人民幣升值兩成　外儲增長3.5倍

　　來自中國外匯交易中心的最新數據顯示，7月20日人民幣對美元匯率中間價報6.4592，人民幣匯率再創匯改以來新高。自2005年7月21日匯改以來，六年間，“新高”這個詞已經變得耳熟能詳。在這些“新高”的背後，人民幣匯率上漲了22%，與此同時，我國的外匯儲備也飆升至3萬億之上。

　　匯改六年，“促進國際收支趨向平衡”的目標沒有達到，而兌美元已經升值20%的人民幣仍然面臨巨大的升值壓力。專家表示，匯改六年，人民幣持續升值預期背後的非市場因素更需要我們反思。

　　悖論

　　升值22% 外部仍失衡

　　2005年7月21日，中國人民銀行發佈公告稱，自當日起，我國開始實行以市場供求為基礎、參考一籃幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。人民幣匯率不再盯住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機制。匯改前一個交易日，人民幣對美元匯率中間價為1美元兌8.2765元人民幣。若用2011年7月19日的中間價6.4592估算，升值幅度達22%。

　　在2005年7月中國匯改之前，美國人壓人民幣升值的呼聲一直沒停止過。美國國內某些立法者以人民幣不升值就對中國輸美産品課以高額關稅相威脅，如國會議員舒默表示人民幣如果不升值20%，就要讓國會通過對中國輸美産品課以27.5%的關稅法案。

　　“完善匯率形成機制的初衷是能夠通過其促進國際收支趨向平衡，但匯改至今已經6年，人民幣也升值了20%以上，為什麼國際收支失衡仍嚴重呢？這點值得我們反思。”中國建設銀行高級研究員趙慶明對《經濟參考報》記者説。

　　記者查閱數據得知，截至2011年上半年，我國G D P達204459億元，若按此估算，2011全年的G D P約為408918億元，將其與2005年末我國182321億元的G D P相比較，約為2.24倍，也就是，6年我國G D P同比增長1.24倍。

　　然而，與此對應的是，在2005年6月末，我國外匯儲備為7109.73億美元，而截至今年6月末，我國外匯儲備逼近3.2萬億美元，粗略算來，2011年6月末的外匯儲備大約為2005年6月末的4.5倍，也就是説6年間我國外儲增長了3.5倍。

　　實際上，由於國際收支失衡而積累的外匯儲備一直在飆升，而這種飆升還是“加速度”———外匯儲備從2006年10月首次突破1萬億美元，到2009年6月突破2萬億美元，這一進程用了近3年；而從2萬億美元增至3萬億美元，只用了不到兩年時間。

　　據媒體援引澳新銀行大中華區經濟研究總監劉利剛的測算，考慮到對外支付、短期外債、居民出國用匯、央行干預外匯市場等因素，我國外匯儲備有1.1萬億美元就足夠了。顯然目前的3萬億美元的外匯儲備已遠遠“超標”。

　　外匯儲備增長過快和規模過大，也給外匯儲備經營管理帶來了巨大的挑戰，甚至帶來了相應的“成本”。以外匯儲備中最重要的投資美國國債來説，由於美國債務上限問題還未最終解決，市場對美債信心大降。“我們注意到近期標準普爾等評級公司在美國主權債務信用評級問題上所表達的觀點，希望美國政府切實採取負責任的政策措施增強國際金融市場的信心，尊重和維護投資者利益。”國家外匯管理局20日表示。

　　而外匯流入劇增也帶來了其他“嚴重”的問題。“我們希望通過匯改來遏制通脹。但人民幣對美元在過去一年升值了5.5%，導致外匯佔款急劇增加，並使得國內流動性進一步增加，也加劇了通脹壓力。”中國人民大學國際貨幣研究所理事長兼副所長向松祚表示。

　　反思

　　非市場因素助推升值預期

　　對外經貿大學金融學院院長丁志傑在接受《經濟參考報》記者採訪時表示，不看人民幣兌美元匯率的波幅，只從實際有效匯率來看，從2005年匯改至 今 ，人 民 幣 升 值 幅 度 也 超 過 了10%，這反映出中國經濟的基本面比較好，而人民幣也體現出了一種強勢貨幣的姿態。6年來，“穩步小幅”的升值使得人民幣匯率在向均衡匯率調整的過程中，避免了外部因素對經濟強烈的衝擊。但是，丁志傑同時指出，我們之前希望解決的問題仍然沒有被解決，這應該引起我們對匯率改革方法的反思。

