投資和新開工如期回落，未來仍在下行區間。新開工方面，2012 年3 月，全國房地産新開工面積1.99 億平，同比下降4.2%，我們認為新開仍處於下行區間：1）庫存壓力仍在高位。我們預計目前庫存約為10.4 億平，對應去化月份為12.9 個月，已逼近08 年最差時的水平，而且到今年7 月以前還將持續攀升；2）保障房貢獻消失。投資方面，2012 年3 月，全國房地産開發投資額5496 億元，同比增長19.6%，較12 年1-2 月下降8.2 個百分點，預計未來還將持續下降，主要原因是：1）新開工和土地購置都仍在下降通道。由於庫存持續攀升，開發商資金仍然緊張，開工和拿地的意願都很弱。2）竣工量將持續加大，施工規模即將明顯下降。3)保障房投資基數漸高，導致投資下滑。預計到二季度投資增速將快速下降至個位數，12 年全年投資增速為11%。

　　開發商資金壓力依然較大，但銀行信貸的緊張程度略有緩解。從資金來源看，3 月房地産資金來源6696 億，同比下降5.6%，較上月有所下降。資金來源中，個人按揭貸款佔比回升；國內貸款佔比也高於去年同期，顯示近期銀行信貸的緊張程度略有緩解。

　　銷售降幅收窄，但回暖更多在一二線。2012 年3 月全國商品房銷售面積和金額分別為8235 萬平和4527 億，同比分別下降13.3%和7.8%，下降幅度收窄的主要因執行利率下行和觀望情緒逐步消退，一些剛需逐漸入市。但三四線城市的銷售狀況還在調整，未來銷售或將低位徘徊。目前剔除40 城市以外的銷售面積增速快速回落，12 年一季度已降至-13.4%，而且未來可能繼續下滑。目前申萬跟蹤的31 個城市3 月銷套數同比增長48.4%，我們認為，目前的貨幣環境和政策預期使得現在的銷售狀況還可持續。但由於目前三四線城市還存在調整的風險，預計未來一段時間內銷售狀況仍將低位徘徊，見底可能在二季度末。

　　維持各項預測。維持2012 年銷售面積同比-3%，新開工面積同比-9%，投資額同比11%的預測。

　　伴隨著銷售持續，未來一段時間內板塊仍有望將獲得相對收益：1）從基本面來看，由於信貸調整導致利率下調，以及觀望情緒的逐漸消退，被抑制的剛需逐漸釋放出來，銷售穩健回升的局面還將持續；2）從政策預期上來看，政策預調微調的、促進普通住房供應的基調並沒有改變，而只要房價沒有出現反彈，更嚴厲的調控政策很難出臺。推薦全國性開發商和部分估值調整充分的二三線城市開發商，包括保利地産、萬科A、世聯地産、華夏幸福、蘇寧環球、福星股份、中南建設等。（申銀萬國證券研究所）