分析稱央行繼續加息是必然趨勢 通脹形勢很嚴峻

　　加息預期增強，成為昨天股市助跌的原因之一。

　　自去年至上週日傍晚，央行已連續10次提升存款準備金率，並觸及20.5%的“天花板”水平，足以説明政府遏制通脹的信心之堅定。雖然央行在收緊貨幣政策方面作出了重大調整，但官方新近CPI數據再次突破5%的事實説明，通脹形勢很嚴峻。

　　現實中，央行在收緊速度和力度上繼續給力的必要性都在加大。雖然央行差不多每40天提升一次存款準備金率，每次凍結3000多億的可貸資金，但月度信貸新增額度卻依然維持在5000億以上。剛剛過去的第一季度，新增貸款總量為2.24萬億，遠超市場預期，佔了4.19萬億全社會融資總額的一半。

　　按2009年和2010年的經驗，如果未來銀行系統仍不能守住信貸“紀律”，那全年8萬億信貸增量未必能打住。這將意味著三年放出25萬億左右的信貸增量。而新增貸款又是基礎貨幣M2的重要來源，那麼年底的M2將膨脹到85萬億以上，信貸GDP之比和M2/GDP比亦將在現有基礎上進一步失衡。

　　之前的正式文件曾一直使用“寬鬆”或“適度寬鬆”等字眼描繪貨幣環境，其實真正的情況是“事實上的極度寬鬆”。比如金融危機之前，年度新增貸款目標一般為2萬億到3萬億，而2008年之後，動輒8萬億到10萬億的信貸增量，20%（2010年）乃至30%（2009年）的基礎貨幣增速。

　　於是，從2009年下半年開始，房價重新飆漲成為邏輯必然，尤其到了去年底，漲價成為幾乎所有行業的一致行動。而之所以房價難遏制、CPI不斷攀升、信貸增長高位不斷，筆者認為根源不在於銀行系統，不在於熱錢或者炒家，而是在於貨幣環境未能真正回歸緊縮週期。當前，遊資極度氾濫，GDP每年約10%的增速刺激貨幣超發，經濟體系中資金嚴重過剩，而且資金成本偏低。

　　目前的銀行存貸比不高，五大國有行（工、農、中、建、交）存貸比（貸款總額佔存款總額比）僅64.5%，遠低於75%的監管紅線，銀行缺自有資本，卻不缺流動性，他們放貸的衝動依然強烈。

　　雖然目前已連續加息四次，但現有利率水平，基本上維持在幾年前抗通脹時的水平。但與幾年前相比，當下的貨幣規模、資産價格、真實通脹水平、投機氛圍和實業環境都有了天壤之別。而這一切的根源就在於資金成本太低廉。現在的一年期存款利率為3.25%，一年期貸款利率為6.31%，名義利率低於過去30年平均水平。而與5.4%的CPI一減，真實利率水平為負數，而且負得很多。

　　這些年的宏觀調控，我們更喜歡利用行政手段干預貸款，設置信貸額度和窗口指導等方式達成政策目標。這對於極度依賴銀行的企業或許有效，但是對於財大氣粗的央企國企、房地産炒家，以及有地方政府信譽擔保的企業來説，並不構成實質性約束，更無法解決銀行自身流動性氾濫的問題。

　　實際上，無論炒家，還是普通民眾，乃至央企國企，都是經濟理性人，都會計算成本和收益。當存貸比只有60%左右的情況下，銀行資金無論是放在收益率2%到3%的國債市場，還是存放在中央銀行都是十分不划算的“生意”。當此之下，放貸于暴利的行業就成了不二選擇。而眼下利潤高的行業，多數是充滿投機和泡沫的領域。於是製造業總是低迷，幹實業不如炒房子，約3%的存款利率跑不過通脹。

　　只有存款利率回歸到能與CPI相抵，消除負利率，中國的流動性氾濫格局才能大幅度緩解。如果不能真正動用價格杠桿矯正貨幣供求關係，一貫迷信于行政干預手段，短期內壓制住商品漲價，未來的通脹將更難控制。

　　如果考慮到長期被壓制的生産要素價格、資産泡沫傳導導致通脹等因素，我們沒有理由不讓貨幣環境回歸正常化。而繼續加息，是必須要走的一步。

　　倪金節（財經專欄作家）