　　“如果再一個六年，我們還出現同樣的問題，我想這對經濟會有負面影響的。”丁志傑直言。

　　實際上，外匯儲備不斷積累的背後是鉅額的外部資金流入，而鉅額的外資資金流入的背後不僅是人民幣升值的現實，更是市場對人民幣未來升值的預期。為什麼從2005年7月到現在已經升值了20%，但是市場的升值預期還這麼強烈呢？

　　丁志傑指出，從某種程度上講，對匯率的干預導致了人為的升值預期。“穩步小幅的升值速度使得市場對人民幣未來的走向有了明確的預期，而這種升值預期也導致了資本的持續流入。”丁志傑説。

　　實際上，這種“干預”也形成了巨大的成本，中國社科院世界經濟與政治研究所國際金融室副主任張明撰文表示，央行是通過在外匯市場上購買外匯而形成外匯儲備的，因此央行積累外匯儲備的過程就是向市場釋放基礎貨幣的過程。1999年12月底至2011年3月底，中國金融機構外匯佔款增量為22 .22萬億元人民幣，是同 期 內 中 國 狹 義 貨 幣M1增 量 的1 .01倍。這意味著，過去11年內的大部分時間內，外匯佔款已成為中國央行發行基礎貨幣的最重要甚至唯一渠道。

　　有媒體測算過，央行對衝外匯佔款，已經在2003年至2010年間累計為央行票據和銀行體系存款準備金(超過6%的部分)支付利息10380.6億元，數額巨大。北京大學國家發展研究院經濟學教授黃益平曾表示，隨著央行票據和法定儲備金規模的不斷提高，貨幣當局的還債成本也在上升。貨幣當局代表了國家，除了可以發貨幣，還能從財政借錢，甚至可以改變遊戲規則，比如降低法定準備金利率，從還債的角度看對衝操作可以持續很長時間。但持續時間越長，規模越大，公共財政的成本越大，資源配置損失越大，從得失的角度看，應該儘快減少對衝操作。

　　興業銀行首席經濟學家魯政委認為，匯率剛性導致的升值預期，從而帶來的熱錢流入在中國外匯儲備中佔據著最大的一塊，是導致外匯儲備增長過多的“罪魁禍首”。

　　“六年前，我們認為，人民幣若升值10%或20%，我國的出口會受到嚴重衝擊，但六年過去了，人民幣已經有了很大的升值幅度，但最初預想的結果沒有出現。這表明，我們當初對匯率調整的影響和作用，在判斷上存在誤區和偏差。”丁志傑説。

　　丁志傑表示，未來應該更多的發揮市場在匯率形成中的作用。

　　重點

　　削弱升值預期是當前重中之重

　　雖然匯率改革已經走過六年，但進一步完善匯率機制仍然是重中之重。而且，若匯率機制改革不好，會給其他方面的改革帶來負面影響。

　　跨境貿易人民幣結算業務至今已啟動兩年，最新數據顯示，截至今年4月末，全國累計辦理跨境貿易人民幣結算10481億元。但據研究機構估算，在這萬億結算額背後，80%至90%為貨物進口結算，10%至20%是出口結算。丁志傑指出，進口結算遠遠大於出口結算的現象正是和人民幣匯率升值預期有關。

　　“這種典型的套利行為背後，正是人民幣國際化的巨大成本。若海外主體持有人民幣的主要目的是出於套利動機，出於對貨幣升值的短期預期而非認同貨幣本身的好的品質，一旦人民幣升值預期消失，它的國際化就只能依託貨幣本身的屬性和國家的經濟實力，這會有較大風險。人民幣國際化的進程甚至出現放緩、停滯甚至倒退。”丁志傑説。

　　趙慶明也表示，若有更多投機主體利用離岸市場豐富的金融工具來炒作人民幣匯率，並進一步抬高人民幣升值的預期，這樣的國際化路線也並非我們希望看到。

　　削弱人民幣升值預期應該是我們目前的工作的重中之重，魯政委曾指出，“匯改”已進入第六個年頭，而目前人民幣對美元的波動幅度仍然在0.5%的極為狹窄的區間，仍大大小于很多由固定匯率成功有序退出到浮動匯率的經濟體一開始允許的1.0%。這使得中國外匯避險市場始終“發而不育”，由此進一步使得外匯交易商的數目偏少、外匯交易無法活躍。眾多業內專家建議，應該適當擴大人民幣匯率的波動幅度，合理的匯率波動會使人民幣匯率更接近均衡水平。

　　丁志傑強調，匯率問題一直是個癥結，不能把匯率改革放在最後做。（記者 張莫）