陳慧晶

　　中國經濟的快速發展離不開以地方債務平臺為核心的經濟運作模式。在平臺債務稍緩之後，今年以來，城投債發行又迎來一股熱潮。

　　據中誠信數據顯示，今年1季度，共發行城投債64隻，發行金額達797億元，環比去年四季度，數量增長25%，發行金額增長了11.2%，而4月份單月則已發行城投債30隻，發行金額達416.2元，超過一季度發行總額的一半。

　　在發行量大增的同時，城投債的交易頻繁也顯示出了機構的搶購熱情。據齊魯銀行的數據顯示，今年1月份至4月份，城投債成交筆數已增加116%，從3346筆猛增至7247筆。

　　山東海龍兌付事件後，市場對城投債信心重振，城投債成為重要的高收益投資渠道之一。然而，城投債潛在的風險依然不可忽視。根據2010年審計署報告顯示，今年地方政府債務到期額為18402.48億元，佔2010年年末債務餘額總量的17.17%。但是由於2011年到期的地方政府債務大都以再融資方式週轉到2012年，所以業內普遍估計2012年到期的債務本金額或超過3萬億。

　　因此，本報根據中誠信提供的城投債數據，結合各省市的財政收入和GDP，比較各省市的債務負擔，對各省市的償債能力做了風險分類，借此為廣大投資者進行風險提示。從分類結果來看，處於第三類風險級別的省份，相對償債風險較高，未來的發債空間也較小。

　　五省份償債風險較高

　　本報通過對數據進行研究後的償債風險分類結果顯示，償債風險最大的五個省份是吉林、海南、安徽、江西和甘肅。

　　據吉林省《關於2010年度省級預算執行和其他財政收支的審計工作報告》顯示，截至2010年末，該省地方政府性債務達3033億元。而2010年，吉林省省級財政總收入和基金收入共計1531.5億元。

　　從2011年的審計結果看，吉林的財政收入和GDP均處於較低水平，在全國30個省市、自治區中，分別處於第21位和26位。

　　另一個值得關注的地區是海南。雖然目前為止海南的城投債餘額持有量僅15億元，在所有省市中處於最低水平，但海南的銀行貸款債務在海南政府性債務中佔比高達83.75%。審計結果顯示，截至2010年底，海南省政府性債務餘額為952.92億元。

　　國信證券分析師張旭認為，地方政府的財力狀況是決定城投債券信用資質的最主要因素。而從實證的角度，張旭對地方政府財力水平與公司本身狀況對平臺公司信用等級的解釋能力進行了分析，發現地方政府層面的數據可以解釋約40%的信用等級的變化，而公司層面的數據僅能解釋20%。

　　償債風險處於第二梯隊的省市有13家，包括天津、湖南、湖北、遼寧、廣西、陜西、寧夏、四川、青海、雲南、新疆、內蒙古和重慶。而償債風險較小的省市共有12家，包括北京、上海、江蘇、福建、貴州、浙江、山西、山東、黑龍江、廣東、河南、河北。

　　據中誠信提供的數據顯示，截至2012年5月9日，各省市最新的城投債餘額共有8104.3億元，其中，北京、江蘇和上海的城投債持有量最高，東部省市的城投債發債量普遍高於中西部省份。

　　一位大型券商的債券分析師向本報表示，雖然北京、上海的城投債持有量較高，但從資産負債率上看，北京和上海的國有資産持有總量處於全國前列，加上其重要的政治和經濟中心地位，北京和上海的債券違約風險是很小的。而像天津，處於第二梯隊，債務負擔較重，但相對安徽、江西等省市，其發展速度更快，資本支出較小，所以償債能力要更高一些。

　　而對於此前頗受人矚目的重慶政府平臺負債情況，重慶市市長黃奇帆在5月初指出，重慶政府負債佔GDP約20%、佔財政收入約60%，重慶財政負債情況是屬於安全線內，根據審計署結果，重慶政府負債率約60%，屬於地方負債率最低的10個省市之一。另一方面，截至2011年底，重慶政府債務為2600億元，相較于2010年底的2159億元，已增長20%。因此，本報將重慶列入第二類風險等級。

　　張旭認為，平臺公司的本質是為地方政府進行項目融資、建設等操作的主體，因此從某種意義上講，地方政府是平臺公司經營的主導方、受益方、投資方甚至是支付方。鋻於地方政府所扮演的多重角色以及其與平臺公司在人事、財務上的微妙關係，張旭認為地方政府有充足的意願為平臺債務提供還款支持。

　　地方政府發債仍有空間

　　自去年年中審計署發佈《地方政府性債務審計結果》以來，監管層一直在嚴格控制地方政府債務的增加。溫家寶總理在兩會上表示，2011年，新增債務僅有3億，其中新舉債21536億，償債21533億。

　　建信基金投資管理部基金經理彭雲峰認為，這意味著在債務上整個2011年幾乎沒有增長，而地方政府資産肯定在增長，所以總體來説，地方政府的負債壓力是在下降的。但各個省市的情況有差異，需要具體情況具體分析。

　　實際上，儘管總量沒有增長，在新舉債和償債後，債務總量變化不大，但債務在各發債主體間發生了轉移，對繼續快速舉債或仍負擔較重的省市來説，債務風險依然不可小視。

　　3月份，銀監會發佈最新的地方融資平臺貸款風險監管任務，指出今年的總目標是“總量減少、存量下降、有保有壓”。而從4月底以來，被銀監會納入監管類平臺名單的發行人，發改委亦不再審批其發債申請。這意味著，平臺公司的直接融資和間接融資渠道都受阻，流動性驟然收緊，短期內風險必然增加。

　　審計署數據顯示，截至2011年9月末，全國共有地方政府融資平臺10468家，平臺貸款餘額9.1萬億元。其中，已退出平臺、納入一般公司類貸款管理的(監測類平臺)1974家，貸款餘額2.9萬億元；仍按平臺貸款管理的(監管類平臺)8494家，貸款餘額6.2萬億元。而這處於監管類名單中的8494家平臺公司的再發債將受阻。

　　中金公司則認為，短期來看，由於已經上報且受理的項目不受新政策的限制，所以供給還不會迅速下降。對於不能再發行企業債和中票的平臺，再融資壓力增大，不過是否在名單內不能作為簡單的違約風險判定標準，其信用資質仍主要取決於當地的財政實力、平臺重要性程度和可控償債資源的有效性。

　　前述大型券商分析師告訴本報記者，債券總體來説在地方政府債務中佔比較少，僅10%左右，如果債券出現違約風險時，發債主體或者地方政府完全可以先從銀行那邊借錢過來，把債券還上。而彭雲峰亦認為，地方政府的發債空間，從信用分析角度看，要看地方政府的資産負債率。總的來説，如果地方政府的財政收入比較高，並且有一些可變現的資産，空間就相對較大，反之則小。