■專欄 巴曙松

　　新股發行體制改革箭在弦上，而保薦制度作為當前新股發行體制中的重要一環，具有全方位的影響。圍繞保薦代表人制度改革的事宜，近期我們調研了部分券商及一些保薦代表人。保薦代表人制度對提高上市公司質量發揮了積極作用，但一些問題也日益突出，如現有保薦制度導致保薦權責利難以在保薦機構和保薦代表人之間合理分佈；項目協辦人制度流於形式、無法確保保薦代表人能夠全面參與項目的盡職調查、對“包裝上市”項目的監管問責不到位，並限制了保薦業務向優秀保薦機構集中等。在準備推進新股發行制度市場化改革時，應當將保薦制度的改革作為一個切入點。

　　一、逐步放開保薦代表人的簽字保薦權，降低保薦代表人的“通道價值”，促進保薦機構優勝劣汰

　　目前保薦項目的簽字保薦模式為同一名保薦代表人只能同時簽一個主板在會審核項目加一個創業板在會審核項目，同一個項目需由兩名保薦代表人共同簽字保薦，即“雙人雙簽”制，這種簽字保薦模式存在以下問題：

　　第一，保薦代表人不能對簽字保薦項目進行充分的盡職調查，無法全面把握項目存在的問題和風險。目前的這種簽字保薦模式下，由於部分項目較多的保薦機構簽字保薦的通道緊張，各保薦機構事實上很難做到讓每名保薦代表人簽字保薦本人實際承做的項目，簽字保薦代表人沒有深入參與自己簽字保薦項目的盡職調查，而項目具體承攬承做人員出於自身利益和內部考核的考慮，往往選擇性地向保薦代表人披露項目的問題和風險，導致保薦代表人無法全面把握簽字保薦項目。為有效提高項目質量、控制項目風險，較為理想的簽字模式應該由保薦代表人簽字保薦本人實際承做的項目。

　　第二，部分保薦機構仍存在通道不足的現象，不利於保薦業務向優秀保薦機構集中，不利於保薦機構對保薦代表人的管理和約束。目前部分保薦機構仍存在保薦代表人通道不足而導致保薦項目無法申報的現象，特別是主板由於有再融資項目和IPO項目同樣佔用保薦代表人簽字資源，通道不足的問題更為突出，導致部分優秀的保薦機構不得不放棄部分保薦項目。通道的限制將不利於保薦業務向優秀保薦機構集中，不利於提高保薦項目的整體質量。同時，由於保薦代表人的通道價值，使部分保薦代表人成為規模較小證券公司的投行牌照的“殼資源”，不利於這些保薦機構對保薦代表人的合理管理和約束。

　　因此，應考慮逐步放開保薦代表人的簽字保薦權，簽字制度可調整為同一名保薦代表人在主板和創業板累計簽字在會審核項目不得超過3個或者4個，而不對所簽的主板和創業板項目具體數量進行限制。這樣既可避免保薦代表人因簽字項目過多沒有足夠精力參與簽字項目盡職調查的問題，又基本上能夠保證每名保薦代表人簽字保薦的項目都是本人全面參與盡職調查的項目，使保薦代表人在保薦業務中歸位、盡職；同時也有利於保薦業務進一步向優秀保薦機構集中，促進優勝劣汰。

　　二、重點強化保薦機構的權利責任，對保薦機構推行分類監管，並相對弱化保薦代表人的談判地位和影響力，規範保薦代表人的合理流動

　　在責任承擔方面，監管保薦機構的效果顯然比監管分散且流動性大的保薦代表人要明顯，因此應當重點強化保薦機構的權利責任，相對弱化保薦代表人的影響力，規範保薦代表人的合理流動，這樣也便於保薦機構強化對保薦代表人的管理。

　　從實際調研情況看，目前相當比例的保薦機構內部沒有形成專業化分工體系，質量控制和風險控制制度難以有效發揮作用。即使少數專業分工做得不錯的部分公司，也存在質量控制和風險控制部門對保薦項目參與深度程度不夠的問題，而投行項目執行人員出於自身利益考慮，往往只是選擇性地向質量控制和風險控制部門披露項目存在的風險，使得質量控制和風險控制難以落實。

　　在重點強化保薦機構責任的過程中，要重點強化保薦機構的質量控制和風險控制制度，並每年根據各保薦機構實際保薦業務的執業質量考評其質量控制和風險水平，作為對保薦機構的綜合考評的重要指標，以此推行分類監管。比如，監管部門在IPO項目的問核過程中，除按目前要求保薦代表人參加外，可要求保薦機構質量控制和風險控制部門相關人員參加問答，對於出現“包裝上市”的項目可持續事後追問或調查保薦機構質量控制和風險控制是否到位等，並追究質量和風險控制部門責任。與此同時，逐步放寬對保薦代表人的註冊限制，強化監管其項目的具體執行經驗表現和從業的記錄，促使保薦機構加強對保薦代表人的統一管理。

　　此外，要改進保薦代表人考試製度和註冊制度。從保薦代表人的考試看，有必要統一保薦代表人考試報考門檻，保持考試難度和相對穩定的通過率，避免忽難忽易、忽高忽低，這樣既有利於選拔專業知識水平較高的投行人員通過保薦代表人考試，也有利於保持資本市場對保薦代表人專業水準的平穩期望值。從保薦代表人的註冊制度看，可以考慮對項目協辦人在證券發行項目承擔職責和擔任義務進行界定，在保薦代表人註冊面談時可採取類似目前IPO過程中採用的問核程序，對項目協辦人參與簽字項目的情況進行問核；或者取消保薦代表人註冊條件中最近3年內擔任過項目協辦人的條件，增加對項目執行經驗和從業誠信記錄的考察。