國務院發展研究中心金融研究所副所長、中國銀行業協會首席經濟學家巴曙松在“2012匯豐財富論壇”發表了以下一些主要觀點。

    討論經濟週期，經濟政策，跟我們的資産管理來説，好像離得很遠，實際上關聯度很大。那就是我們可以看到， 08年危機以來，不同類別的資産，它在危機裏面的表現差異非常大，在經濟週期不同階段、不同的資産表現差異非常大。一方面我們也看到了，有的股票收益率或者是新興市場指數下跌53%，但是也有看到了比如説國債的總回報率達到20.3%，把握經濟週期演變到一個階段，然後相應的做好自己的資産配置，我認為是從資産管理方面研究宏觀政策非常重要的一個依據。

    我們看到，大家都經常引用的投資時鐘，根據73年4月到07年4月之間的數據做的一個數據被廣泛的引用，經濟週期和資産平均收益的關係，也就是説經濟的起起落落在不同的階段主要的比重持有什麼類型的資産，這是做歷史數據的檢驗。從它的平均收益率來看，在經濟開始觸底復蘇擴張往上走的階段，股票當然是首選，因為這個時候業績在改善，市場開始樂觀，比如跟股票相關的基金，股權類的基金，大於債券，而這個時期，商品價格其實還沒有完全恢復過來，因為經濟剛剛觸底上升，投資還沒有擴張過來，項目還沒有啟動起來，所以它的上升壓力還沒有傳導到商品，最差的還有現金，這是在復蘇階段。

    隨著經濟復蘇開始，經濟開始上升，到了所謂的過熱階段，在這個時期，首選的投資品是商品，因為經濟過熱往往是大量的投資，項目啟動之後，最後反應出來是對於商品的強勁需求，所以商品的表現在這個階段表現非常好。以前上海具有非常長的投資傳統，不如股市，往往最熱的時候，有色表現非常好，跟經濟在這個階段，商品的表現大於股票，股票大於債券，債券大於現金。到經濟開始見底踩剎車回落了，最優先的是現金，其次是商品，再其次是債券，最差是股票。到經濟開始回落已經比較明顯的，把它稱為比較低迷還要觸底還沒有觸底的階段，比較優先的第一是債券，第二是現金，第三是股票，最差是商品。這個邏輯給我們是美國資本市場30年的數據檢驗。對應我們自己的情況來看，還是有它的參考價值，因為內在有經濟傳導的邏輯，比如中國經濟這一輪的週期波動情況來看，08年底推出4萬億的刺激計劃之後，帶動經濟的上升，經濟的強勁上升一直上升到2010年一季度11.9最高點，這個時機就是復蘇到過熱。隨後2010年二季度開始調控減速，刺激政策退出，增長速度逐步的回落，整個2010年二三四季度，整個2011年全年，基本上處於減速回落，通脹回落的過程當中。大致上來看，我們把它類比為第三個階段。

    到了今年，我覺得可以把它對比為第四個階段，週期波動短期化，那就是經濟經歷一個明顯的回落，可能在接近底部的區域。通脹壓力開始減輕，所以投資始終把它放在最前面給大家講一講，才顯得後面講宏觀不至於你自己的決策遙不可及。

    我們可以比較一下，美國的經濟週期不同階段，大類資産平均配置水平的差異，我們看到，商品表現很明顯，商品在衰退階段跌幅是-11.9%，但是在經濟過熱的後期和滯脹的初期上漲28.6%，既然談投資適中，我們現在處於什麼階段，一個大判斷，08年刺激政策帶動2010年經濟上升，2011見底，從非常時期非常政策平穩過度到正常時期的正常政策，這個措施的意思是説，08、09年大規模的信貸投放是超常規的，是不正常時期的，是超非常規的，那麼就要回到正常時期的正常政策，什麼正常呢？回到歷史的平均值附近大概是屬於正常。那麼刺激力度相應的會減弱，減弱增長速度就相應的回落，回落從2010年二季度回落到今年的一季度。目前趨勢看在二三季度之間觸底，年末有一個上升。

