3）現金狀況良好，高於同行派息率；我們給予恒安國際相對同行2012 年10%估值溢價，相等於26 倍預測市盈率；以此得出公司81.4港元目標價，該目標價距現價有16.9%上升空間，提升至買入評級。