藍色光標系列收購:外延擴張戰略穩步推進,後續收購值得期待

　　事件:

　　（1）以1.90億元收購北京思恩客49%的股權,思恩客原股東承諾12/13年盈利分別不低於3200/3800萬元;(2)全資子公司智揚唯美以人民幣190萬元共同出資設立北京時代影響力影視文化公司,股權佔比19%;(3)以自有資金583萬元向上海品牌增資用於收購公司控股子公司博思瀚揚16%的股權(收購前已有84%股權)。

　　點評:

　　收購思恩客股權是前期收購的繼續。思恩客是一家為客戶提供以互聯網廣告服務為基礎的專業整合營銷服務的傳播機構,目前客戶群覆蓋IT、網絡遊戲,快速消費品等行業,其中在網絡遊戲行業具有良好品牌口碑且具較大發展潛力。公司于11年分兩次獲得思恩客51%的股權,公司本次通過收購再次獲得41%股權,是前期收購的繼續,收購完成後思恩客將成為公司全資控股子公司。

　　思恩客49%股權收購價格顯著低於二級市場,並一定程度提升公司盈利能力。

　　（1）根據11年收購時的對賭協議,原股東承諾11/12/13年凈利潤(扣除非經常性損益)分別為2400萬/2880萬/3456萬元。思恩客11年實際收入4.44億元,凈利潤0.27億元,高於對賭協議12.9%;(2)本次收購中思恩客原股東承諾12/13年凈利潤分別為3200/3800萬元(分別高於11年收購時承諾數額的11%和10%),同比增長分別為18%/19%,收購價格對應12年12倍PE(略高於11年收購思恩客10%、41%股權時對應當年10倍PE的價格),顯著低於A股營銷服務行業11/12年36/23倍PE的估值水平;(3)考慮到股權佔比及對賭盈利承諾上調,本次收購有望分別增厚公司12/13年業績7.5%/6.8%,而從思恩客11年業績表現來看,完成甚至超過對賭協議要求將會是大概率事件。

　　收購博思瀚揚是公司外延擴張戰略成功的典範,並在娛樂營銷領域積極佈局。

　　(1)公司于08年收購博思瀚揚51%股權,並協議約定根據經營情況分批收購原股東剩餘49%股權。從博思瀚揚實際經營情況來看,10/11年分別實現凈利潤493/931萬元,均超過475萬元的對賭價格,公司也分別於10、11年收購其17%、16%股權,本次收購是對前期協議的繼續,雖然在利潤規模上對公司影響較小,但是也從較長的歷史時期上證明了收購戰略成功的可行性;（2)合作設立北京時代有助於公司介入影視製作領域,強化公司在娛樂營銷領域的開拓佈局,由於公司在其中股權佔比較低(19%)並且業務處於剛剛起步階段,預計短期內不會為公司貢獻明顯收益。

　　不用擔心收購資金問題,我們判斷,年內繼續進行並購將是大概率事件。市場之前一直擔心隨著公司超募資金逐漸耗盡,公司外延擴張策略能否得到持續,本次公司公告計劃分別申請2億元短期流動資金貸款、2億元綜合授信(其中1億元為並購貸款),使得公司資金壓力得到一定的釋放;同時公司公告擬發行公司債4億元並獲得銀行授信5-6億,兩者合計將擁有10億左右現金收購能力;更關鍵的是,證監會鼓勵通過定增收購資産(75%股權定增給出售資産方,25%現金定增給二級市場),從而使公司有能力繼續外延擴張發展,我們判斷,年內再次啟動並購重組將是大概率事件。

　　上調盈利預測,持續看好公司內生增長+外延擴張戰略,重申"買入"評級,目標價40元。考慮到收購思恩客49%股權及對賭協議業績承諾上調影響,我們分別上調公司12/13年盈利預測7.5%/6.8%至1.15/1.49元(按照收購今久廣告後全面攤薄1.96億總股本計算),當前股價分別對應12/13年24/18倍PE,與營銷服務行業估值相當。

　　如果公司能夠保持11年的收購節奏(11年內收購標的貢獻利潤佔比接近25%),那麼考慮並購可能,12年估值僅為20倍,遠低於傳媒行業12年27倍的估值中樞,我們高度看好公司戰略和執行力,維持"買入"評級,目標價40元。（申銀萬國證券 萬建軍）

　　鋼研高納:下游需求即將進入高速增長期,優勢産能釋放正當時

　　我們近日調研了鋼研高納,我們了解到,公司前期建設項目按最新進度進展順利, 預計年底左右部分項目陸續投産。公司訂單持續飽滿,下游主要需求領域在十二五期間有望保持較高速度,公司新建産能釋放正當時,未來3年業績增長快速且非常確定。

　　投資要點:

　　募集資金項目的建設在解決用地問題後進展比較順利,將陸續在今明兩年建成投産。我們認為,在公司訂單持續飽滿、下游需求十二五期間還可能出現超預期增長的情況下,預計公司新建産能釋放會比較順利,是公司未來3年業績增長的堅實基礎。

　　隨著募投項目的建成投産,公司業績增長將更快和更加確定。公司前期包括2012年業績增長明顯受制于産能不足,增長很大程度上依賴外協加工以及現有産品結構的小幅度調整,這在很多方面會受到較為明顯的限制,如時間進度的安排控制、不同工序委託不同企業在空間上的限制、保密因素、相應的成本增加、以及新市場開拓方面等等。隨著公司自身産能瓶頸的打開,公司業增長將更加穩定和確定。

　　産品結構顯著優化,未來3年公司擁有明顯技術優勢、更強市場定價能力的新型高溫合金髮展更加迅速。隨著公司募投項目的建成投産,公司三大板塊産能和收入全面提升外,公司擁有市場絕對話語權、毛利率更高的新型高溫合金收入將出現更快的增長,按照公司募投項目可研報告數據,待粉末、鈦鋁合金以及高溫自潤滑等新型高溫合金産品生産線全部投産後,公司新型粉末合金的年收入將從目前的5500萬元在3年內提升至2.8億元左右,參考目前該業務板塊的盈利能力和可研數據, 新型高溫合金産能全部釋放後將貢獻EPS 0.30元左右,從2013年開始逐步釋放。 公司持股38%的鋼研元正成立在一定程度上也進一步延伸了公司的産業鏈,提升公司業績水平。該公司預計以建設閥門生産線為主,這條生産線建成正常生産後,年貢獻鋼研高納凈利潤2000萬元左右、EPS0.10元,且不排除該公司擴産。

　　下游主要市場十二五期間有望進入高速增長期。1、公司主要産品鎳基高溫合金屬於戰略新型産業,給公司提供了較好和寬鬆的環境;2、公司60%左右的産品銷售在航空航天領域,根據《北京市"十二五"時期航空航天産業發展規劃》,十二五期間航空航天業主要經濟指標年均增長有望達到20%,並著力推動實施一批關鍵領域重點項目,公司所屬的航空航天材料領域被列入關鍵領域重點項目。我們認為,這為公司提供了更加明確的市場增長空間,且公司主要指標增長有望超過平均增速。

　　給與公司推薦的投資評級,假設鋼研元正産能13年開始逐步釋放並貢獻利潤,我們預測鋼研高納2012-2014年EPS 分別為0.37、0.58和0.89元,公司業績增長非常確定且可能超預期,參考目前有色金屬新材料板塊和航空航天板塊平均都達到60倍的PE,公司目前估值水平有較明顯的提升空間,給予推薦的投資評級。

　　風險提示:主要原料鎳、鈷價格大幅波動;建設項目繼續大幅低於預期。