1. 兩項變量主導短期節奏。今年以來的市場運行更多以區間波動形式展開。由此趨勢判斷的意義下降，而策略研究的關鍵演變成：何種因素在主導短期市場的波動？可以重點監測哪些指標來把握短期節奏？回歸基本面和流動性兩個關鍵變量：長週期轉型困擾使得基本面預期更多發庫存短週期影響；而微觀金融重組帶來的資金消耗決定資金價格指標更能反映真實流動性變化。今年的兩輪反彈均對應庫存短週期和市場利率的階段低點，PMI産成品庫存指數和長三角票據直貼利率則是兩個最有效的短期監測指標。1月初-2月底，PMI産成品庫存從48%升至50.8%，長三角票據直貼利率從8%回至5%，旺季預期下的補庫存和流動性正常化共同驅動短期反彈；3月初-4月初，産成品庫存回落至49.5%，票據利率在5%附近盤整，旺季不旺的庫存調整導致市場階段回落；4月初-5月初，産成品庫存升至52.2%，票據利率下行至4%以下，庫存回補和信貸放量推動市場再度反彈；6月之後，産成品庫存降至48%，票據利率從3.5%升至5%，企業新一輪去庫存和信用互保等問題帶來的流動性消耗使市場重回調整格局。

　　2. 市場有望展開新一輪反彈。7月PMI産成品庫存指數回落到48%，基本回歸至年初水平；長三角票據直貼利率也出現高位回落跡象。從庫存短週期和市場利率指標變化看，市場正站在新一輪反彈的時間窗口。反彈空間看，今年兩輪市場反彈幅度為16.2%和9.4%。當前5%左右的票據直貼利率預示流動性改善動能弱于第一波反彈（1-3月），而接近第二波反彈（4-5月）。48%的PMI産成品庫存則基本回歸1月水平，優於4月的49.5%。直觀判斷，本輪市場反彈力度可能略高於4-5月，但弱於今年1季度。趨勢角度看，短期反彈不代表長期反轉。原因在於：第一，長期轉型約束下，經濟只是短期反彈而非長期復蘇，很難驅動趨勢拐點；第二，考慮微觀金融重組帶來的流動性消耗，資金面很難系統性寬鬆。

　　3. 配置優選需求端和能源端。階段性反彈背景下，配置建議關注兩條主線：一是對需求變化敏感的行業，其將直接發益經濟短週期見底回升而無需經發産業鏈傳導困擾；事是對流動性敏感的行業，其不僅直接發益於國內潛在的流動性改善，而且間接發益於QE3及全球新一輪量化寬鬆預期的強化。落實到行業選擇，如果上述板塊疊加了季節性景氣上行或次新股等催化劑，則短期彈性有望放到最大。建議階段把握上遊煤炭等板塊的交易機會；關注發益下游消費股機會擴散傳導的航空、家甴等板塊；以及中游製造類板塊中更靠近能源端的礦採類機械和更靠近需求端的家用輕工、服裝家紡等板塊。（平安證券研究所）