下行空間有限 佈局結構性機會

□華泰證券（601688）李晶

　　近期市場對國內貨幣政策收縮的預期不斷強化，流動性預期開始轉向負面，風險偏好也隨之降低，導致市場出現快速調整。不過，市場整體估值仍處低位和全年業績增長的確定性使得指數繼續大幅下行的空間有限，因此可考慮對大幅調整的優質公司適當予以增持，建議從通脹驅動和經濟轉型的角度尋找投資線索。

　　流動性預期轉變引發調整

　　10月份以來，在流動性的推動下，A股市場運行結構發生了質的變化。10月份大盤藍籌的表現遠遠超越小盤股，採掘、有色金屬、機械設備、交運設備、交通運輸以及家電行業漲幅居前，部分品種大漲50%以上，09年7月份以來不斷擴大的大小盤估值差異被大盤股以迅速拉升的方式予以糾偏，市場的“二八”轉換瞬間完成。

　　美、歐、日等發達國家再次採取了貨幣政策作為振興經濟的主要手段是此輪流動性潮涌的起因。11月初美國美聯儲對定量寬鬆的實施進行討論，日本也緊盯美國動向，有意及時跟進干預匯率市場。歐盟也繼續實施寬鬆的貨幣政策，低息局面一直持續，使得國際市場上的流動性出現持續寬鬆局面。而從資金流入國來看，澳大利亞、印度已經開始加息，中國緊隨其後，以抑制國內可能出現的資産泡沫。但美國拋出的第二輪定量寬鬆政策也將流動性注入的數量推升，可以預見的是，兩者的拉鋸戰將在未來持續進行。

　　不過，隨著美國二次量化寬鬆規模的確定、國內10月通脹和信貸數據的超預期、美元持續反彈和國內嚴控價格的政策舉措出臺，市場對國內資金面一致向上的預期開始發生變化，對國內貨幣政策收縮的預期不斷強化，加上之前短期內市場已有較大漲幅，機構倉位也已維持高位，市場的流動性預期開始轉向負面，風險偏好也隨之降低，這也是發生本輪快速調整的主要原因。

　　整體估值和業績增速良好

　　從目前的A股市場估值情況看，全市場目前的估值水平大約為18倍PE，滬深300指數的估值水平在15倍，整體估值水平依然處於歷史較低位置。結構性估值差異並沒有因為市場的大幅上行而減少，經過短暫的縮小之後，大盤股和小盤股的估值差異繼續拉大，主要原因還是來自佔權重最大的銀行股估值水平仍在10倍左右徘徊。行業結構方面，金融服務、採掘業、房地産、化工等行業的估值水平仍低於市場平均水平，有色金屬、信息技術和電子元器件等行業的估值水平仍然偏高，遠超過市場平均水平。

　　今年以來，上市公司的業績增速預期也經歷了不斷調高的過程，從三季度業績來看，按照可比公司數據計算，2010年前三季度凈利潤同比上漲38.29%，其中非金融類公司凈利潤同比上漲46.1%。與中期的44.5%和一季度的63.19%相比，全體上市公司盈利增速繼續呈放緩趨勢。從三季度單季來看，凈利潤同比增長27.44%，第一、二季度的單季凈利潤增長率分別為64.55%和32.38%。根據已經公佈的2010年前三季業績狀況，假設四季度不增長，2010年全年的利潤增速也有28%以上，這與年初市場一致預期的全年不到10%的增速有非常明顯的差距。

　　佈局結構性機會

　　總體看，當前市場對未來幾個月央行將綜合使用加息、提高存款準備金率和發行央票等調控工具收緊流動性的預期不斷強化，風險偏好繼續處於降低過程，但市場整體估值仍處低位和全年業績增長的確定性使得指數繼續大幅下行的空間亦有限。投資策略上，選擇投資標的時建議更加注重基本面，當前股指已大幅調整，可考慮對大幅調整的優質公司適當予以增持。

　　當前建議從通脹驅動和經濟轉型的角度尋找投資線索。一方面，本次調整幅度較大的消費類龍頭再次迎來配置機會，特別是白酒、家電、商超行業，其盈利能力較為穩定，抗通脹能力較強，建議長期關注這些行業中具有穩定增長前景的龍頭企業；另一方面，在經濟轉型的背景下，一些新興産業的優質公司經過調整其估值風險也有所釋放，建議對建築節能、工業節能、高端裝備製造、智慧電網、風電核電、化工新材料等子行業的優質公司加以長期關注。

　　機構來源：華泰證券