■ 胡宇

　　隨著CPI與利率的雙雙上行，市場間對中國經濟二次探底及可能出現硬著陸的聲音亦不絕於耳。當前，市場普遍預期5月份CPI將創出新高，隨之而來的可能是繼續加息，A股、B股因此同時創出近期新低。

　　與此同時，實體經濟對流動性收緊的抱怨也日益增加。中小企業貸款難與上市公司經營現金流日趨緊張的格局，表明貨幣政策如果繼續收緊，將會出現不良後果。可是，資源壟斷型央企和高凈值人群囤積的現金流依舊旺盛，外匯佔款繼續增加。這些數據顯示，當前流動性格局是“旱澇”同時出現。

　　有觀點認為，當前中國經濟面臨滯脹的風險，繼續加息將會打擊中國實體經濟的活力；若不加息，則可能繼續導致CPI繼續超預期上行。因此，在加息與否的糾結中，中國貨幣政策正陷入兩難境地。

　　當然，各種政策都存在利弊兩方面。兩害相權取其輕，兩利相權取其重。當下，繼續頻繁加息的概率並不大。

　　一方面，中國經濟的調整，是在宏觀調結構朝著預期方向發展的結果。經濟增速的下滑與工業增加值的下降，並不表示中國經濟缺乏增長活力。我們可以看到，目前發電量水平和企業盈利能力並沒未大幅下滑。從工業增加值的角度來看，工業企業因為調結構的原因正遭遇陣痛，經濟增速亦在其影響下出現下降。但從消費與流通領域而言，增速仍是平穩上行的。

　　另一方面，加息對金融與房地産市場的打擊，是去杠桿化過程的必然結果。隨著加息週期的啟動，A股的跌速明顯跑贏房價跌速，這反映出市場風險偏好水平的下降，亦表明資金開始退出高風險區域。如果進一步加息，資金杠桿成本提升之後，則意味著房地産泡沫離崩盤的時間越來越近。根據銀監會壓力測試的數據來看，利率進一步提升25個基點，都可能導致房價下跌30%。因此，當前繼續加息對經濟硬著陸的風險正在加大。

　　如果不加息，老百姓對物價上行的忍耐力是有限的。雞蛋、食用油、蔬菜與大米價格的大漲，已實實在在地反映在老百姓的日常生活當中。不加息，還意味著讓通脹“猛虎”繼續吞噬人們的真實購買力，寄望于居民消費拉動GDP增長的效果將大打折扣。

　　事實上，自2009年年底以來，我們已判斷中國經濟必將進入通脹週期。2008年底開啟的積極財政政策與寬鬆貨幣政策，對經濟短期刺激的效果顯著，同時也帶來經濟增速大幅波動的負面效果。政策的大起大落，將導致經濟的大起大落，最終影響的還是普通老百姓和企業的生活。

　　因此，要提高宏觀調控政策的效率，必須保障政策的靈活性和前瞻性，避免非理性的短期過度干預和不必要的刺激，在充分尊重市場法則的前提下，通過強化市場各方尊重遊戲規則，來保持經濟增長的適度均衡。

　　在貨幣政策面臨兩難抉擇之時，既要切實保證日常消費品價格的穩定，同時也要消除經濟增長過程中的隱患，包括房地産泡沫與金融機構資産質量問題，這無疑給宏觀調控帶來難題。當務之急，是在進一步穩定經濟增速的過程中，仍需要保障民生與就業問題，避免經濟的大起大落，這將是目前宏觀政策決策的關鍵。 (作者為華林證券研究中心副主任)