週四銀行間回購利率繼續小幅下行，R001和R007分別下行至2.52%和3.28%，回購利率的下行已基本到位。本週公開市場回籠力度低於預期，1年和3個月央票繼續停發，正回購合計也僅300億規模，這與第一次降準後的大幅回籠形成鮮明對比。由於3月份公開市場到期量超過2000億，估計3月份降準的可能性不大，但是資金成本將保持低位，隔夜利率估計將保持在3%以下，資金成本的下降有利於現券收益率保持穩定。

　　週四現券市場依然保持低迷，全天主動買盤不多，下午中長期國債拋盤出現，收益率略有上揚，其他品種收益率基本穩定。目前市場的情況與去年春節後的行情有些相似，長期高昂的資金成本與脆弱的資金鏈打擊了市場信心，使得市場在面對利好時反應有些遲鈍。

　　我們預測2月份信貸總量在6000億左右，其中票據佔比會有所上升，中長期貸款佔比繼續下降。元旦以後，貸款需求下降的跡象愈發明顯，究其原因，過去一年多以來在資金鏈緊張和貸款利率保持高位的背景下，各種"跑路"的前車之鑒歷歷在目，導致新項目開工的意願明顯下降，而地方政府平臺貸款和房地産貸款又受到限制，因此能夠滿足銀行放款要求的貸款意願明顯減少。

　　今年債市的行情有兩大意外，其一是貨幣之緊超出預期，其二是投資戶需求之弱遠超預期。投資戶需求的疲弱在於制定年度計劃時對降準次數的估計較為保守，這符合謹慎的原則。不過今年信貸和表外融資對資金的需求均不多，銀行資金如果能長期保持寬裕，債市將會直接受益。

　　展望未來，隨著CPI同比跌至3.5%以下，央行不再有動力收緊貨幣，資金成本將在較長時間內保持低位。不過今年債市最大的懸念還是經濟下行的幅度，這也是目前市場分歧最大的地方，我們認為從前幾年流行的信貸決定論可以延伸出現在的社會融資決定論，社會融資增速的趨勢性下行決定了經濟的下滑將超預期，利率産品的牛市還沒有走完。目前市場的估值已具有吸引力，而且資金在未來2-3個月都將保持寬裕，持券收益將明顯高於資金成本，在經濟和通脹繼續下行的背景下，現在應該是不錯的買入時點。