    所以總體的判斷，今年出現觀點的分歧很正常，UBS最近發了一個報告，三個部門對於大宗商品價格三個看法，怎麼都討論不出來一個統一的共識，老闆就決定，把三個意見寫在一份報告裏面讓投資者自己看著辦。其實我理解它看到了經濟在去年不會有那麼大的分歧，因為大家看到經濟回落，今年看到經濟回落，二季度還有一個探底，和年末的上升，報道看到不同的階段，分歧也許是有它的合理性。

    目前看下來，各個方面的預測，基本在8%-8.5%之間，CPI在3.5%左右，3月份貨幣信貸和財政支出數字公佈之後，有的金融機構開始明顯提升了今年的增長預期。有一家美資機構提升到預期9%，同時我跟他們的研究員説，你就忙這提高自己，把我們的變化都打亂了，因為他提高的理由都寫在報告裏面。3月份的數字出來之後，有一部分開始比8-8.5%稍微樂觀。我們説一季度比二季度相比，有一個重要的往下拉的力量就是房地産，這就是總體大的判斷。

    同時，從投資來説值得關注的，CPI回落之後，我們原來一直要改沒有改的要素價格，資源價格，公共品價格可能會有一個價格的調整水、電、煤、氣，最近陸續有水的價格調整，香港的上市公司，原來投資吸引力不是很大，甚至可能出現倒挂，現在調價之後變得有一定的吸引力，所以這也是值得大家關注的一個動作。

    同時，從貨幣信貸的增長情況來看，剛剛過去的一季度，應該説是對一輪緊縮回落這一季度，同08年底到09年一季度做一個歷史對比，當時是這一輪經濟回落壓力最大的時期，當時2010年一季度比08年四季度回落多少呢？1%。這一次一季度跟去年四季度回落多少？0.8%。所以幅度應該説是這一輪迴落裏面最快的季度了，這個回落是多種因素疊加的結果，銀行信貸增幅比較慢，歐洲的出口回落比較快，加上房地産的調控，以及春節因素的影響。但是從一季度的分月份來看，3月份的信貸增長和財政增長是非常明顯的，整個一季度的財政支出到2.4萬億，去年前年大前年再往前四個平均一季度就是1.3萬億，今年到2.4萬億，所以從數字結合來看，在1、2月份經濟明顯回落之後，政策的預調微調表示在什麼地方，以財政的投入加大，一些大型基礎設施重點項目繼續開工，銀行信貸相應的跟進應對措施已經開始啟動。所以貨幣信貸增長，也在明顯的改善。所以接下來二季度，有回落，但是回落的幅度明顯的收窄，不太可能出現一季度回落0.8%這麼大的幅度了。

    資金面的好轉和新項目的增加，投資增速有望見底，一季度固定資産投資同比增長17.5%，增速實際上比前兩個月提升1.1%，同時信貸供求狀況還保持著比較寬鬆的格局，一季度新開工的項目投資增速達到23%，超過固定資産增速2.1%，所以未來投資增速還會向新開工收斂，財政支出也在增加，所以這也是政策操作的。

    帶動經濟的幾駕馬車，消費、投資、出口，一季度回落比較快跟出口回落，特別是對於歐洲出口回落比較快有比較大的關係，可能在座有企業家去出口美國感覺並不一定壓力非常大，一季度還有好轉，感覺出口日本壓力也不大，跟日本災後重建基礎設施建設有直接的關係，但是在歐洲出口回落非常快。出口的情況，OECD綜合的領先指標，意味著下一步中國出口的改進情況，還有匯豐編的PMI的出口，訂單指數，接下來開始在回升。看到OECD綜合領先指標在探底往上走，預計出口二季度比一季度有一定的好轉。