肝素原料藥與硫酸軟骨素領先企業。以肝素鈉原料藥、硫酸軟骨素研發、生産與銷售為主營業務，主要産品獲得歐美日等主要國家藥證部門市場準入許可，産品90%以上出口。控股股東為煙台東益，持有發行後26.62%的股權，董事長由守誼及其妻子宋淑玲、女兒由賽分別持有煙台東益51%、25%、24%的股權，為公司實際控制人，副總徐傳良等主要高管通過華益持有公司股權。

　　受益肝素仿製藥放量，業績高速增長。08-11年收入複合增長率38.4%，扣非後凈利複合增長105.3%。公司主要的收入與毛利來源於肝素原料藥，收入佔比從08年的43%上升到11年的86%，毛利佔比從08年的76.5%上升到11年的88.7%。作為肝素仿製藥生産商山德士等企業供貨商，11年肝素原料藥銷量增長97.7%，過硬的産品質量與優秀的客戶結構將確保未來銷量仍有較大提升空間。硫酸軟骨素主動調整産品結構，近年盈利能力有所提升，但基數尚小。

　　向製劑延伸是發展方向，效益尚待時日。肝素製劑及衍生産品是公司發展方向，十幾個新藥産品在研，與國內高校聯合承擔兩項國家“重大新藥創制”科技專項山東子項目。製劑産品研發週期較長，實質收益貢獻尚待時日。

　　募集資金項目主要用於擴大公司肝素鈉原料藥與硫酸軟骨素生産能力，投産後肝素鈉原料藥産能將從1.2萬億單位提升至4萬億單位，硫酸軟骨素産能從20噸增加到70噸。

　　風險揭示。12年1季度肝素原料藥出口均價同比下滑22%，肝素粗品採購價有所反彈。

　　建議申購價22~26元。我們預計公司12、13、14年完全攤薄EPS為1.44元、1.71元和2.01元，同比增長22%、18%、18%，結合公司基本面與可比公司估值，給予12年15-18倍PE估值，建議申購價22-26元。