回顧2011年上半年，全球範圍內的不確定性有增無減，資本市場的波動不亞於2010年。短期總供給端的限制，促成了一季度A股市場部分週期性板塊借助保障房建設預期而出現了結構性小幅回升；但是，通脹的壓力，貨幣的緊縮，總需求的回落，使得股市自4月中旬以來出現了顯著的回落，週期與消費齊跌、價值與成長盡綠。市場跌破去年2300點估值水平對應的2750點一線，這兩天股市經過連續兩天的大幅反彈再次靠近2750點——大盤生命線。

　　■盛達期貨有限公司研究所

　　1.經濟適度回落但可控

　　經歷了2008年、2009年經濟快速回落及快速復蘇的波動後，中國經濟週期波動更顯短期化特徵，這一點在2010年表現尤為突出。同時，2011年一季度、二季度經濟波動的特徵也顯示出經濟週期波長的縮短、波動的短期化特徵。經濟週期的短期化，既有後危機時代貨幣政策決策短期化、宏觀經濟決策短期化，也有企業和個人的投資和消費行為的短期化、金融市場波動的短期化的歸因，即由經濟微觀主體以及虛擬市場行為的短期化所決定。基此理念，我們認為本輪經濟回落的程度也將是可控的、經濟成功軟著陸的可能性更大。

　　2.市盈率處於歷史低位

　　當前A股市盈率為16.7倍、市凈率為2.4倍；非金融類市盈率在22.7倍、市凈率2.8倍；滬深300指數的市盈率為13.26倍、市凈率為2.12倍，均與2300點時的估值水平持平甚至略低於彼時水平。即使以保守的市凈率指標來看，滬深300市凈率與1700點時也僅有5%左右的距離。

　　從可比公司的估值結構上看，滬深300成份股市盈率低於30倍有187家、佔比68.75%，2008年時該比值為86%；全部A股中市盈率低於30倍的有730家、佔比45.9%，而2300點時為46.9%，1700點時為71%。整體估值水平已經處於估值底部，但由於偽成長股的存在使得市場估值分佈結構還有一定調整空間。

　　市場整體的投資價值已現，如果説1664點的投資機會是“遍地黃金”的時代，2300點時是投資的“白銀時代”的話，那麼目前以滬深300為代表的權重股也已經處於“白銀時代”，而非滬深300板塊則介於“白銀”與“青銅”之間，但絕非“黑鐵”、投資價值逐漸體現。

　　3.企業業績仍有上升空間

　　2011年一季度金融類業績增速28%，其中銀行業績增速為33%，考慮金融行業整體業績增速的平穩，預計2011年全年業績增速為25%左右。根據WIND一致預期，在悲觀預期下，2011年非金融類企業的業績增速為8.59%。上市公司業績的存在季度分佈的規律，2007年-2010年一季度佔全年業績的比重在15.92%-33%、均值在23.35%；悲觀情形下如2008年一季度佔比為33%，樂觀如2009年一季度業績佔比為15.92%；同時，2010年一季度業績佔比為21.11%。謹慎看，取2011年一季度業績佔比為四年來的均值水平（23.35%），則對應的可比非金融類上市公司年業績增速約在9.9%。2011年全年的非金融類上市公司業績增速相對一季度的20%將會下滑，但全年看仍會保持正增長。

　　4.下半年合理區間：2750點-3050點

　　2750點一線的估值水平與2300點持平，2750點的估值水平反映了經濟軟著陸的預期，下方則是硬著陸悲觀預期與流動性緊張的共振。當時2300點企穩反彈，主要理由在於：除了有估值支撐外，彼時地方債重啟、準備金率在去年6月後開始進入觀察期，財政方面的支撐以及流動性的改善，成了去年跌至2319點後市場“V”型向上的主要動力。相反，在本輪跌破2750點一線後，準備金率反而繼續上調，但是，目前一些積極的因素正在出現，比如地方債的重啟、保障房資金的落實等。這兩天的強勢反彈正好印證了2750點一線的重要性。

　　因此，2750點下方是硬著陸的悲觀預期與流動性緊張的共振，必將糾偏。市場有望在估值底與流動性底之間以築底的方式運行，在財政産業政策陸續出臺、通脹回落、貨幣政策趨緩、流動性拐點等逐步展開向上行情。考慮到非金融類上市公司22倍估值水平的低估狀態，而有糾偏以及謹慎看8%左右的業績正增速，市場有望在對經濟硬著陸預期糾偏之後將運行至3000點上方——即下半年的合理區間為2750點-3050點。

　　從上證指數周線走勢圖看，大盤仍處於大三角形態的振蕩走勢中，且在下沿線得到強大支撐，而上述分析2750點大盤生命線剛好與60周均線2768點基本吻合，此處是重要的分水嶺，投資者宜重點關注。