自5月10日以來，期指期貨與滬深300指數持續出現貼水。市場對此的解釋有兩種，一是市場多頭信心不足以及悲觀預期令市場出現貼水。二是 6、7月份是傳統藍籌股分紅密集期,加上今年證監會強制分紅政策的出臺，市場預期藍籌股大量分紅將真正展開。但上週五股指期貨與滬深300指數的貼水大幅回落，令投資者感到意外。筆者認為，藍籌股的分紅是確定的，而悲觀情緒也很難在短期之內改變，造成基差回歸的原因恰恰是被忽視的力量——機構投資者。

　　大型機構投資者尤其是偏股型基金以及指數基金根據其基金契約的要求會持有一定數量的股票（偏股型基金60%—100%），當出現期現貼水即反向套利機會時，機構投資者可以拋出手中持有的相關股票或者指數基金，轉而買入股指期貨進行套利。

　　目前參與股指期貨交易保證金率約為20%左右，也就是説持有股指期貨所用的資金僅為持有相同價值股票所用資金的20%，機構投資者可節省80%的資金。即使將其中的一半投入銀行間或者交易所的債券市場，參與固定收益品種（比如交易所債券回購），也能獲取可觀的額外收益。

　　為了證實上述結論，筆者查閱了上證所質押式國債交易的數據，從中發現，上週四1日國債回購利率（GC001）明顯低於平均值，説明有大量資金進入交易所債券回購市場交易，打壓了1日的回購利率。同時股指上的做空量能逐漸衰竭，導致上週五貼水大幅回落。

　　我們也注意到，期現價差短期內不太可能回歸至升水狀態。從過去三年看，滬深300指數的成分股中含有大量的藍籌股，其股息率比較穩定。根據深交所統計的1.40%分紅率，筆者認為目前合理的期現貼水大概在10—20點左右，一旦價差向下突破，對於機構投資者來説存在穩定的套利機會，屆時期現價差依舊不可能過分擴大。 （通聯期貨 徐世偉）